熱門股金斯瑞調研紀要
文章僅供研究參考，不構成買入建議
生物製藥龍頭金斯瑞生物科技（1548.HK）最近一個時期備受投資者關注。
尤其是它的腫瘤免疫療法（CAR-T）研發進展的風吹草動，在股價預期上的映射格外敏感。
近日，申萬宏源海外醫藥團隊走進這家明星生物葯公司，就外界關注的多個熱點問題與公司管理層進行了深入交流。
我們特將該次調研的核心內容以紀要形式在第一時間呈送給各位，僅供研究參考。
公司簡介
金斯瑞生物科技做基因合成技術起家，核心技術是基因合成，會把基因合成技術應用到下游不同的領域。
包括給科研人員提供服務和研發的原材料，還會應用於工業方面。
此外，也會用於為癌症病人提供細胞治療，即CART治療。公司2014年開始介入細胞療法的業務，未來會成為新的增長點。
基因合成業務獲得的收入，會用於其他兩部分較新的業務。
公司2002年成立於美國，目前在中國，美國，荷蘭和日本都有分支機構。全球僱員超過了1700人。
2015年在港交所上市，去年併購了濟南諾能，把CRO產能擴了一倍。
子公司南京傳奇在美國ASCO會議公布了CAR-T技術在治療多發性，難治性骨髓瘤方面取得的突破進展。
管理層團隊
章博士是CEO，在仙靈寶雅做過科學家。王女士是創始人之一，是武漢大學生物碩士畢業，2002年和章博士一起創建了金斯瑞生物。
公司是基因合成的供應商。基因就像計算機的代碼一樣。抗體是一種蛋白質，是由基因的序列決定的。
基因合成可以根據客戶的需求，通過基因片段的序列，做出需要的基因。
合成生物學更偏向於應用，自然界中已經有了很多菌種，通過合成生物學生產目標生物產品。
全球生物酶市場規模約為45億美元，中國生物酶的市場約為100億元。
公司13年進入工業酶領域，開發了一些列的產品。目前在美國和中國擁有22項註冊專利和95項待審批的專利。目前有150多名研發人員，每年研發投入占銷售比例是8-10%。
目前公司工業酶的毛利率32%左右，國際上最大廠商的毛利率是55-60%，未來公司的工業酶規模化以後，毛利率也可以達到60%以上。
未來戰略
持續進行研發投入，擴大產能，也會尋求對外的合作機會，提升市場滲透率。
鎮江新的產業基地投入，作為未來基因合成和多肽合成的生產基地，相當於南京的產能體量。
CAR-T研發進展
公司開展的病例研究都已經通過了倫理審查。截至今年5月底，做了35例，有效相應率是100%，complete response 15例，良好的部分響應是12例。
隨著時間推移，部分緩解的病人也會變成完全緩解。
多發性骨髓瘤是血液瘤中的第二大血液疾病，發病率僅次於非霍奇金淋巴瘤。發病率十萬分之一至十萬分之五。
問答環節：
Q:多發性骨髓瘤方面，國內和美國的病人群體和市場容量？
A:全球來看，發病率是十萬分之一到十萬分之五。不同地區的發病率不同，中國的發病率約為十萬分之二到十萬分之三。
中國每年新發患者數量約2.8萬-4.2萬，平均生存期為5年，國內病人數約10萬人。美國發病率高，約10萬分之4-5，西方人發病率高，美國每年新增約2萬患者。
中國患者生存期4-5年，美國病人約5-6年生存期。
全球每年新增患者20萬，全球患者總數約70-100萬人。中美患者合計20萬人，每年新增患者合計約5萬人，該市場規模還是很大的。
目前有2個產品在美國已經獲批，包括諾華的產品，用於治療急性淋巴白血病，以及Kite的產品。
他們的產品定價都很高，諾華定價為47.5萬美金， Kite定價30-35萬美金。諾華是按照療效付費。金斯瑞如果按照療效付費，99%可能性能獲得收費。預計國內定價約30-50萬人民幣。
國內患者如果患多發性骨髓瘤，第一年治療需要100萬人民幣，以後每年需要30萬左右維持治療。
目前幾種治療藥物，包括硼替佐米，來那度胺，價格都很高，來那度胺的年均治療費用約為72萬人民幣。即使考慮醫保和贈葯影響，每年花費30萬左右。
金斯瑞未來定價很可能在50萬左右。
Q：諾華CAR-T產品響應率不高？
A：是的，約 30-40%，Kite響應率40%左右。
公司的產品有2方面優勢：
（1）雙靶位，全球獨有，他們是單靶位。公司結合了BCMA靶點的兩個靶位。
（2）抗體結構獨特，使用的抗體更高效。這2點決定了客觀響應率高，客觀響應率為100%, CR+VGPR(very good partial response) 為90%。
Q: 目前公司做了多少CAR-T病例數？
A:截止到9月18日，做了71例。
其中超過3個月是40例，有些是剛治療完，還不能評估療效，超過3個月以上是可以進行臨床療效評估，其中36例是VGPR+CR，有1例沒有反應，3個是PR（partial response）。
公司治療了一個美國來的病人，合作醫院做了大量宣傳，江蘇省人民醫院和海外媒體也做了一些宣傳，是加州大學舊金山分院介紹過來的病人。
該病人向Blue bird申請參與臨床試驗，但是被拒絕，因為病太重，目前已經痊癒。今年7月18日來公司，8月底離開。
血液製備需要2周。Blue bird篩病人，金斯瑞不篩病人。
公司把71例的所有數據都統計進來，沒有1例放棄。公司出現1例死亡，對事故原因進行了分析，對於所有4家臨床醫院和研究者做了分析，在圈內發送了研究報告。
會從該事件中吸取經驗教訓，下次絕對不會有類似事情發生。
這個患者也有些特殊情況。
Q：CAR-T的臨床試驗中心？
A：4個臨床中心，上海2家，包括瑞金和長征，還有江蘇省人民醫院和西安交大第二附屬醫院。
上海醫院條件更好，西安的經驗更豐富。
公司的CAR-T出現之前，全球沒有完全治癒的案例。目前公司也有其他適應症在做研究，但是還是比較早期。
Q: 預計美國申報臨床的時間？
A:估計年底，目前按照美國FDA的要求在準備IND資料。在美國有CRO,CMO進行合作。一旦提交IND，就可以在官方查到相關信息。
Q: CAR-T美國臨床試驗計劃做多少例病人？
A:還沒有確定，要看FDA的要求。諾華和Kite做了100多例。
Q: 預計在美國做臨床的費用？
A: 費用比國內高很多，目前還沒有明確估算。如果美國能順利通過IND, 這個成本可以收回。
估計未來在美國實現商業化後，單例病人的成本不會超過20%，毛利基本在80%以上，已經獲批的Kite和諾華，毛利率都在80%以上，估計諾華的毛利率可達到90%以上。
中國的售價相對低一些，毛利也低，但是中國的人工便宜，成本相對低。
Q：細胞製作需要多久時間？
A：細胞製作約2周，成本不是最重要的，質量是最重要。
計劃年底前向美國FDA遞交相關文件，美國FDA必須在30天內做出響應，如果沒有響應，就相當於默許同意。
如果FDA默許了，接下來在美國和合作的醫院，開始招募病人，進行1期臨床，然後做2期臨床。理論上不需要做3期，公司非常有信心一定能通過FDA的審核，只是時間長短的問題，不確定是第幾個獲批。
Q: 預計美國一期臨床結束的時間點？
A:估計很快，1期臨床美國估計需要做不超過10例，重點是臨床2期。
如果18年1月份獲批臨床，3月份開始招募病人，6個月就能評估療效。
因此，預計18年底完成1期臨床；19年底-20年初完成2期臨床。中國的進度要看中國監管部門是否能貫徹實施改革。目前不受理任何申報。
Q: 完成1期臨床後，南京傳奇要在美國納斯達克上市？
A:肯定要上市，但具體上市時間不一定是在一期臨床完成後。目前持股比例是84.84%。
Q: CAR-T研發的背景？
A: 原來是范博士(Frank)，是抗體部的總監，是西安醫科大學畢業，是學免疫學的博士，做過2年的外科臨床醫生，主要是腎移植，後來去日本學免疫學，後來去加拿大做免疫學研究，2014年加入公司。
2013年CAR-T技術在國際上開始變熱門，范博士注意到該領域和自身背景契合，然後開始了CAR-T研發。CAR-T方面的研發人才都是公司自己培養的。
Q: 公司的CAR-T是否有副作用，例如細胞因子風暴？
A:細胞因子風暴一直都有，公司控制的比較好，細胞因子風暴在業內處於相對較低的水平。
細胞因子風暴的原理：T細胞要能有效識別癌細胞，要避免對有效細胞的殺傷。
嚴重的細胞因子風暴，主要是細胞抗體設計的不好。托珠單抗聯合CAR-T，可以解決細胞因子風暴（CRS）。
公司現在也在用托珠單抗，托珠單抗是目前結合CAR-T治療最好的葯。
Q: 未來是否考慮自己做托珠單抗？
A:不考慮。美國已經有專利了，目前專利還沒到期。
Q: Kite和諾華的應答率沒有金斯瑞高，是否會學金斯瑞的治療方法？
A:會的，已經有很多國內公司在學金斯瑞的方法。Blue bird今年8月也申報了1個IND，使用BCMA靶點，在金斯瑞的基礎上做了改進。
美國的專利保護做的比較好，公開註冊臨床試驗，直接抄襲金斯瑞的還沒有，但是私底下學金斯瑞做實驗的有很多。
核心的專利公司已經在美國和中國申請專利了，目前還沒獲批。
Frank博士既有金斯瑞的期權，也有傳奇10%的股權。
國內企業核心的技術學不到，尤其是抗體方面，水平還比較低。復星Kite不在國內做研發，希望把Kite產品拿到國內後重新做臨床。
Q：CAR-T適應症未來擴展計劃？
A:Kite和諾華目前是針對白血病。等公司的第一個產品獲批了，就考慮拓展到白血病。白血病的適應症相對簡單。不同適應症的拓展，需要重新做設計。
Q: 長期看CAR-T在實體瘤方面的前景？
A:還不確定，目前在實體瘤方面效果不明顯。未來可能會有所突破，目前在液體瘤方面的療效已經被驗證了。
Q: 假設多發性骨髓瘤的患者一年內沒有複發，未來2-3年內是否可能複發？
A:一般如果5年沒有複發，才算治癒了，目前世界上只有1例患者，滿五年了。
一般看SCR指標，是指血液中的癌細胞的殘存量低於萬分之幾，表示檢測不到癌細胞，但是不代表未來不會檢測不到癌細胞。
Q: 工業酶進度低於預期？
A:今年慢一些，明年會加速。
由於去年對市場經驗不足，今年調整了營銷，人才等方面的策略。
以前主要做CRO服務，主要是做高端的領域，服務於科學家，現在轉向鄉鎮企業，主要是做飼料，澱粉加工等，這2個市場完全不同。
今年工業酶收入預計1300-1400萬美金。傳統業務基因合成方面，每年增長約10%。
Q: 今年和明年凈利潤增速指引？
A: 今年凈利潤增速預計持平或略有增長，主要由於研發投入，明年傳奇要申報FDA，臨床很費錢，希望保證利潤不降低。
Q: 明年整體收入指引？
A: 預計20%-30%，工業酶增長快一些。
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