集合資金信託產品發展趨勢分析
集合資金信託計劃整體發展趨勢
（一）我國信託業發展歷程、現狀與趨勢
1.我國信託業的現狀
伴隨著2015年中國宏觀經濟發展的結構轉型，中國信託行業亦迎來高速發展之後的轉變期。當前，資產荒背景下資產管理行業競爭不斷加劇，利率市場化改革帶來資產管理難度進一步提升，經濟轉型期導致資產管理業務風險不斷加大。在多重因素制約下，信託行業發展開始進入調整轉型升級的新階段，但經濟新常態會帶來資產管理行業新機會，如何把握時機投資具有戰略性、符合未來趨勢的新行業，這正在成為中國信託行業面臨的新挑戰。2016年，中國經濟結構性改革進一步深入，新經濟和新業態開始逐步顯現，但傳統經濟的改革調整不會一蹴而就，這對信託行業存續項目的風險防控壓力帶來新的挑戰。總的來看，當前信託行業呈現出以下幾個特點。
（1）行業增長速度明顯放緩。自2007年信託公司重新註冊以來，受到社會融資需求旺盛、居民財富管理需求升高等多種有利因素推動，信託業快速發展，資產管理規模急劇膨脹。早在2014年年底，信託業資產管理規模已攀升至13.98萬億元，成為我國第二大金融子行業，但從2016年開始，行業發展速度明顯放緩。截至2016年第二季度末，信託全行業管理的信託資產規模為17.29萬億元（平均每家信託公司2541.94億元），較2016年第一季度的16.58萬億元，季度環比增長4.28%，較2015年第二季度的15.87萬億元，年度同比增長8.95%。這是自2010年以來信託資產同比增速首次跌破兩位數增長，步入「個位數」增長時代。實際上，自2013年第二季度開始，信託資產同比增速總體呈下滑趨勢，告別了行業發展之初的超高速增長，信託行業需要在增速回歸中不斷探尋新出路。
2016年第二季度末，信託全行業實現經營收入281.43億元，同比下降10.40%，實現利潤總額199.43億元，較去年同期水平下降10.39%。進入2016年，營業收入和利潤總額增速進入「負增長」，這也充分反映了當前信託行業景氣度回落對信託公司經營業績帶來的壓力和衝擊。
（2）信託項目風險逐步顯現。宏觀經濟增速持續下滑，部分實體企業去槓桿壓力增大，煤炭、鋼鐵等產能過剩行業企業經營困境持續加劇，風險暴露也進一步加快。同時，信託項目前期盡職調查不嚴格、項目後期管理不到位等內部因素也是項目風險形成的重要因素。中國信託業協會公布的數據顯示，截至2016年第二季度末信託行業風險項目有605個，比第一季度末增加78個，規模達到1381.23億元，比去年同期增長33.58%，較上季度末環比增長24.41%，行業整體的不良率為0.80%。短期內，我國宏觀經濟下行壓力依然較大，外部經營環境形勢仍較複雜，信託項目風險防控壓力仍較高，風險項目不良率會持續攀升。
（3）市場變化下的結構優化。從信託功能看，過去融資信託一枝獨秀的局面已經開始扭轉，投資類佔比「溫和」上升，融資類信託業務的下降和事務管理類的快速增長充分表明信託業務綜合功能已經顯現並逐漸深化。2016年第二季度事務管理類信託規模為7.47萬億元，佔比43.20%，比第一季度提高了1.5個百分點左右；投資類信託規模為5.73萬億元，佔比33.13%，與第一季度相比小幅下降；融資類信託規模和佔比均有所降低。
（4）信託抓緊實現業務轉型。由於大資管時代的來臨，面臨著券商、基金子公司、私募基金管理公司各方在通道類業務、投資類業務等方面的競爭，在資管機構競合關係趨穩的背景下，信託公司開始走差異化經營道路，加快業務轉型步伐。首先，信託公司正努力壓縮低端的通道業務，並利用自身在風險控制、資產獲取方面的優勢及信託制度優勢深耕主動管理業務，這主要反映在集合資金信託佔比的不斷提升，信託公司集合資金信託佔比已從2013年第一季度的23.99%提升到2016年第二季度的32.59%。其次，信託加大業務轉型和創新力度，積極向財富管理、資產管理、私募投行等方向轉型，並已經在股權投資、家族財富管理、資產證券化、土地流轉、消費信託、海外投資、產業投資基金等領域取得了突破。再次，在轉型過程中，信託公司根據自己的資源稟賦、專業優勢謀求新的戰略調整，開展差異化經營。例如，銀行、保險等金融集團控股的信託公司深化綜合金融服務，開展家族信託、海外投資等業務；有證券、基金背景的信託公司強化投資管理服務，圍繞資本市場、上市公司加大標準化資產投資業務；產業集團控股的信託公司則專註特定產業，發力產融結合、產業投資業務等。最後，為順應業務轉型需要，部分信託公司開展組織結構方面的調整，比如設立直投子公司，提升專業化以專註特定領域的投資業務；設立事業部，參照國際資管機構，充分發揮人才的積極性和專業性。
2.我國信託業未來發展的趨勢
（1）發展方向。經過近兩年來的思想激蕩和實踐摸索，整個信託行業對未來轉型的大方向和基本的路徑有了一定的共識。具體來看，信託業未來的業務轉型主要有四大方向。
一是投資銀行業務。一直以來信託公司都有「實業投行」的特質，即圍繞客戶和項目的投融資需求，主要進行非標準化金融產品創設的私募投行業務。未來信託公司可進一步提升投行業務的專業能力，業務選擇要與經濟周期特性、國家宏觀經濟政策相吻合；在產品交易模式上可由債權性產品向股債結合、股權投資等方式轉型；在發行方式上，應考慮在相關制度改革的基礎上，推動直接債權融資工具、信託產品的公募化發展。
二是資產管理業務。其核心是尋找被低估的優質資產、通過運營提升價值，從而為投資者實現較好回報。信託公司要能夠接受多種類型財產的委託，進行跨市場配置，發揮靈活運作多種方式的優勢，通過設定差異化的投資策略，構造投資組合，為客戶提供專業化的資產管理服務。
三是財富管理業務。財富管理是理財市場的更高發展階段，其業務出發點區別於理財投資和資產管理，需要從客戶的財產管理需求出發，進行個性化的資產配置和管理。在這一領域，信託公司依託信託制度的隔離優勢，需要提供涵蓋財富傳承、稅務籌劃、法律諮詢、家族治理等高端定製化綜合金融服務。
（2）轉型路徑。在確立了行業整體的業務轉型方向之後，各個信託公司就需要儘早摒棄舊的業務類型和經營管理思路，逐步形成符合自身稟賦特徵與戰略方向的發展模式。可以認為，單一信託因其自身特質無法成為信託公司持續發展的主營業務。作為獨立的金融子行業，在相應的保障體系和監管體系建立之後，信託公司需著重在業務體系方面構建自身特色，而集合類信託產品可以有效體現信託公司作為資產管理和財富管理機構的本質特徵。因此，相應的轉型路徑可以依據集合類信託產品業務體系加以構建，具體來看，信託公司可以選擇的轉型路徑主要表現為以下三點。
路徑一：產品專業化下的資產管理公司或者信託理財公司。目前，信託公司經營模式仍然以產品為中心，依據這種現狀信託公司可以加強資產管理能力的提高，從而實現產品服務的專業化轉型。具體而言，一是信託公司深化融資類信託項目運作管理方式，信託公司依據自身優勢，選擇具有發展前景的產業或者行業，實現由單一項目管理向產業鏈、供應鏈金融管理過渡，實現事業部項目運作管理，進而達到項目營銷管理和風險控制的專業化、精細化。二是信託公司加強主動投資能力的建設，伴隨著經濟高速增長時期的結束，融資需求將會逐步結束，因而信託公司要實現由融資類信託向投資類信託的逐步過渡，諸如吸引中長期資金成立產業基金，整合產業資源和要素，配合我國經濟轉型。同時，伴隨我國資本市場的完善和繁榮，證券投資信託等業務會有較大發展空間。三是資產證券化也是信託公司產品專業化的一個重要方向，信託制度的破產隔離制度將會發揮更大的作用，也符合我國政府所提出的「盤活存量，優化增量」的政策目的。
路徑二：客戶專業化下的財富管理機構或者綜合金融百貨公司。客戶專業化轉型路徑旨在通過細分客戶類別，準確清晰定位自身能夠較好把握和服務的目標市場客戶的過程。客戶專業化就需要信託公司建立以客戶為中心的經營模式，通過理財經理以及產品經理等專業化的團隊，為客戶量身定製滿足其財富管理需求的專屬方案。我國財富管理需求會越來越廣闊，這就需要精準把握客戶需求，建立綜合性金融產品平台為其配置金融產品和服務，諸如利用信託制度優勢幫助富裕人群實現家族財富傳承，或者構建離岸信託，實現財富的海內外布局，同時還為客戶提供教育諮詢、稅收籌劃等全面的增值服務，豐富客戶體驗，增強客戶忠誠度。沿著客戶專業化的路徑發展，金融機構將會逐步轉變為財富管理機構或者綜合金融百貨公司。
路徑三：產品專業化+客戶專業化下的私人銀行或金融控股公司。目前，美國信託機構的最新發展趨勢是產品專業化與客戶專業化相結合，由此通過增強自身產品設計和研發能力，達到滿足客戶各種金融服務需求，實現內部全流程服務，也有利於節約成本。不過，這種產品+客戶專業的體系建設依然是一個比較新的命題，單個機構自身建立需要耗費較長時間，因而更多金融機構採取兼并或者收購等方式以實現此戰略，諸如Fiduciary Trust與Franklin Resources，US Trust與美洲銀行的合併，就成功實現了產品專業化和客戶專業化的融合。沿著產品專業化和客戶專業化路徑發展，信託公司就將轉變為私人銀行或者金融控股公司。
上述三種轉型路徑並不是孤立的，或者完全的順承關係，只不過從我國信託公司發展現狀而言，順次實現產品專業化、客戶專業化以及產品和服務專業化，更符合行業發展一般規律。在此轉型路徑下，各個信託公司選擇自身資源優勢、專業優勢都較為突出的領域，尋求發展空間，實現差異化發展模式。信託公司的行業分化已成為趨勢，如何在股東背景、資源優勢、業務創新、團隊建設、戰略安排等方面搶佔先機，將成為決定信託公司未來發展狀態的重要因素。
2016年末，中國信託登記有限責任公司成立，這有助於確保設立的信託計劃財產獨立性，防止第三人侵犯信託受益人利益；此外，在後續發展中，登記制度的逐步完善有助於信託受益權的流通轉讓，提升信託產品流動性，為未來信託業可持續發展奠定了堅實基礎。
當前，信託行業對「八類業務」劃分思路已形成共識。未來，業務創新和轉型發展仍是大趨勢，尤其伴隨經濟社會體制改革過程中可能孕育的新業務需求更是值得期待，從而推動信託公司轉型發展進入更深層次。傳統信託如債權信託、股權信託、同業信託等需要延續發展並升級換代；資產證券化、財產信託、公益信託等需要進一步協同發展；同時，基於業務發展的創新管理工具和模式也會有所顯現，這需要信託公司基於自身特色，選擇符合自身定位的業務組合，所有這些都將會進一步豐富轉型發展的內涵。
（二）集合資金信託產品發展歷程、現狀與趨勢
進入21世紀以來，「一法兩規」（《信託法》、《信託投資公司管理辦法》、《信託投資公司集合資金信託暫行辦法》）相繼頒布和實施，儘管單一類資金信託仍然佔據絕對優勢，但集合資金信託規模和佔比逐年上升，信託公司以此為主要業務步入了規範運行的軌道。在短短五年中，信託公司成功發行了上萬個集合資金信託品種，包括基礎設施建設、房地產開發、信貸資產轉讓等眾多領域，取得了令人鼓舞的成績。在全行業積極布局集合資金信託、大力發展以集合資金信託為主業的信託業務的同時，現有的市場環境以及配套的法律法規的不完善，集合資金信託產品設計單一，高素質人才極度匱乏等問題仍然制約著集合資金信託產品的發行。整體而言，集合資金信託產品現狀以及發展面臨的阻礙有以下幾方面。
1.集合資金信託產品的發展優勢
（1）信託公司主動管理地位提升。信託行業在歷經多次整頓後，行業發展的目標和思路逐漸明確。作為金融改革的工具和融資通道，信託公司近年來積極拓展業務邊際，推陳出新，成為我國金融體系中的重要組成部分。如今，信託行業摒棄傳統的通道業務，主動尋求轉型升級，以投資銀行、資產管理、財富管理為未來的發展方向。與此同時，由於中國投資者較為傳統的財產觀念，以及財產權信託的建立和發展相對滯後，資金信託中尤以集合資金信託更能體現信託公司的主動管理能力。
（2）集合資金信託業務基本具備成為主流業務的條件。在整個大資管行業百花齊放的今天，信託行業的創新步伐也大大加快，而集合資金信託業務以其資金量大、結構設計規範、預期收益高、信息披露相對透明等特點越來越受到投資者的青睞。目前，集合資金信託業務已經基本具備成為信託業主流業務的條件。
第一，高凈值人群催生理財需求。在現代金融機構中，銀行、信託、證券、保險共同構成金融業的四大支柱，而我國居民的個人財產過多集中於銀行存款已是不爭的事實。隨著利率市場化進程和金融改革的加快，儲蓄存款的回報率已出現「負利率」，即名義利率無法彌補通脹的情況。因此，迫切需要開辦此類集合資金信託業務來滿足日益催生的資產管理需求。單一類資金信託投資者大多為機構投資者，借鑒美國、英國、日本等發達地區的信託業務發展經驗，以個人投資者驅動的集合資金信託業務勢必會成為信託業務的主流業務。
第二，集合資金信託業務呈現多元化格局。信託產品投資領域較廣泛，包括但不限於基礎設施、房地產、證券投資等領域，並且能夠獲取較高的收益率。集合資金信託業務由於彙集眾多投資者的資金，相比單一類資金信託業務，操作上具備更高的靈活性和便利性，期限設計上也可以視投資者的期限需求而定，甚至具備開放式理財產品的屬性，風險更加分散，產品更具備競爭優勢。
第三，集合資金信託業務信息披露更加透明。相比單一類資金信託計劃，集合資金信託業務在產品發行、成立、運行期間以及結束清算均有較為及時的公開公告，能夠減少信息不對稱性。對於個人投資者而言，這就為及時了解和掌握資金的運行狀況提供了便利。
2.集合資金信託產品的發展阻力
（1）配套設施不完善。與股票、債券等投資品種相比，集合資金信託產品誕生的時間並不長，市場主體並不十分清晰，流通渠道也沒完全形成，配套環節相對落後，有些環節如產品公示流通、收益納稅等尚不成熟甚至存在缺失和空白，因此，其市場運行體系還不夠健全。從產品屬性看，信託公司的主動管理類集合資金信託計劃實質上與私募債券、高收益債券已十分相似，欠缺的是標準化程度和信託份額轉讓機制，而中國信託登記有限責任公司於2016年12月26日正式掛牌成立，經營範圍包括信託產品、受益權信息及其變動情況登記等，將有助於解決信託產品交易流轉的市場需求。集合資金信託計劃實現標準化與可交易，將有利於改善我國單薄的債權類產品市場的產品結構，同時更有利於化解當前信託公司的「剛性兌付」困局。
（2）單一設計缺乏突破性創新。目前的集合資金信託產品資金運作方式主要為貸款，股權投資較少。貸款類信託產品就投融資功能而言，與銀行貸款沒有本質差異，都屬於債權融資，而且在項目篩選和風險控制上與銀行相比也沒有更多優勢，實際上成了「受人之託，代人融資」。即使在僅有的股權投資項目中，信託公司基本上不參與目標公司的具體經營管理，採取的各種控制措施也主要是為了防範資金風險，結束方式主要依靠第三方購回股權，屬於變相的債權融資。此外，集合資金信託期限類型以單一類型為主，多期限類型和開放式類型的產品極度缺乏，不具有競爭力，難以做到規模化持續運作。
（3）專業人才制約持續性發展。作為專業管理型資本，集合資金信託產品一定程度上體現了信託公司主動管理能力的強弱，這對產品開發和管理者提出了較高的要求。我國信託行業在歷經數次整頓後，人才流失情況較為嚴重，2015年信託公司離職率更是創出新高，多家遭遇人才流失的信託公司業績出現了不同程度的下滑。集合資金信託轉型尤其是在股權投資領域的深耕離不開專業團隊的長期的經營管理。
（三）各信託公司集合資金信託產品發行監測與統計
1.信託公司集合資金信託規模「馬太效應」加劇
（1）個體差異持續擴大。行業集合資金信託最大值從2014年的3710.34億元上升到3886.97億元，而最小值卻從29.13億元下降到了5.41億元。行業集合資金信託的標準差從2014年的695.32億元擴大到了2015年的877.15億元；離散係數在2014年為109.70%，至2015年上升到了110.82%，可以看出目前集合資金信託業務競爭格局的分化程度在持續提升。
從行業集合資金信託均值與中位數差距來看，信託公司平均集合資金信託規模從2014年的633.83億元上升到了2015年的791.51億元；而行業集合資金信託中位數從385.72億元上升到475.37億元，均值與中位數的差異從2014年的248.12億元上升到了316.15億元，均值與中位數的差距擴大了27.42%。這說明了信託公司集合資金信託雖然普遍增長，但原有集合信託規模較大的公司相對增速較快。
（2）行業集中度有所上升。從行業集中度來看，2014年，行業集合資金信託CR4水平已經達到了25.02%，2015年進一步提升到25.53%，意味著行業集合資金信託最多的四家公司持續佔據行業總集合資金信託規模的四分之一。而行業集合資金信託CR8從2014年的40.91%上升到2015年的42.32%，說明了信託業的集合資金信託集中度非常高，排名前列的公司其增長仍舊比較穩健，競爭優勢明顯。
2.集合類新增規模TOP10相對穩定
從信託全行業發行集合資金信託產品的歷史情況來看，各家信託公司新增集合類絕對規模逐年增加，行業集中度也有所上升。2014年，68家信託公司新發行的集合資金信託產品規模達到2.30萬億元，CR10為46.04%；2015年，新增集合類規模達到3.21萬億元，CR10高達47.21%。在發行規模靠前的信託公司中，包括華能信託、上海信託等在內的多家公司一直佔據前十的位置。
（課題單位：新華信託股份有限公司）
摘自：《2016年信託業專題研究報告》
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