搜狗招股說明書暗藏玄機，查爾斯迎來美股搜狐系三駕馬車？

搜狗赴美上市事宜，又前進了一大步。

近日，搜狗向美國證券交易委員會正式提交了招股說明書。搜狗計劃通過首次公開招股，募集最高6億美元資金。如果後續一切順利，搜狗將成為今年繼Snap、MuleSoft、Yext、Carvana、Cloudera等科技公司之後，科技行業又一個能夠聚焦眼球的上市公司。

搜狗上市後證券代碼為「SOGO」，不過搜狗沒有選擇科技公司的第一選擇納斯達克，而是選擇了紐交所。搜狗招股說明書詳細營運數據背後，透露出來了那些玄機？搜狗此次發力上市，天時地利人和佔據幾個？搜狗上市後對王小川、張朝陽有何影響？搜狗除了搜索故事之外，能夠為美國投資者講出一個什麼心的故事？

所有這些，隨著搜狗上市腳步的來臨，都一一成為了大家關注的焦點。

用數據說話，搜狗的健康度和後勁如何？

和任何一家公司上市一樣，看好者有之，看衰者有之，不管觀點如何，數據是最不帶偏見的，所以我們不妨先詳細分析一下，搜狗的營運數據。

第一，   先看營收數據。

從2014年到2017年上半年，各個階段搜狗的總營收分別是：3.86億美元、5.92億美元、6.60億美元和3.73億美元，2017年全年如果大致半年乘以2的話，大約是7.46億。這樣雖然肯定不及到年底最終的數據精確，但是也足夠說明問題。由此可以算出，搜狗總營收最近三年的漲幅分別是：53.4%、11.5%、13.0%。

搜狗營收的核心和搜索相關廣告，這一部分從2014年到2017年上半年相應的數字是：3.58億美元、5.40億美元、5.97億美元、以及3.29億美元。按照同樣的方式，可以得到最近三年相應的漲幅大致是：50.8%、10.6%、10.2%。

從總營收和核心業務營收的走勢來看，可以明顯看出，搜狗在營收側的數據掉得很厲害。

第二，   再來看成本。

從2014年到2017年上半年，搜狗的營收成本分別是：1.66億美元、2.48億美元、3.03億美元，以及1.93億美元。按照前面同樣的方式，可以大致算出最近三年，搜狗成本的增幅大概是：49.4%、22.2%、27.4%。

對比營收數據，不難看出搜狗最近幾年，除了2014年營收增幅跑贏了成本增幅之外，其他幾年，營收增幅之後成本增幅的一半甚至是三分之一左右。這說明的問題就是，搜狗雖然成本在增加，但是增加投入對營收的驅動卻不顯著。換句話說，即使上市有錢了，能否快速驅動營收增長，也不容樂觀。此外，由於搜狗的入口效應並不強，所以成本的增加，很可能一大塊是源於流量採購的成本。加之，搜狗的規模不大，因此其單位流量成本可能會居高不下。

第三，接著看毛利潤。

從2014年到2017年上半年，搜狗的毛利潤分別是：2.21億美元、3.44億美元、3.58億美元和1.80億美元。用相同的邏輯算出最近三年的增長情況大致是：55.7%、4.1%、0.6%。

在總營收、營收、成本、毛利潤幾個指標中，可以說毛利潤的指標是最難看的，毛利潤增幅呈現斷崖式跳水，而且最近一兩年幾乎是停滯不前的。

從上面的分析可以看出，搜狗為了做大營收，加大了成本投入，但是投入拉動營收的邊際效應是在遞減的，更別談互聯網行業里的規模效應和規模紅利了。不僅營收拉動不明顯，而且還拉低了利潤指標。由此，即使搜狗成功上市了，怎麼進行業務布局和業務投入，也是一個相當棘手的問題——激烈的競爭不允許不加大投入，但是加大投入又不見效果。這貌似是一個兩難的問題。

赴美上市，天時地利人和佔據幾個？

八卦永遠比數據有趣。那就八卦一下，搜狗上市，誰是最大的受益者？不管名單列誰，王小創和張朝陽都是其中最大的收益者之二。

對於王小川而言，此前給人的印象一直都是天才少年、清華學霸，這些美譽對一般人來說是天大的榮耀，但是對王小川而言卻未必。誇張點說，甚至不是褒詞。為什麼這麼說？因為天才少年、清華學霸，有著明顯的「傷仲永」的意思。而如今隨著搜狗的即將上市，在張朝陽和馬化騰中間苦心平衡的王小川，終於從學霸「成長」為了上市公司的CEO。可以真正的和王興、程維、張一鳴、張旭豪等較量一番，成為中國互聯網的少壯派。

而對於張朝陽來說，前幾年一直在「閉關-出關」的輪迴中，一度被人奚落為「你什麼都沒錯，錯就錯在太老了」，即使是「好人張朝陽」里，充滿得最多的也是「撫慰、同情」的味道。隨著搜狗即將上市，張朝陽的搜狐系將擁有：搜狐、暢遊、搜狗三家。這對中國互聯網大佬來說，幾乎是前無古人的偉績。看來，姜還是老的辣。

說完王小川和張朝陽，再來看看搜狗的天時地利人和怎麼樣。

首先說說天時。必須強調的是，不管什麼時候上市，都總比沒上市好。只不過，到更具體的時間點的選擇上，搜狗這會上市可能並不是最佳的時間點。原因在於，前不久有百世集團、寺庫等多家中國軍團赴美上市。百世集團，上市近一個月，僅僅漲幅了11%左右；而寺庫更慘，較之於13美元的發行價，如今股價已經跌去了40%左右，套牢了一大批投資者。美國資本市場對新晉中概股的普遍不看好的風氣，會不會不可避免地波及到搜狗？打著技術光環赴美上市的搜狗，會不會被誤認為是去美國圈錢？

其次講講地利。在這點上，搜狗應該說是一好一壞，整體中性。好的是方面是，成功赴美上市，將能極大提高搜狗的士氣，尤其是普通員工的自豪感和奮鬥心；同時上市也能夠使得搜狗在業務布局方面有著更多資金從而更加從容，在產業合作方面也可以獲取更大的品牌紅利，就像互聯網金融宜人貸一樣，因為有著「美股上市公司」的背書，所以即使利率比別人低，還是很多人願意選擇他們的理財產品一樣。

不好的方面，在於美國上市的科技互聯網公司太多了，把搜狗扔到這麼一大堆優質標的裡面去，搜狗到底有多突出，現在還不好說。美國資本市場對搜狗的估值，能否有國內資本市場的估值高，也同樣值得懷疑。要不然最近幾年，也不會有那麼多的中概股嚷嚷著要私有化了。

最後談談人和。這方面，搜狗將面臨兩大挑戰。一個挑戰是美國的投資者。要知道美國的投資者，向來有著「只買第一，不買第二」的偏好。在電商、社交、門戶、旅遊、遊戲、直播、教育等領域，龍頭或者准龍頭企業，比如阿里、微博、新浪、攜程、網易、陌陌、新東方等，整體上看今年以來基本都比相應領域的其他公司走勢要好。以電商為例，阿里巴巴今年截至目前的漲幅為115%左右，但是唯品會卻跌了28%左右；同樣的攜程今年漲幅為38%左右，而途牛卻跌了12%左右。由此可以想像，在搜索領域第二的搜狗，未來在資本市場的表現，恐怕不容樂觀。

另一個挑戰是，上市後的蛋糕分配問題。搜狗的招股說明書顯示，搜狗高管和董事合計持有公司5709.5萬股A級普通股，占公司總股本的16.5%。其中，張朝陽持有3200萬股A級普通股，王小川持有1920萬股A級普通股，分別佔總股本的9.2%和5.5%。扣除這兩人的股份，其他高管和董事能夠分配的，還不到600萬股。在享受成果的時候，相對較少的股權，肯定會讓相關人員心思動蕩、產生想法。

兩個版本的故事，搜狗會選擇講哪一個？

實際上，搜狗除了要應對上市面臨的「天時地利人和」的利弊問題，還有更重要的一個事情是，那就是應該向美國資本市場講一個什麼樣的故事？怎麼去講？

第一個故事當然是搜索。講這個故事的好處，一是符合實情，搜索是搜狗的核心業務；二是360私有化後，中概股里也少了一個「搜索」的競爭對手；三是雖然「三級火箭」的故事在中國已經不新穎，但是仍然不妨搜狗去「教育」美國投資者，畢竟在互聯網領域，如今已經不是「西學東漸」，而是「東學西漸」了。

當然，講這個故事，也有不好的地方。

一是搜索的故事已經不夠時髦、不夠性感了，你看人家百度都開始講人工智慧、信息流的故事了。

二是不像百度就是鐵板釘釘的搜索第一，搜狗現在在中國搜索市場的地位，不同的調研機構相差非常大。比如在StatCounter Global Stats 的2017年8月中國搜索引擎市場佔有率排行榜中，搜狗的市場份額僅僅為3.95%，位列第四位，排在百度、神馬和360之後；但是在比達諮詢發布的《中國跨平台搜索市場研究報告》報告顯示，2017 年第 1 季度，在中國跨平台搜索流量市場份額中，搜狗搜索又以16.1%的份額穩居行業第二。連中國用戶都搞不清楚搜狗到底排第幾，更遑論美國投資者了。而投資者如果對一家公司認識不清的話，那自然就不會貿然出手。

三是，可能會面臨對標百度時出現「跟跌不跟漲」的尷尬局面。如果中概股搜索龍頭百度跌了，那麼作為搜索陣營里的搜狗，一般情況下都是跟跌；但是如果百度漲了，搜狗卻未必能夠跟漲，因為投資者會考慮，如今百度已經「All in AI」，已經號稱是一家人工智慧公司，而且還在大力開拓信息流的相關業務，百度漲很可能是這兩部分的業務帶來的。如果大部分投資者都秉持這樣的認知的話，對搜狗來說，就會比較尷尬了。

除了搜索之外，搜狗可以講的第二個故事是人工智慧。

在人工智慧方面，實際上搜狗也做了一些事情，比如有搜狗汪仔、語音搜索、機器翻譯、知識演算法等等，最近還推出了智能家居機器人。但是坦白說，僅有這些還是不夠的。

對於人工智慧，馬化騰認為，需要場景、大數據、計算能力和人才等四大要素，缺一不可。而在這四要素中，除了大數據搜狗藉助搜索數據還算可以之外，其他各個方面，都還很弱小。更為重要的是，搜狗在人工智慧領域的打法是單點突破的，不夠體系化、系統化，缺少底層技術的整體構建能力，以及表層的開放平台實踐落地和對外賦能能力。這兩種能力的缺失，就會造成一是基礎技術薄弱，二是不能藉助整個行業生態的力量，以幾何而不是線性的方式獲得增長。

在最近發布的2017年人工智慧產業未來企業百強排行榜中，搜狗排在17位，排名在科大訊飛、金山雲、漢王科技等之後，靠近搜狗的前後的是大華股份、智臻智能、智車優行、碳雲智能等都是些名不經傳的公司。

實際上，別說搜狗在人工智慧方面的業績不夠出彩，即使是國際巨頭谷歌、Facebook等，在人工智慧領域，也屢屢折腰。比如谷歌母公司Alphabet就將取消實施了不到三年的機器人項目Replicant；谷歌還將智能家居業務Nest Labs併到Google物聯網部門等等；而Facebook也不光彩，在2017年星際爭霸AI大賽中，由Facebook人工智慧研究實驗室的頂尖研究人員設計的機器人「CherryPi」，僅僅取得了第六名的成績，要知道在這個比賽中，排名前三的機器人都是由獨立程序員完成的。

回到搜狗赴美上市這一主題，雖然即使上市後搜狗面臨的問題和挑戰仍舊無比艱巨，但是最難的上市問題都解決了，其他的挑戰，需要的只是決心、勇氣、堅持以及時間。

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