風水輪流轉，如今，直升機撒錢也救不了日本

三個月前日本央行決定實行負利率的政策引發市場巨震。當時，市場上沒有人預料到日本央行會步歐央行的後塵引入負利率。讓市場參與者更為困惑的是，日元在短暫貶值後，轉向開始升值。日元從120的水平，連續上漲突破了110的大關。「利率都是負的了，日元不跌反升，難道逆天了？」這是所有理性經濟人和對貨幣理論篤信不疑的分析家腦子裡的一個大問號。負利率的導入，不僅沒有引起日本央行期望的結果，反而導致日經指數大跌，日元升值。這幾乎使市場對於安倍經濟學三年積累起來的些許期待全部透支殆盡。

以前，《經濟學人》雜誌評論稱「日本是一個習慣讓人失望的國家。」這個評論在今天讀來依然毫不過時。4月28號日本央行在例行會議結束後宣布：貨幣政策維持不變。這讓期盼日本央行進一步寬鬆的經濟學家和投資者大失所望。日元瞬間從111.7的價位，升至109的高位，當天日元收盤大漲2.4%。

自從2013年黑田擔任日本央行行長以來，日本央行就把2%的通脹率作為貨幣政策目標。為了實現這一目標，日本央行步美聯儲後塵，進入了QE時代。日本QE的力度相比美國更為激進。在2012－2015的三年內，基礎貨幣投放量從132萬億日元，猛增到344萬億日元，幾乎是日本GDP的70%，大幅超過了美聯儲和歐洲央行20%的水準。日本央行的邏輯很簡單：通過公開宣傳通脹目標和印錢，來改變消費者對通脹的預期。如果消費者相信未來的通脹會達到2%，就會把銀行賬戶里的存款拿出來消費。企業也會趁著QE帶來的低貸款利率開始貸款擴張。這樣，通縮就消失了，經濟就開始增長了。

然而，三年來日本消費者和企業並沒有按照日本央行假設的理性經濟人的邏輯出牌，核心通脹依然不到1%，遠遠低於2%的目標。在日本消費者眼裡，房屋是消費品不是投資品。地面以上的建築物每年都要折舊。如果地價不漲或者漲的速度低於房屋的折舊，在日本買房永遠是賠錢的。經歷過地產泡沫的日本人再也不相信土地價格只漲不跌的神話。日本可變動的房貸利率，三年前就已經跌倒1%以下。幾乎是免費的房貸依然沒有引起日本人炒房的熱情。2014年由於消費稅增加3%，日本居民住房投資當年大幅下滑超過5%。2015年前三季居民宅投資增長不到2%，而第四季度又下降1.2%。

黑田解釋說，負利率可以進一步壓低貸款利率，這話沒錯。日本可變動房貸利率目前已經下降到0.6%。但是，不為0.8%房貸利率動心的消費者，也不會因為0.2個百分點的變化去買房，因為利率從0.8%下降到0.6%的邊際效用幾乎為零。更為有趣的現象是，在負利率引入後，日本消費者不是思考如何把存款拿出來投資，而是去買保險柜。因為他們更擔心，受負利率影響收益下降的商業銀行，會把成本轉嫁給儲戶。把錢取出來存到家裡的保險柜里，就可以避免受負利率影響。這樣的想法，並不是空穴來鳳。最近一家日本商業銀行，就取消了對金卡客戶的一些免費服務。業務單調，主要靠利息收入的日本商業銀行，目前都在考慮如何轉嫁負利率的成本。

怕風險，喜歡存錢是日本消費者的特徵。東京股市，股息回報超過1%的股票有許多。但是，即使銀行的利率是零，日本人也沒有衝進股市，購買股票。他們依然持有大量現金。最新調查顯示，日本兩人以上的家庭，平均金融資產是1790萬日元，其中42%是利息幾乎是零的銀行存款。股票和債券投資僅佔14%。1995年以來，日本實際人均工資僅僅增加了0.3%。薪資增長几乎停滯不前，為了應對未來的養老和醫療支出，精打細算的日本家庭主婦，只好削減開支。一個典型的例子是，日本已婚男人每月的零花錢已經從十年前的7萬6千日元，被妻子削減到3萬6千日元。現在日本書店裡，介紹如何存錢的書和雜誌非常暢銷。電視里也經常播放教導家庭主婦如何節約，如何存錢的節目。最近看到一個電視節目，節目里的專家建議，為了避免老了沒錢陷入貧困，每個月的工資應該自動扣除20%存在銀行里，就當工資減少了。最新日本家調查顯示，日本今年三月份，家庭平均支出比去年又減少5.3%。

更為嚴重地是，日本面臨著老齡化和少子化。2010年以來，0－14歲的人口每年減少100萬；15－65歲的勞動人口每年也減少100萬。這兩個群體人口的減少，直接導致日本打高爾夫球，滑雪，擁有汽車的人群不斷下降，從而導致學校關閉，玩具店和傢具店倒閉。日本電器店兼賣食品和化裝品，已經成為應對人口變化維持生存的策略。保守估計，人口老齡化和少子化，每年至少會導致日本消費總需求下降2萬億日元。

面對不斷畏縮的國內需求，日本企業也缺乏在國內投資的動力。安倍經濟學讓日本企業獲利不少。日本企業擁有的現金比三年前增加了18%，達到248萬億日元的規模，相當於日本GDP的50%。日本首相安倍和央行行長黑田多次敦促日本企業把資金拿出來投資，或者給工人漲工資，以帶動消費實現經濟的良性循環，但是日本企業就是按兵不動。出於對日本企業不合作態度的不滿，安倍沒有出席日本經濟界大佬今年的新年團聚。豐田去年獲利2.14萬億日元，其中5600億日元都來自於日元對美元的貶值收入。但是，豐田今年僅僅把每月基本工資提高了1500日元，也就是一頓工作午餐加一杯咖啡的錢。

據OECD估計，日本工人的生產率較1995年以來提高了20%，但他們的工資卻沒有增加。已經成為日本企業管理層朋友的工會無法為日本工人爭取到應有的報酬。每年4月前為工資談判進行的所謂「春斗」僅僅是形式而已。

少子化和人口老齡化是制約日本增長導致日本國內需求不斷萎縮的主要原因。出生率下降是進入後工業化的日本面臨的社會問題，QE無法解決生育率下降的危機。沒有收入的增加，謹慎的日本消費者是不會增加消費的。日本企業坐擁大量現金，卻拒絕按勞動生產率上升的步伐提高僱員的基本工資是因為在全球經濟一體化的浪潮中，日本工會已經失去了工資談判的籌碼，這也不是負利率可以解決的問題。因此，印錢治不了「日本病」。

由於缺少投資與消費需求，已經增發的天量貨幣在日本銀行系統空轉。日本央行不得已推出負利率，是出於對QE效果的失望，指望-0.1%的負利率可以迫使商業銀行把錢貸出去，而不是躺在央行賬戶上獲取無風險利息。與歐央行目前實行的-0.4%負利率相比，日本央行負利率的幅度並不大。自從歐央行2014年推出負利率以來，歐元兌美元的匯率已經從1.35下滑至1.1。歐央行的負利率至少壓低了歐元匯率，讓歐元區的出口商獲益。日本負利率卻展現出驚人的結果。日元出乎意料的強勢升值。

全球範圍內不斷模仿美國的貨幣政策，以及相應的非預料中的結果正印證著一句話：只有一事是確定的，那就是所有的事都是不確定的。

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