保障業務利潤大增 中國太保透露派息細節

本文選自「非銀觀點」微信公眾號，作者邵子欽、童成墩，原標題《中國太保 (601601) 策略會交流紀要：預計新業務穩健增長，利潤恢復性增長》。

事項

中信證券研究部非銀組於2017年11月24日邀請中國太保IR負責人參與中信證券2018年資本市場年會，與客戶進行了交流。

中信觀點

壽險堅持做大個險、轉型保障效果顯著，是未來貢獻業績和提升估值核心驅動因素。公司堅持做大個險，並積極提升保障型業務佔比。上半年新業務價值197.46億元，同比增長59.0%，領先同業;新業務價值率40.6%，同比提升7.6 個百分點，主要源自長期保障型業務佔比上升。3季度單季保費增速有所回落，前3季度代理人實現新單保費467.9億元，同比增長38.8%;預計保障型業務維持快速增長。

壽險在三四線、縣域市場佔比較高，截至三季度末總人力約91萬人。公司壽險上半年月均人力達到87.0萬人，同比增長49.5%，營銷員月人均產能7189 元，其中長期保障型產品達3582 元，同比增長19.5%。預計行業2018年仍將保持人力持續增長，主要保險公司都非常注重人力隊伍發展，隨著增員競爭加劇，能夠通過提升產能、提升收入幫助代理人留存的公司將獲得進一步的人力增長優勢。憑藉在縣域市場的領先優勢，受益於消費升級、滲透率提升、客單價即保額快速增長，公司隊伍和新單保費維持較快增長具有持續性。

風險提示：長期低利率風險、金融去槓桿帶來資產價格下跌風險。

有望獲得較高股息回報率的保險股，維持A股「增持」評級，H股「買入」評級。預計公司2017/18/19年EVPS為31.7/38.1/45.2元(維持預測)，A股對應2017/18/19年P/EV為1.29/1.07/0.90倍，H股對應僅為0.99/0.83/0.70倍。公司保障業務有望維持快速增長，利潤正處於加速增長通道。歷史上分紅率超過50%，高於保險同業，未來股息回報率料將顯著提升。維持A股「增持」評級。H股估值有顯著優勢，維持H股「買入」評級，未來1年目標價54港元(按18年1.2倍P/EV)。

交流紀要

上半年經營概況：集團戰略不變，專註保險主業

太保的發展戰略：以客戶需求為導向，專註保險主業，做精保險專業。

上半年，集團內含價值2715億元，較去年末增長10.4%。自2007年太保上市以來，內含價值增速平均在15%左右。今年上半年由於有分紅，對內含價值有降低的影響;隨著下半年利潤回升，內含價值增速會有所提升。壽險新業務價值197.46億元，增速59%，領先上市同業。綜合成本率持續優化，同比優化0.6個百分點，為98.7%。

在保險業務收入中，壽險收入1105.51億元，同比增長34.4%;產險收入524.85億元，同比增長6.6%。凈利潤65.09億元，同比增長6%，主要是受到壽險傳統險評估利率的影響，使得利潤釋放延後。

償付能力方面，太保集團整體償付能力297%;太保壽險257%;太保產險272%。

壽險業務：回歸保障，隊伍高速增長

上半年，壽險業務質、量齊升，半年保費突破千億，價值增長再創新高。保險業務收入1105億，其中代理人渠道新保364.4億，同比增長34.4%;代理人渠道續期617.32億，同比增長51.2%。新業務價值197.46億元，增速59%;新業務價值率40.6%，領先上市同業。

回歸保障本源，長期保障型業務快速增長。長期保障型的新業務首年年化保費206.21億元，同比增長73.8%;剩餘邊際餘額2157.49億元，較年初增長25%，較好地反映了未來可供釋放利潤。

精準銷售掌握主動，客戶經營成效持續顯現。太保通過構建客戶臉譜繪製能力和客戶分群，優化產品供給，實現了新客戶獲取和老客戶加保的快速增長，提高了客均價值貢獻。上半年，壽險客戶數量8567萬人，長險客均件數1.81件，客均重疾保額8.95萬元，長期險客均保費6092元。

營銷員人力快速增長，長期保障型產品人均產能提升。2017年1-6月，月均營銷員數量87萬，同比增長49.5%;營銷員人均產能7189元，同比小幅下降2.9%，主要原因是長期保障型產品的佔比不斷提升，但件均較小。但本質上產品結構在優化。

轉型以來，業務品質不斷改善。過去5年，太保實行兩個「聚焦」策略：聚焦營銷員渠道、聚焦期繳業務。退保率不斷降低，目前為0.8%;個人客戶13個月保單繼續率94.1%。

產險業務：綜合成本率持續優化

過去三年綜合成本率持續優化。上半年，綜合成本率98.7%，同比降低0.7個百分點;

產險業務收入524.85億元，同比增長6.6%，但低於市場平均值。公司堅持「控品質、強基礎、增後勁」，過去幾年把綜合成本率的持續優化作為重中之重。

車險保持承保盈利，優質客戶數量持續增長。車險綜合成本率98.6%，增長0.4%。太保通過提供差異化客戶服務，吸引優質客戶，比如車險「金鑰匙」服務，提高了用戶黏度。車險優質客戶中，低出險率客戶277萬人，較上年末增長19萬人;女性客戶379萬人，較上年末增長17萬人。

非車險首次實現承保盈利，農險業務快速發展。非車險綜合成本率99.3%，同比下降6.3%。其中，綜合費用率39.2%，同比下降2.9%;綜合賠付率60.1%，同比下降3.4%。作為新興險種，農險原保費收入19.42億元，同比增長119.7%。主要通過太保產險、安信農險開展業務。

資產管理業務：受益利率上行周期

集團管理資產規模穩步提升。集團管理資產突破1.3萬億元，同比增長8.4%。其中，第三方管理資產-3079.1億元，同比增長4.9%，主要是由太保資產、長江養老負責管理。

投資收益率總體平穩。年化總投資收益率4.7%，同比持平;年化凈投資收益率5.1%，同比增加0.5個百分點;年化凈值增長率4.5%，同比增長0.6個百分點。

集團投資資產組合穩健，以固定收益類為主，佔比80.5%;權益類為輔，佔比14.9%。權益類中，股票和權益類基金佔比僅6.3%，其他為類固收產品。

三季報業績概況：利潤同比增速加快

業務數據：保險業務收入2335.72億元，同比增長23.5%。太保壽險收入1549.91億元，同比增長32.1%，其中，壽險代理人渠道的新保業務增長38.8%。太保產險收入783.72億元，同比增長9.4%。集團投資資產1.07萬億，較2016年末增長14.1%。

財務結果：凈利潤109.26億元，同比增長23.8%。主要原因有兩方面：1. 壽險業本身業務不斷增長和結構不斷改善，剩餘邊際增加快，導致剩餘邊際攤銷增加。2.三季度以來750天國債收益率曲線往上走，傳統險評估利率負面影響在逐漸縮窄。

問答

Q1：明年壽險開門紅的產品策略?

A：公司已儲備了符合134號文要求的新產品，主要有兩類產品。一類是長期儲蓄型產品，如「聚寶盆」，為預定利率2.5%的分紅年金，件均較大，已於11月5日正式上市;另一類是長期保障型產品，如「金」系列，主要是分紅的終身壽險附加重疾險，價值率比較高。此外還有一些傳統的長期健康和意外險。兩類產品會在明年開門紅的不同時期側重銷售。今年以來，太保壽險業務發展較快，1-3月個險渠道新保增速高達67.7%，考慮到高基數因素，以及明年新產品形態的改變，我們對明年開門紅新保增速保持謹慎樂觀的預判，努力爭取實現兩位數增長，並保持價值率同比基本穩定。

Q2：產險的保費增速和綜合成本率水平在未來可持續嗎?

A：過去三年綜合成本率逐年優化，2015年實現承保盈利，2016年實現優於行業水平，今年上半年98.7%，保持了優於行業平均的水平。三季報未披露綜合成本率，但整體平穩，保持了同比改善的趨勢。增速看，今年前三季度保費增速逐季回升。分開來看，車險增速和行業差距縮小，但二次費改後的影響已經開始體現，我們觀察到7月以來承保車輛增速和保費增速的剪刀差增大，保費充足性有所下降，明年有不確定性。非車方面，行業得益於宏觀經濟的回升和新興險種發展，增長提速，這個趨勢有望延續到2018年。公司非車業務提速主要得益於新興險種的發展。

Q3：未來幾年的派息政策?

A：太保從2007年上市以來，派息水平穩步提升。2007-2009為0.3元;2010-2012為0.35元;2013-2015為0.4元以上，2016年為每股0.7元。我們更看重絕對派息水平，所以分紅率會有相應調整。歷史上，派息率低的時候約為35%，高的時候達到90%。未來派息政策的原則依然是致力於為股東提供穩定、合理、可持續的現金回報。今年前三季度，集團凈利潤同比增長23.8%，公司償付能力充足，預計今年的派息水平將延續這一趨勢。

Q4：關於壽險新業務價值率，公司全年的預期是多少，未來幾年的提升水平如何?

A：2011年以來，公司新業務價值率有一個持續明顯的提升，從13.6%提升到了2016年的32.9%，主要是通過渠道結構的轉型實現的，退出銀行渠道，聚焦價值率更高、可持續發展能力更強的個險渠道。今年上半年，得益於長期保障型業務佔比的提高，新業務價值率達40.6%，創歷史新高。未來將繼續堅持加快長期保障型業務發展的策略，穩步、持續提升新業務價值率，同時兼顧市場競爭環境。從今年情況來看，全年價值率預計會較上半年保持大體穩定。

Q5：產險目前的費用率基本保持持平，該趨勢是否可以持續?

A：目前來說，二次費改之後，保監會配套出台了174號文，對各家保險公司的綜合成本率、費用率以及未決賠款準備金充足性等指標進行閾值管理，給出一個波動區間，每家公司不能超過上限。從行業數據看，各家費用率出現下降趨勢，同時賠付率上升，總體綜合成本率基本穩定。但行業競爭激烈的態勢尚未看到本質變化，費用率後續走勢還需要進一步觀察。

Q6：開門紅現在的銷售狀況，以及未來的展望?

A：明年1月重點銷售「聚寶盆」，2-3月份銷售長期保障型產品，實現價值和規模的提升。開門紅產品從11月5日上市銷售，目前還在早期階段，12月初會有定期回顧，到時候會有更多準確信息。雖然根據保監會134號文對產品進行了優化，但基本形態沒有太大變化，預計對產品價值率和件均影響有限，還是要看銷售能力，明年開門紅公司高度重視營銷員的培訓。今年的基數高，新保增速67.7%，所以明年增速會放緩，大家應該也可以理解。長期來看，過去幾年行業代理人人數的高速增長不可持續。相較於總人力規模，公司更注重營銷員隊伍結構的優化和質量的提升，在人力政策方面持續強化對於健康人力、績優人力、留存率、舉績率等指標的考核和牽引，不會盲目追求人力規模的擴大。

Q7：代理人增長情況?以及13個月、25個月代理人留存率?

A：前三季度，13個月留存率42%，同比提升約7%;25個月留存率約為18%。過去幾年，由於整個壽險行業增長提速、保監會取消代理人資格考試等行業的紅利共性因素，太保抓住機遇，實現了人力的較快增長。短期看，保險行業的「人口紅利」可能仍將延續;但長期看，從單純依靠人力增長向注重產能提升和質量優化的轉變，是行業未來的趨勢。從太保自身的導向來看，沒有總人力增速的目標，代理人渠道的考核一是看重反映隊伍結構和質量的指標，二是結合過去五年的戰略轉型，也重視新客戶增長、老客戶加保等客戶維度的指標。

Q8：10月份單月保費增速，同比只有3%，原因是什麼?

A：主要還是因為全年業務節奏的關係。公司上半年無論是新保還是新業務價值，增長都比較強勁，為完成全年計劃奠定了堅實基礎。近期工作更強調準備明年的開門紅上，包括對「聚寶盆」等產品的培訓。

Q9：太保的客戶是否主要集中在三四線，以及三四線客戶對保障型產品的需求如何?

A：中國市場的廣度和深度具有巨大的保險市場空間，帶來多樣的利源。不同地區、年齡、收入、文化的客戶對保險產品存在不同需求。根據公司半年報披露，壽險業務主要集中在經濟發達或人口較多的省市，如河南、江蘇、山東等。相對而言，一二線城市高凈值客戶佔比更高，對壽險產品的需求更為多元化，客均保費貢獻相對更高。（編輯：姜禹）

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