中國信達：只有少數人才能發現的財報秘密

文章僅供研究，不構成交易建議

當我看到中國信達(HK:01359)2017半年報利潤僅僅同比增長10.9%時，我退出了中國信達——尤其是對比了中國華融同比增長20.1%的數據。

按道理說，今年上半年是過剩產能反轉年。之前的房地產、煤炭、鋼鐵等低迷的「不良資產貢獻大戶」在今年都表現出色。

在這樣的背景下，大家都預期信達至少取得20%以上的業績增長。但中國信達的業績確確實實令人失望了。

但我仔細研究信達半年報之後，我發現信達老總也有自己的煩惱。

首先是中國信達出售了一個長期累贅，而且獲利不菲。

2017年4月，中國信達將其持有的信達財險大部分股權轉讓給了深圳市國資委全資控股的企業——深圳市投資控股有限公司(簡稱深圳投資)，直接獲利33.7億元。

信達財險2013年-2016年的利潤分別是0.03億、0.21億、0.23億和-2.3億元。信達財險賣掉41%股權就獲利33.7億，這筆交易在我看來賺大了。

其次是南商銀行於去年6月份並表，而今年要計算全部半年利潤。這也導致今年中國信達會因為南商銀行並表的時間差多出大概18.5個億的利潤。

如果如實計算信達半年報利潤，在其它業務不變的情況下，中國信達僅僅因為出售信達財險部分股權和南商銀行並表多出33.7+18.5=52.2億的利潤。

如是，那中國信達的半年報將業績同比增長65%以上！

我們知道，對於央企來說，業績單年大幅增長不見得是好事。因為這意味著今年的業績基數也大了。今年好過了，明年要增長就困難了。

對於這種情況，政治性更正確的處理方式為：3-5年業績小幅慢跑前進，而不是進兩步退一步的大起大落。

於是乎，以下「莫須有」的分部業績下滑也顯得順理成章了。

第一把斧子，是將附重組條件類不良資產的減值比率從1.78%提高到2.13%，直接增加18.5個億的資產減值。

在過剩產能行業今年如此景氣的背景下，各大銀行都出現不良資產改善拐點，而作為AMC行業龍頭之一的中國信達（AMC行業不良率一般低於銀行），竟然向下修正不良資產減值比率——好吧，認了。

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上圖摘自中國信達半年報51頁

第二把斧子，是減緩債轉股業務的釋放。

2017年公司債轉股退出項目為23億，去年同期為36億。

與此同時，公司債轉股部分的資產賬麵價值歷史性達到了455億，其中，未上市部分為291億，上市部分163億。

公司賬上這麼多已有的資產，將為公司未來的業績釋放提供源源不斷的子彈供應。

但這些業績什麼時候釋放，什麼時候不釋放，全看公司的控制節奏了。

這裡要多說一句：今年上半年的退出倍數達到了3.6，創了幾年新高，也從側面反應了行業的景氣。

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上圖摘自國信證券研報《是拐點不是賣點，重申估值的巨大吸引力》第5頁

第三把斧子，是保險責任準備金向上調整。

上半年，公司旗下的幸福人壽因為受750日國債收益率均線的影響，大幅提高保險責任準備金提取，導致公司上半年虧損10億。

但隨著三季度十年期國債收益率的破「4」，750日國債收益率均線向上調整在所難免。

截止到今年9月30日，幸福人壽的虧損已縮減到6億左右。可以預見的是，4季度和明年，幸福人壽的業績將大幅反轉。

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上圖摘自中國信達半年報25頁

綜上，我們可以預計第一把和第二把斧子為一次性影響因素，第三把斧子已大幅改善。公司最壞的時光已經過去。

而在半年報里，其實還有兩個彩蛋：

第一個是公司的自有資金投資餘額較去年同期大幅增長50%，達到了1681億元。

鑒於公司資產端的資金成本較低，在國債收益率新高的情況下，即使公司保守只取得1.5%的利差，也將取得25億以上的無風險收益，這是未來業績的第一個保證；

第二個是公司上半年的房地產開發收入同比增長了106%，毛利率也大幅提升。

因為該收入有提前鎖定性，所以該項收入為將來2-3年的業績增長也提供了保障。

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