孫成剛：精研個股等待時機——發揚韜略日常內訓記錄

一. 今日大盤：

今日大盤繼續下探，下午上證50指數有護盤跡象，明後兩天藍籌股有可能會反彈。後期看反彈的力度，如果反彈繼續無力，本次調整的周期會拉長至1-2個月。目前大家將股票的持倉重點轉到銀行藍籌股上面。今天大家還重點研究探討了一下中信證券。趁著現在股市裡機會不多的時候，老師要求同學們精研個股，等待時機。

二. 今日個股點評：

貴州茅台： 從盤面看，目前沒有資金護盤茅台股份，可以看出監管層的意圖。

福晶科技： 根據目前調研的情況看，19年的業績會爆發，樂觀估計業績會超過1.5元以上。

三. 學員研究分享：

陽光電源投資筆記

一、基本情況

陽光電源，股票代碼300274。

陽光電源是一家專註於太陽能、風能、儲能等新能源電源設備的研發、生產、銷售和服務的國家重點高新技術企業。主要產品有光伏逆變器、風能變流器、儲能系統、電動車電機控制器，並致力於提供全球一流的光伏電站解決方案。

目前主要業務收入來源為電站系統集成和太陽能光伏逆變器。2016年年報中，電站系統集成 32.8億(佔54.72%)，太陽能光伏逆變器 24.9億(佔41.54%)。2017年半年報中，電站系統集成 18.3億(佔51.71%)，太陽能光伏逆變器 16.2億(佔45.76%)。收入構成上沒有太大變化。

根據其2016年年報，2016年公司主要產品光伏逆變器出貨量約11.1GW，其中國內9.9GW，國外1.2GW。2016年光伏逆變器全球出貨量第一。但也有國際機構認為華為是第一，他是第二。

公司股票2017年11月22日收盤價19.62元，總市值： 284.2億。以2017年市場預測凈利潤10億計算，PE為28.4倍。

二、看好理由

光伏行業即將蛻變，公司業績高速增長，股票估值合理仍有空間。

1. 光伏行業的簡述

國內用戶側已經臨近平價，國外多國已經實現平價上網。今年國內分散式光伏爆髮式增長，明年很可能繼續高增長(戶用光伏家電化)。上游原材料及組件成本仍在下降中，光伏終將成為成本最低的電力來源。市場空間將再次驟增數倍。同時補貼因素造成的市場波動將逐漸消失。近期政策頻出，相關研報非常密集。

2. 公司業績高速增長

公司2017年前三季度收入66.4億，增長105%。第三季度單季收入31億，同比增長260%(去年同期基數低)，環比增長35.4%。凈利潤同步高增長，毛利率穩定。(具體數據見附表。)

關於第三季度業績大漲原因，公司在發布預告時對高增長的原因說明如下：

1)分散式電站系統集成業務增長較快；

2)國內光伏市場受政策驅動增長較快，海外市場拓展進一步擴大,增幅較大。

這兩點非常重要，是投資者關心的公司持續增長動力，證明公司進入分散式光伏(含戶用光伏)業績顯著。但是目前沒有分部經營數據，等待2017年年報。附錄中戶用光伏招商會業績數字可作為佐證。相信明年會繼續高增長。

3. 估值與目標價

公司經歷多輪行業洗牌而越戰越強，產品成本控制優秀，毛利率穩定。在行業高增長的背景下，股票目前30倍不到的動態市盈率並不高。自9月三季報預告以來，中泰、廣發、安信、中銀國際、東興、東吳這六家券商研究機構給予的2018年凈利潤預測平均值為13.3億元，中值為13.6億元。如果以2018年業績來計算市盈率則其投資價值更加顯著。如果2018年凈利潤能到達13億，那麼以2018年凈利潤給予30倍估值仍是不高的。2018年目標市值400億，距目前價位有40%上升空間。

4. 其它看點

儲能行業逐漸進入推廣階段，是解決光電風電間限性和棄電問題的最終手段。根據中關村儲能產業技術聯盟的《儲能年度產業研究白皮書》，2016年國內儲能廠商新增裝機規模，陽光電源市場佔有率排名第一(深交所互動易)。以陽光的電站集成在國內的業務規模和渠道資源，以及儲能與光伏天然的融合性，該業務可以與電站集成打包。目前業務規模尚小，僅占收入的0.6%。將來會成為一大增長極。

光伏-儲能深度融合是光伏發電必然趨勢。在大型地面電站加入儲能，可以對電網進行調峰調頻，提高電網穩定性和電網線路利用率，還可以平滑光伏出力以減少對電網的衝擊。因此大規模加入儲能將有利於高比例可再生能源的發展。而在戶用電站加入儲能，可以減少用戶對電網的依賴，用電更加自由化。

三、風險因素

1. 最大的風險：目前的買入的直接理由是建立在新增裝機規模增長，尤其是分散式裝機增長的基礎上的，如果明年出現新增分散式裝機規模停滯甚至下降，那麼市場會給股票由溢價轉為折價，要堅決賣出。如果出現這個情況，大規模擴產的上游原材料廠面臨的風險可能更大，既然通威、隆基、東方希望敢於拚命擴產，應該出現悲觀情況的可能性不大。

2. 光伏逆變器繼續降價，會對收入和利潤產生不利影響。但是那麼多年洗牌下來，公司毛利率還是穩定在30%以上。影響會體現為收入/利潤增長小於出貨量增長。

3. 行業補貼退坡可能會造成短期市場擾動

4. 板塊聯動，通威、隆基的風險可能會影響本股。

601636旗濱集團投資報告

簡介

公司股本26.8億，市值151億，流通市值141億，2018年4月起陸續有解禁股。主營玻璃原片，主要工藝為浮法玻璃生產。

買入的理由：

玻璃行業後起之秀，產能第一業績持續增長

旗濱集團 2005 年才進軍玻璃產業，短短十多年間已經擁有 7 個玻璃生產 基地，國內平板玻璃生產線 23 條，日熔量 15200 噸，全年可生產平板玻璃 1.15 億重箱，16 年佔國內產量的15%，產能為全國第一。公司主要生 產玻璃原片，2017 年前三季度實現營收 54.93 億元，同比增長 15.88%； 歸母凈利為 8.25 億元，同比增長 90.89%。前三季度累計生產各種玻璃 7790 萬重量箱，累計銷售玻璃 7709 萬重量箱，產銷率 98.96%；綜合毛利率 33.02%，同比提高 6.66%；單箱凈利潤 10.7 元，同比提高 5.43 元。

旗濱集團雖然通過穩步擴張，產能已經成為全國第一，但是由於業務過於集中於玻璃原片，玻璃原片價格和技術附加值不及深加工玻璃產品，如汽車玻璃、電子超薄玻璃等，導致營 業收入和凈利潤水平不及銷售汽車玻璃的福耀、信義。不過公司正在積極轉型，玻璃深加工業務領域增長空間較大，未來業務收入增長彈性大，值得期待。

玻璃行業景氣度有望貫穿至明年，價格保持高位運行

玻璃行業供需關係持續改善，下游房地產、汽車、出口保持低速增長，考慮到玻璃需求的滯後性，整體玻璃需求還是處於緩慢抬升的狀態，不必過 分悲觀。供給端持續超預期，供給側改革和環保約束是長效機制，企業因 環保成本上升，復產意願不強，加上自然供給收縮和落後產能持續出清，開工率在 65%左右，產能利用率約 70%左右，供給端持續受到限制有效支撐玻璃價格。原材料純鹼下半年漲價幅度大，支撐玻璃價格繼續上揚，相 比年初已經上漲 110 元/噸，在供需不斷改善的背景下有望保持高位運行。

業務核心區域優勢明顯，布局深加工提高盈利水平內容

旗濱集團的玻璃銷售業務主要集中在華東和華南地區，當地經濟發展勢態良好，玻璃價格常年高於全國平均水平，上海地區玻璃價格基本每噸高於 全國均價 80-90 元，廣州地區玻璃價格每噸則高出約 200 元，優勢明顯， 公司有望長期受益於業務核心區域的高玻璃價格。同時，公司在積極轉型， 大力發展玻璃深加工業務，其中節能玻璃市場空間大，現已布局惠州、紹興，光電光伏玻璃項目明年即將建成投產，玻璃深加工業務得到不斷完善。

馬來玻璃生產基地成為新增長點，股權激勵激發企業活力

旗濱集團積極開拓海外市場，增長空間大，布局馬來西亞，2 條優質浮法 玻璃生產線已於今年投產，為公司布局海外市場打下堅實基礎。此外，公 司為加強內部管理，提高核心員工的積極性，於 16 和 17 年連續發布股權 激勵方案，激發核心員工動力，授予股份佔比分別達到 4.39%和 3.55%，彰 顯公司信心。

引進南玻A管理團隊

由於寶能入主南玻A，替換南玻A管理團隊，旗濱集團利用行業變動機會，吸收引進了大量南玻 A 優 秀技術與管理人才。由於南玻 A 在玻璃行業領域擁有 30 年以上的經驗技術積累，這一舉 措有望為公司未來向深加工領域發展奠定堅實的基礎。

需求情況

由於今年各項房地產調控措施出台，市場可能出現了擔憂情緒，認為調控會帶來玻璃的需求量的下行，認為房地產調控會對玻璃需求產生一些負面影響。但實際上情況並非如此。整體來看，在經過 15 年的低谷以來，房地產的銷售面積與竣工面積的累計同比增速都有所上升，17 年以來逐漸趨於平穩，新開工面積累計同比增速保持在 8%-10%左右，竣工面積累計同比增速保持在 5%左右。同時，房屋新開工面積和房地產開發投資完成額在16-17 年都保持的穩定的增長，今年前 8 個月新開工面積11.5 億平方米，同比增長 7.6%；完成 房地產開發投資6.95 萬億元，同比增長 7.9%。玻璃的需求量相對於房地產銷售存在 3-4 個季度的滯後期。所以需求端支撐明顯，市場之前的預期過於悲觀。

其中浙江、廣東兩地的房地產數據在部分時候也優於全國水平。廣東省竣工面積同比增速今年高達40%左右；而新開工面積方面，浙江省的房屋新開工累計同比增速在今年 6 月超過了 50%，超預期。

供給情況

2015 年以來，國家將供給側改革作為工作重點，政策頻繁出台，再加上環保督察輪番上 陣，在鋼鐵、煤炭、水泥、有色等產能過剩行業取得了顯著效果，不合格和過剩產能持續出清。玻璃行業以民營為主，不像鋼鐵、煤炭等可以通過行政手段進行供給側改革，強制 去產能，多以行業自律為主，因此從表面上看去產能力度不大。但是實際上，供給側改革指導文件對玻璃行業起到了重要的督促作用，再加上近期部分地方政府在應對採暖季環保 時，首次對玻璃行業強制限產，如徐州地區採暖季限產 30%以上，我國最大玻璃生產地區 沙河限產 15%，且有進一步限產的趨勢。總體來看，隨著供給側改革和環保約束的不斷加力，玻璃供給端未來將持續受到限制。

供給側改革和環保約束的深化，首先體現在玻璃新增產線的減少。由於 2009 年 4 萬億投 資帶動，從2010 年開始，產能擴張明顯，從玻璃新增產線上看，2010-2015 年，玻璃生 產線分別新增 34、31、19、30、23、10 條，生產線新增較多。2016-2017 年，玻璃生產 線僅增加 6 條和 5 條，遠低於之前的水平。其次環保約束提高了復產成本，企業復產意願 不強。玻璃生產線的特殊性在於新建或冷修復產之後就必須一直開工，但凡停產冷修，復產的成本會在 5000 萬元以上。而環保方面的指標越發嚴格，如 16 年 11 月發布的《「十三 五」生態環境保護規劃》中就指明玻璃行業推進「煤改氣」、「煤改電」，禁止摻燒高硫石 油焦等劣質原料，未使用清潔能源的浮法玻璃生產線全部實施煙氣脫硫，浮法玻璃生產線全部實施煙氣高效除塵、脫硝，企業的環保成本大幅上升，玻璃生產線的復產成本可能提 升至 8000 萬元以上，加上玻璃企業多為民營性質，融資難度也比較大。總體來看，供給繼續收到有效限制，玻璃的總產能難有大幅提升，開工率在 65%左右，產能利用率也不高 約 70%左右。

供給端增幅受限除了源於供給側改革、環保等外部因素，還有自身收縮。玻璃生產線一般在投產後 6-8 年需要進行冷修，冷修時間一般為 6 個月，為了使得產線的技術、生產環境跟上新標準，可能會增加三個月甚至更久的冷修時間，從而保持可持續發展。而在 2010-2013 年間新點火玻璃生產線數量較多，按照 6-8 年的周期，從 2016-2021 年之間相 對應的會有較多的生產線進入冷修狀態，在難有新增產能建設的基礎上形成了供給端自然 收縮。

庫存

供給側改革和環保約束是長效機制，對供給端的改善是顯著的，反應在玻璃價格持續走高。除了落後產能出清、限制新增產能的效果，還會提高生產質量，提升行業集中度，行業龍 頭有望繼續受益。總體看供給難有大幅增加，增速仍然落後於需求，加上玻璃庫存也維持正常水平，玻璃價格有望繼續穩定上漲。

成本

玻璃成本以純鹼、石英砂、燃料、人工費和其他原材料構成，其中純鹼、燃料為最主要的成本，合計佔總成本超過 60%。純鹼屬於化工產業鏈，原材料價格波動對玻璃生產成本影 響較大，對旗濱集團來說，一般純鹼價格每上漲 100 元，玻璃產品單位成本增加 0.9 元。 純鹼價格在經歷 17 年年中的回調後持續走高，但從11月開始，純鹼價格開始下跌，有利於玻璃行業成本的降低。

海外項目投產

旗濱集團積極開拓海外市場，布局馬來西亞，2 條優質浮法玻璃產線已於今年投產，為公 司打入海外市場打下堅實基礎。此外，公司為加強內部管理，提高核心員工的積極性，於 16 和 17 年連續發布股權激勵方案，激發企業活力。

公司積極響應國家「一帶一路」發展戰略，積極拓展海外市場。東南亞是我國「一帶一路」政策主要輻射區域之一，地理位置優越，政治、經濟環境穩定，具有良好的投資環境。其 中馬來西亞與中國關係相對穩定，公司於2014 年 10 月成立旗濱集團（馬來西亞）有限公 司，實現了走出國門的第一步。隨著公司不斷加大投資，馬來西亞生產基地今年建成，並且項目一線於今年 4 月點火投產，二線於 8 月點火。由於馬來西亞包裝的特殊要求和 初期的成本攤銷，前三季度賬面為虧損狀態，不過隨著項目逐步投入商業化運營，四季度開始有望實現扭虧。

為什麼不會跌

同行業福耀玻璃和南玻A均為23，旗濱集團當前估值13.72，估值低安全。低的主要原因可能是福耀做汽車玻璃，而旗濱主要生產玻璃原片相對低端，所以市場給予較低估值，但目前旗濱已經介入玻璃深加工，未來估值有提升的空間。

馬上漲的理由

1、玻璃價格從11月起開始漲價；

2、另外公司今年有三條線冷修，17年實際上產能是下降的。18年復產，同時郴州 2 條光電玻璃生產線建成投產，產量較17年將會有明顯提升，從而帶動18年業績持續上升。

業績預測：

進入11月份以來，商品玻璃價格從1300元附近快速上漲直1500元附近，漲幅約為15%。

玻璃價格未上漲前預計17年全年營收約為80億，按照目前上漲15%計算年化營收92億，增加利潤12億，增加凈利潤為12*0.83*0.75=7.5億，每股增加0.28元。

17年全年按照0.43元計算，則18年年化可以到0.43+0.28=0.71元，給予15倍估值目標價10.65元。

風險提示

目前玻璃價格快速波動的主要原因是北方採暖季的限產，存在較強的周期性。

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