東山精密300億鍊金術：兩次投資曾全軍覆沒，實控人身價猛增百億

近年來，A股市場的概念股炒的是風生水起，蘋果概念、特斯拉概念、光伏概念、5G概念……一浪高過一浪。

這之中不乏業績優良的優質公司，從黑馬成長為超級大白馬。

但泥沙俱下之中良莠不齊，炙熱的概念往往會掩蓋住一家公司不少的問題，一旦被證偽，接盤俠損失慘重。

熱捧之下公司業績到底成色幾何？這非常值得投資者研究。

比如，今天要聊的這家集蘋果、特斯拉、光伏、5G概念為一身的上市公司——東山精密（002384.SZ）。其市值已從2012年底的不到30億元增長到現在的300多億元，年初至今的漲幅近60%。

公司實控人袁氏父子的身價也從2012年底的不到20億猛增至目前的130多億。

5年10倍，東山精密究竟是如何進行市值大煉金的？未來是否真的能成長為貨真價實的大白馬？這是一個非常值得研究的案例。

先看看這家「大牛股」的歷史業績。

300億市值成績單：上市前7年，總共賺了2.83億

東山精密於2010年4月上市。上市之初，其主營業務為精密鈑金和精密鑄件，隨後不斷擴展至LED、LCM、柔性電路板等領域。

儘管一路追逐「高大上」的業務，但是在凈利潤方面，卻乏善可陳。

從2010年到2016年，公司累計歸母凈利潤合計僅為2.83億元（盈虧相抵後），扣非之後凈利潤合計僅為1.09億元。2016年，公司扣非凈利潤約0.44億元，比2010年還少約0.45億元。

過去七年平庸的業績並沒有阻礙股價節節攀升，2015年大牛市頂端，公司總市值最高時達到250億元。

在經歷股災之後，公司股價大跳水，一度腰斬。但進入2017年之後，公司股價再度雄起，不僅收復失地，還創出新高。

今年11月份，公司總市值最高時達到375億，近期雖有回調仍守在300億上方，全年漲幅近60%。

到底是什麼因素讓這家利潤並不豐厚的公司，在當前大盤焦灼的行情下滿血回歸？

這就要從開篇所說的那些炙手可熱的概念說起，不過在講蘋果概念之前，還是有必要繼續推敲一下公司利潤的含金量——尤其是2015年的利潤。

壞賬計提比例變更：審計所出具強調事項，交易所下發問詢函

2015年，東山精密更改了應收賬款壞賬計提的比例：將6個月以內的應收賬款壞賬計提比例從5%調整為0.5%。因此在2015年的年報中，審計師出具了強調事項。

6個月以內的應收賬款計提比例從5%調整至0.5%，這不能不說是一項大變動。

而交易所也就此下發了問詢函：

一、2015年，你公司評估了應收賬款的構成、安全性以及結合近年來應收賬款的回款和壞賬核銷情況，對以賬齡為組合的應收賬款重新確定計提比例，你公司2015年年度報告因此被出具帶強調事項段的無保留意見。根據年審會計師事務所出具的專項說明，若扣除該項會計估計變更增加的凈利潤，公司2015年度凈利潤將由盈利3,943萬元變為虧損1,238萬元。請你公司對以下事項作出說明，並請年審會計師事務所出具專項意見。

公司在給交易所的回復中對變更進行了說明，交易所也沒有再繼續追問，按照常識理解，應該是接受了公司的說法。

不過，作為投資者，對於這種因為會計政策變更帶來的利潤增加是非常有必要睜大眼睛仔細看的。

但可悲的是，市場狂熱時，願意對上市公司利潤真實性刨根問底的人其實並不多，大家更樂於追逐概念，哪怕是號稱專業的券商。

券商熱捧：聽說會有美好未來

今年以來東山精密真的熱，成為諸多券商熱捧的寵兒，溢美之詞充斥在各大機構的研報之中，評級幾乎是清一色的推薦、買入、增持。上幾個研報標題：

總結一下，券商們推薦的理由可以概括成一句話：公司已經成為蘋果概念股、5G概念股，未來相當的美好。

東山精密是如何與蘋果概念搭上邊的呢？這個要從2016年的一次跨國併購說起。

蘋果概念股橫空出世：40億收購美國虧損公司

2016年上半年，東山精密以總價約40億人民幣收購了一家美國公司——MFLX公司。

MFLX公司於1984年成立於美國加利福尼亞，2004年在納斯達克上市。其主營業務是柔性線路板設計、製造與銷售。據MFLX退市前的財報顯示，2015年其主要客戶是蘋果和小米。

通過這次收購，東山精密躋身蘋果概念股行列。不過，MFLX公司在被收購之前已經陷入虧損，獨立上市期間，在國內炙手可熱的「蘋果概念」並沒有讓它賺到多少真金白銀。

MFLX此前的主要客戶還包括黑莓和摩托羅拉等手機廠商，受原核心客戶市場份額下跌影響，2013年公司開始陷入虧損。2013年和2014年兩個財年均錄得超過摺合人民幣約4億元的虧損。雖在2015年又恢復盈利狀態，但在2016年第一季度，也就是東山精密提出收購當季，仍舊為虧損，摺合人民幣約虧損0.63億元。

當摩托羅拉和黑莓等客戶訂單萎縮之際，MFLX向蘋果相關公司供貨的佔比則大幅攀升，由此真正變身為蘋果概念股。

東山精密收購MFLX的決心相當堅決。原本，公司計劃通過定增來完成併購，但是由於定增募資費時良久，故公司控股股東袁永剛、袁永峰及袁富根先出資對收購款的融資進行了擔保和資金支持。大股東的資金很多都來自上市公司股票質押融資，由於三者合計質押的股份占持有股份的比例達到99.57%，交易所就該問題下發了問詢函。

據東山精密的回復，袁氏父子具體質押情況如下：

部分質押已經在今年11月份解除。

據最新公告顯示，截至2017年11月10日，袁永剛仍累計質押1.5億股股份，占所持有公司股份數的75.93%；袁永峰累計質押1億股，占所持公司股份數的50.91%。

據東山精密2017年半年報披露，今年上半年MFLX實現凈利潤6171萬元。MFLX公司是否能如券商分析師所預計的給東山精密帶來業績持續爆發留待時間檢驗。

不過，翻查東山精密此前的投資歷史，尤其是海外併購業績，似乎不宜樂觀太早。

「輝煌」投資業績：屢敗屢戰，巨額投資打水漂

2010年上市後不久，東山精密使用超募的資金向美國光伏公司Solfocus投資了13369萬元認購其D系列優先股，持有10%的股權。但由於Solfocus長期虧損，最終在2013年，對其進行了全額減值計提，13369萬元原始投資全軍覆沒。不過，隨後控股股東承諾對該投資損失進行全部補償。

也正因為此事，東山精密2012年提出的定增方案在2013年被發審委否決了，理由如下：

發審委在審核中關注到，你公司存在以下情形：

2010年8月18日，經你公司第一屆董事會第十七次會議審議通過，你公司使用超募資金向美國SolFocus.,Inc,投資13,600萬元（摺合2,000萬美元）。2013年2月27日，經你公司第二屆董事會第二十一次會議決定，你公司對該項投資全額計提資產減值準備。

上述投資未經過你公司股東大會審議，並且上述投資已全額確認投資損失。

發審委認為，上述情形與《上市公司證券發行管理辦法》（證監會令第30號）第三十九條的規定不符。

發審委會議以投票方式對你公司的非公開發行股票申請進行了表決，同意票數未達到3票，申請未獲通過。

事實上，除此之外，前幾年東山精密對外投資的幾個項目業績也都不理想。

2010年，東山精密出資8000萬，與台灣自然人沈育濃合資成立多尼光電，但該公司陷入虧損，因此在2012年對多尼光電計提了大額無形資產的減值準備約5656萬元。2015年，多尼光電被清算。

一家全額計提，一家清算。從結果來看，在Solfocus和多尼光電上的投資，應該可以用「全軍覆沒」來形容了。

截至2017年6月底，在東山精密的長期股權投資項下，還有兩筆較早投資的項目——南方博客和上海復珊，賬面餘額分別為1950.7萬元和1972.3萬元，但是這兩筆投資近年來基本上處於虧損或者微利狀態。

從過往歷史來看，對於東山精密的投資眼光實在不敢恭維，但這並有妨礙公司的融資能力。

自上市以來，東山精密總共提出了3次定增方案。加上IPO募集到近10億元，上市至今公司共募資近70億元。而通過定增和送股，其總股本已從2010年的1.6億股增加到當前的10.71億股。

投資能力有待驗證，但公司融資能力確實是杠杠的。

巨資收購的MFLX公司未來究竟怎樣？蘋果概念能給公司帶來多少真實業績？券商的預估能兌現幾分？過往投資失敗的故事是否會重演？這些需要在未來經受長期的檢驗。

但對於股民們有一個現實的問題要面對：未來半年，東山精密將有2.24億股的限售股迎來解禁，占解禁前流通股的41.08%。按照當前股價計算，解禁總市值超過60億。

題外話：神秘的「A公司」，你與蘋果的關係有多鐵？

儘管已經被券商公認為蘋果概念股，但是，在翻閱東山精密的公告時，發現了一個有趣的情況，就是東山精密2016年收購MFLX前後發出的披露公告中，關於MFLX的第一大客戶僅用A公司來描述，但對於公司第二大客戶則直接披露為小米。

這不禁令人感到疑惑，既然小米都可以直接披露，大名鼎鼎的蘋果為什麼不能露臉呢？

在東山精密披露的重大資產購買報告書（草案）中，對於MFLX的主要客戶並沒有直指蘋果，而是用了「全球頂尖電子產品高科技公司」這個詞，截圖如下：

同時，在天風證券出具的獨立財務顧問報告中，同樣僅用了A公司來表示MFLX的第一大客戶，截圖如下：

事實上，MFLX在退市前的財報中自己則是明確的標出了Apple. Inc這個名稱：

在2015年年報中，MFLX列出的第一大客戶和第二大客戶分別是蘋果和小米，只是MFLX還額外強調了這部分銷售是包括了對蘋果及小米的指定次承包商的（原詞為designated subcontractors）。

而在坤元資產評估公司對MFLX做出的資產評估報告中，也是未出現蘋果公司的名字，也是用了A公司來表示。同時對MFLX的經營模式進行了解釋：

簡單來講，就是說MFLX一般是與包括蘋果在內的OEM客戶簽訂框架銷售協議，但具體的訂單一般是EMS廠商來直接下達，因此貨款的結算一般也是與EMS廠商進行結算。

而在券商給出的研報中關於A公司的講解也是五花八門，比如國金證券在2016年10月26日的研報中用了A公司這個名稱；而中金公司在2016年12月13日的研報中稱2015年蘋果與小米對公司營收貢獻分別為75%和10%。

其實，東山精密還曾經是一隻特斯拉概念股。2015年年報中還真的出現過一次特斯拉，原話是：特斯拉、奧托立夫等知名客戶已對本公司進行了供應商體系的認證，並已通過審核。但之後，公司在汽車領域並沒有太多實質性的進展。

頭頂概念股光環，東山精密真的能扛住300多億市值嗎？

本文作者：麵包財經

免責聲明：本文僅供信息分享，不構成對任何人的任何投資建議。

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