深入剛果金：感受鈷銅的心跳 新能源車必備投資品

深入剛果金：感受鈷銅的心跳

安信有色團隊開創中國賣方先河，親赴剛果金一線調研鈷銅產業鏈。2017 年 5月 15～22 日，安信有色開創中國賣方先河，首次親赴剛果金一線，對加丹加銅鈷礦脈——全球鈷銅的心臟地帶進行了為期 7 天的地毯式產業鏈調研。在當地相關礦企領導的熱情幫助下，我們走訪了 11 家礦企，其中包括 7 家上市公司、7座礦山、8 座冶煉廠，獲得了豐富的一手資料和調研感悟，對剛果金當地銅鈷礦業生態有了較為全面和深刻的認識，切身感受到了「鈷銅的心跳」。

剛果金：人類鈷銅資源的處女地，儲量潛力、品位、開採條件均處於世界頂級水平，且大礦、富礦多。一是剛果金鈷礦儲量、產量均雄居全球第一，分別佔比50%、70%以上；銅礦探明儲量、產量全球佔比雖僅為 2.7%和 4.7%，但考慮到其勘探開發程度很低，隨著銅鈷價格逐步上漲帶來的資本開支增加，剛果金銅鈷資源增儲和增產潛力巨大。二是品位超高，開採條件好，基本都是露天開採，全面優於鎳鈷礦山；三是大礦、富礦多，服務年限長。

剛果金礦業競爭格局變遷：從西方獨霸到中國崛起。十年之前，剛果金是歐美、印度、黎巴嫩人的天下，尤其是歐美企業憑藉先發優勢佔據優質大礦，奠定領導地位；而隨著 2002 年起新礦業法頒布，銅鈷礦開採向民間開放，中國礦企搶灘登陸，收益巨大；十年之間，經歷了金融危機以及硫化礦資源消耗後濕法冶煉的技改浪潮，大浪淘沙，格局逐步重塑；十年之後，歐美企業憑藉優質資源強者恆強，仍佔主導，但中國企業在「大宗超級周期」中逐步壯大，客觀上具備了向海外輸出資本和產能的實力，在剛果金迅速崛起。

中國駐剛鈷銅企業發展現狀及規劃：奮進的中國力量。我們主要介紹華友鈷業、寒銳鈷業、洛陽鉬業、金川國際、中鐵資源、紫金礦業、鵬欣資源、萬寶礦產、華剛公司、中色集團、盛屯礦業在剛果金的發展沿革和產能規劃。

剛果金鈷銅礦業生態的變化趨勢及生存法則。一是總統大選存在不確定性，但政治風險總體可控；二是基礎設施落後，薄弱的電力、運輸及製造業基礎限制產能擴張；三是優質礦山數量減少，手抓礦供給越來越不穩定；四是傳統的火法冶煉向濕法技改正成為趨勢；五是無處不在的 Gecamine 和稅費。適者生存的法則包括與當地政府、社區建立互利共生關係；產業運營要自成體系；保障充足的電力供應；積極應對氧化礦增多情況下的技改及其投融資以及手裡有礦，心裡不慌。

全球鈷礦供應 2017-2019 年增速預計為 7.6%、7.3%和 9.1%，整體可控。2017年的主要增量來自萬寶礦產 3000 噸鈷精礦投產、若干大型礦山的小幅增產以及剛果金民採礦的放量；2018-2019 年產量分別為 12.9 萬噸和 14.1 萬噸，主要增量來源於與大型礦山 KCC 復產和 RTR 投產，以及一些受銅鈷價格上漲刺激新增和擴產鈷生產線。全球鈷需求 2017-2019 年繼續高速增長。2017-2018 年全球鈷需求預計分別為 11.49 萬噸和 12.78 萬噸，對應增速 9.99%和 11.26%。增長動力主要來自三元材料電池驅動的乘用車產量高速增長，預計 2017-2018 年新能源汽車需求分別為 1.92 萬噸和 2.90 萬噸，對應增速分別為 37.8%和 51.16%。2017-2019 年全球鈷市場有望維持小幅短缺，鈷價有望持續走牛。我們預計 2017、2018 和 2019年金屬鈷將分別短缺 5600、5500 和 1.37 萬噸，價格有望持續走牛。

考慮到剛果金巨大的增儲和增產潛力，我們認為，未來全球鈷業上游可謂「得剛果金者得天下」。建議關注在剛果金持續布局的 A 股鈷業公司，如華友鈷業、洛陽鉬業、寒銳鈷業、道氏技術、鵬欣資源、盛屯礦業等公司。

風險提示：1）下游新能源車鈷需求不達預期；2）上游擴產快於預期。

由於礦產資源儲量豐富，剛果金獲得的投資主要來自礦業領域。根據剛果金投資促進署（ANAPI）提供的數據，剛果金 2016 年共吸收投資 177.25 億美元，較 2015 年同比增長 149%，其中礦業領域投資約 93.42 億美元（佔比 53%），其它領域投資共計 83.83億美元（佔比 47%）。2016 年剛果金礦業領域投資額共計 93.42 億美元，主要外資來源國為美國、加拿大和中國，投資額分別為 18.45 億美元、16.35 億美元和 15.78 億美元，約佔礦業外資總額的 19.75%、17.51% 和 16.89%。

3.剛果金礦業競爭格局變遷：從西方獨霸到中國崛起3.1.十年之前：歐美、印度、黎巴嫩人的天下剛果金礦產的商業性開採始於 1920 年。在 1970 年到 1988 年間，剛果金每年生產的銅金屬量約在 40-50 萬噸。1992 到 2001 年間這個數字急速降到 5 萬噸/年。在 2001 年之後，剛果金銅礦年產量穩步增加。美國自由港曾長期持有 TFM 項目這一大型銅鈷礦山，比利時 Groupe Forrest 也持有了許多類似 PE527、Luishia 等項目，Katanga 作為曾經給最大的單體鈷礦，最初由加拿大人開發。

3.2. 十年之間：兩輪大浪淘沙，格局逐步重構2008 年金融危機淘汰一批中小型企業。在經歷 2008 年金融危機銅鈷價格暴跌後，一大批在剛果金進行礦產收購的中國、印度收礦倉庫倒閉。同時，規模較小的中國、印度的冶煉企業倒閉。較早起步的松華礦業倒閉，科塔、華鑫、嘉興、盛寶礦業陷入嚴重的債務危機；新來的金聚成礦業剛建好火法生產線即停產。國際知名礦業企業必和必拓也因為不適應剛果金的經營環境全面撤出剛果金。2009 年開始火法向濕法的技改浪潮。隨著礦山開採的不斷推進，距離城市較近、埋藏淺、容易開採的礦逐漸衰減， 6-15%的中低品位礦石逐漸取代過去 25%以上的高品位礦石。對於許多火法冶煉企業原料保障越來越成為問題，盛寶、科塔、嘉興、佳納金屬、誠意礦業、富麗礦業、黎巴嫩的 BAZANO 相繼停產，以焦炭為燃料的火法冶煉基本退出歷史舞台。與此同時，對中低品位礦石適應性較好且回收率較高的濕法冶煉逐漸崛起。Cimco、金聚成、鵬欣、寒銳邁特礦業的濕法產線相繼建設起來。

3.3. 十年之後：歐美企業強者恆強，但中國公司迅速崛起2012 年歐債危機以後，中國礦業公司在中國「超級周期」中逐步壯大，客觀上具備了向海外輸出資本和產能的實力，在進行充分可行性研究、與當地政府及公司的商業談判、項目設計後紛紛尋找合適時機入主大家的老牌國際礦業企業。

主要項目包括：中國五礦：2012 年收購 Anvil；

金川礦業：收購南非 Metorex 的 Ruashi mining；

中鐵資源：在剛果金持續投資礦業，其中 2014 年 MKM 投產，2016 年 Luishia 投產；

紫金礦業：2014 年 11 月收購 Commus；

華剛公司：2015 年 11 月，中國中鐵、中國電建、中國水電組成的中國企業集團開發的868 萬噸特大銅礦一期投產；洛陽鉬業：2016 年 5 月收購 TFM；

中色集團：Deziwa 礦山建設運營框架協議、RTR 項目總包合同；萬寶礦產：將富利礦業出售給華友鈷業（仍停產），轉向 Comika；

寒銳鈷業：建成濕法生產線，2016 年投產 2000 噸氫氧化鈷。

鵬欣資源：建成濕法銅冶煉項目，二期擬建設粗製氫氧化鈷產能。

4.中國駐剛鈷銅企業發展現狀及規劃：奮進的中國力量

4.1.華友鈷業：2003 年即在剛果金布局，2018 年 PE527、Mikas 礦山將投產4.1.1.在剛發展沿革早在 2003 年，華友鈷業就來剛果金建設 3.7 萬噸火法銅冶煉；自 2006 年開始在剛果金布局原料採購網點，並於 2008 年收購了多項鈷銅礦業權，擇機向上游礦山領域拓展，2008年公司控制 MIKAS 公司 75%股權（擁有 KAMBOVE 尾礦），現持有 72%股權，另外由Gecamine 控制不可稀釋的 28%股權。2015 年，華友鈷業下屬子公司剛果東方國際礦業有限公司（CDM 公司）與剛果國家礦業公司 GECAMINES 於 2015 年 6 月 25 日簽署《關於 PE527 採礦權相關礦權的全部轉讓合同》，由 CDM 公司購買 GECAMINES 持有的 PE527 採礦權相關的全部權益以及在合同生效之日採礦權所覆蓋區域內的人工礦體

4.1.2.產能結構及規劃華友原料基地：Mikas1000 噸，PE527 3000 噸；粗煉基地：3.7 萬噸火法銅，1.2 萬噸濕法銅，1.1 萬噸粗製氫氧化鈷，以及鈷精礦。CDM 冶煉廠：3.7 萬噸火法粗銅，1.2 萬噸濕法電銅+粗製氫氧化鈷 1.1 萬噸，以及火法粗銅項目和電銅項目項目。

2015 年 5 月份收購 PE527 礦區。目前先開發魯蘇西礦區，年產 100 萬噸礦石處理量，排產計劃前 7 年原礦，後三年地表尾礦。魯庫西是看銅價情況再做計劃。銅金屬量 1.3-1.5萬噸，鈷前五年精礦含量 3400-3600 噸。礦區現狀：採礦場待抽水，選礦、冶煉產能建設進行中，預計 17 年年底投產。

4.2.洛陽鉬業：成功底部收購 TFM 優質銅鈷礦山4.2.1.在剛發展沿革洛陽鉬業是世界領先的鉬生產商之一，擁有三個世界級鉬礦，同時也是中國最大的鎢生產商之一。繼公司於 2013 年收購澳大利亞境內 Northparkes 銅金礦的 80%權益之後，本次從自由港（Freeport）收購 TFM 進一步擴充公司的全球礦業版圖，更為多元化的商品組合也有助於公司成為國際一流的大型礦業企業。本次收購標的 FMDRC 為 FCX 間接控制的全資子公司。FMDRC 間接持有位於剛果金境內 TFM56%的股權，TFM 擁有 Tenke Fungurume 礦區。本次交易完成後，公司間接持有 FMDRC100%的股權，從而獲得 TFM56%的股權，即通過收購上述交易標的實現對TFM 的控制。

4.3.寒銳鈷業：邁特礦業擴產 3000 噸粗鈷，新建 5000 噸電解鈷4.3.1.在剛發展沿革2007 年在非洲剛果金投資設立了邁特礦業子公司，主要從事銅鈷礦資源的收購、粗加工並出口業務，以及電解銅的生產和銷售。剛果邁特擁有 4,000 噸金屬量鈷精礦選礦生產線、5,250 噸電解銅生產線、2,000 噸金屬量氫氧化鈷生產線、12,000 噸硫酸配套生產線。截至 2016 年 12 月 31 日，剛果邁特總資產摺合人民幣 3.23 億元，凈資產摺合人民幣 1.63 億元。4.3.2.產能結構及規劃運營模式：剛果邁特作為公司海外原材料保障基地，在非洲剛果金開展銅鈷礦石的收購、開發和初步加工，接下來，一部分產品通過香港寒銳向國際市場銷售，一部分運回國內，經過江蘇潤捷進一步加工成各類鈷鹽產品，鈷鹽再經過發行人深度加工後成為鈷粉後對國內外客戶銷售。

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