體育器材龍頭首現資本市場，金陵體育登陸創業板後的野心與無奈

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本文作者：劉丹

體育大生意記者

雖然2016年中期以來，二級市場中證體育指數明顯走弱，但在產業發展、政策鼓勵與監管機構的扶持之下，2017年體育產業公司的上市熱情被集體點燃。年初，戶外用品製造商牧高笛與賽車運營商力盛賽車先後登陸主板市場，並因一路開出十幾個漲停板而備受矚目。正當牧高笛與力盛賽車股價先後開板回落之時，5月9日，又一家體育行業公司金陵體育登陸創業板，迄今為止接連3日漲停，接力上演一場波瀾壯闊的行情。隨著國內體育器材供應商首次在A股市場亮相，這家對於資深體育運動愛好者來說耳熟能詳的老牌公司重新進入了大眾視野。

體育用品行業年複合增長率13.38% 器材及配件製造收入佔比較高

《中國體育用品產業發展白皮書》統計數據顯示，2007 年至2015年，體育用品業年增加值從1009.億元增長到2755.5億元，年複合增長率為 13.38%。雖然我國體育用品行業市場規模發展迅速，但是行業增加值在國民生產總值中的比重明顯較低，2015 年我國體育用品行業增加值占 GDP 的比重為0.3999%，遠低於美國2%-3%水平，行業仍有明顯的市場空間。

體育用品行業增加值與體育器材行業規模（單位：億）

國內體育器材製造產業化生產起步於上世紀 80 年代，行業發展初期，行業內大部分企業利用勞動力成本低的優勢，為國際知名廠商進行「委託加工」或「貼牌生產」，近年來一批自主體育器材製造商開始湧現。在配件製造、訓練健身器材製造、球類製造、運動防護用具製造以及其他體育製造用品中，體育器材及配件製造收入佔比最高，2015年所佔比重為28.45%。

根據國務院《關於加快發展體育產業促進體育消費的若干意見》，到 2025 年體育產業總規模超過 5 萬億，作為體育產業的重要組成部分，體育器材行業亦將迎來快速發展階段。另外，體育場館的新建與翻新，各類體育賽事舉辦次數及規模的擴大，也會帶動體育器材的直接需求。目前我國已獲得 2022 年冬季奧運會的主辦權。憑藉強大的體育賽事舉辦競爭力，未來我國將更多地承接各類體育賽事的舉辦，國內體育器材市場規模有望持續增長。

資質深厚曾為奧運排球供應商 金陵體育上市募資2.2億用於產能擴建

金陵體育主營業務為體育器材和場館設施的研發、生產、銷售以及體育賽事服務，主要產品包括球類器材、田徑器材、其他體育器材、場館設施等。其中球類器材主要包括球架、球門、球台、記分牌、顯示器、替補席等籃球、排球、足球、乒乓球賽場上運動員及裁判活動所需的各類器材；田徑器材包括跳高架、跨欄架、障礙架等產品；其他體育器材包括健身器材、游泳器材、體操器材、舉重器材等；場館設施包括場館座椅、活動看台和塑膠場地等產品。2014年—2016年，球類器材與場館設施業務佔到了公司收入的絕對主力。2016年球類器材營收佔比49.82%，場館設施營收佔比30.43%。

金陵體育2016年各類業務佔比

體育器材行業中低端市場中小規模企業較為集中，因成為體育賽事器材供應商需要滿足賽事官方機構資質認證，行業高端市場領域市場競爭相對緩和。金陵體育獨有的優勢在於：公司是國內少數能夠為奧運會等重大體育賽事提供體育器材及賽事服務的體育器材供應商，並與國際籃聯、國際排聯、中國籃球協會、中國排球協會、中國田徑協會、中國游泳協會等體育官方機構保持良好的合作關係，為 2008 年北京奧運會、2010 年廣州亞運會、2011 年深圳世界大學生運動會、2014 年南京青奧會、2015 年第一屆青運會、2016 年第十三屆冬運會、2016 年裡約奧運會、國際田聯鑽石聯賽（上海站及布魯塞爾總決賽）、NBA 中國賽、CBA 聯賽等多項重大國內、國際賽事提供體育器材及賽事服務。2016 年，公司成為里約奧運會排球設備供應商。同時，公司曾獲多項榮譽稱號，並參與制定籃球架的國家及行業標準。旗下器材先後通過國際籃聯、國際排聯與國際田聯的認證與國家3C專業認證。

金陵體育成為2016里約奧運排球設備供應商

金陵體育的發展歷程也是中國體育器材製造商的時代縮影。同目前創業板上大多數中小市值公司一樣，金陵體育仍然帶有極強的家族公司色彩。1950年出生的李春榮為公司創始人，截止公司上市前，李春榮、李劍剛、李劍峰、施美華等四人合計持有公司 86.10%的股權，為公司的實際控制人。其中，李春榮與施美華為夫妻關係，李劍剛、李劍峰為李春榮與施美華夫婦之子。這也就帶來了公司在運作上的劣勢，集中體現為兩點：公司現有的經營管理體制與人才儲備需要進行變革，登陸資本市場後，公司的資產規模與業務規模等都將擴大，公司的經營管理能力尚需進一步提高。與公司管理水平相對應的，則是公司融資渠道相對有限。作為一家家族式私人企業，公司原有融資渠道主要依靠自身經營積累及銀行貸款來解決。從前相對單一的融資渠道已經難以滿足體育器材行業的發展以及產能擴展需求，對接資本市場並謀求公開融資成為了公司發展與轉型的必然之路。

金陵體育計劃完成「體育器材產能擴建項目」，本次登陸資本市場計劃募集資金約 2.2 億元，擬用於體育器材產能擴建項目和研發中心用房項目。未來三年內將每年新增 10 萬件球類器材、9 萬件田徑器材、22 萬件其他體育器材的生產能力。

年均凈利4643萬業績彈性略小 直銷與自主生產球類器材收入待提升

從財務角度看，金陵體育 2014-2016 年的營收分別為 3.44 億、3.24 億、3.3 億，凈利潤分別為 4886 萬、4414 萬、4631 萬，營業收入與凈利潤基本保持穩定。近三年公司收入結構呈現一定的變化。球類器材從 2013 年 38%的收入佔比到 2016 年的 50%的收入佔比，其他體育器材收入從2014年的5481萬下跌到2016年的2811萬，由於2016年國內大型賽事舉辦較少，公司賽事服務收入從2014年的3182萬下降到2016年的957.97萬。除了招股說明書中所提及的公司在財務方面應收賬款比重較高與存貨風險較高之外，另一個風險點在於其自主生產球類器材的銷售收入占同期收入的比重不足一半，但公司關於外購產品與生產外協的情況卻語焉不詳。

金陵體育近三年營收、凈利與毛利增長情況

在體育器材行業中，球類器材與田徑器材的綜合毛利率較高。受益於鋼材與五金材料等原材料價格的大幅下降與收入結構的變化，公司過去三年綜合毛利率從 37%上漲到 43%。2014 年、2015 年因公司為南京亞青會、十二屆全運會、南京青奧會以及第一屆青運會等提供規模較大的體育賽事服務，賽事服務毛利佔比相對較高，分別為 14.88%、9.82%。預計受參與2016 里約奧運會排球項目器械生產的部分因素帶動，公司球類器材銷售佔比由 41.84%上升至 50.50%，毛利率水平由45.58%上升至 48.46%。但銷售費用與管理費用的提升基本抵消了毛利率增長的影響，2014-2016 年，公司費用合計為6838 萬元、7251萬元和7839 萬元，2016年營收與凈利潤並未出現大幅增長。

未來公司在銷售模式上的改變也會帶動毛利率在一定程度上的增長。公司採取直接將產品銷售給終端使用者與將產品銷售給經銷商並舉的銷售模式。受成本、採購模式與產品結構差異（通過經銷模式銷售的產品主要為毛利率較高的籃球架等公司優勢產品）的影響，經銷毛利率整體高於直銷毛利率。近年來公司銷售策略有所調整，直銷比例從 2014 年的 72.56%下降為 2016 年的 59.81%。

公司上游原材料包括鋼材、塑料、鑄件等，下游直銷客戶主要包括學校，政府事業性單位、體育賽事組織等客戶。因B端客戶數量的局限性與賽事的周期性，公司過去 4 年收入整體較為穩定，業績彈性較小。此外，公司利潤整體情況受政府補貼影響明顯。2016年公司所受政府補貼同比增長近105萬元，贊助支出同比減少近75萬元，營業外收入的增長與營業外支出的減少一定程度上帶動了2016年財務數據的同比小幅提升。

標的稀缺引發概念大熱 對標泰山體育未來或向綜合賽事供應商發展

金陵體育的5月9日的發行價格為13.71 元/股，發行市盈率22.98 倍，發行市凈率1.84 倍。金陵體育新股申購的中籤率為0.014%，時隔兩月之前，力盛賽車以0.0117%的新股中籤率創下了季度的最低值，對比來看，金陵體育的新股中籤率也可稱之謂極低。公司作為國內領先的綜合性體育器材提供商，下遊客戶以政府、賽事組織為主，這在目前的 A 股具備一定的稀缺性。概念大熱之下，截止5月12日收盤之時，公司收盤價達26.27元，3日之內股價已近翻倍。

A股市場並不是一個成熟的價值投資場所，在很大程度上提供的是為新股提供融資的功能。因為發行前壓低股價與市盈率，新股上市接連而來的股價一段時間的瘋狂漲停實屬正常現象，所以難怪申購新股中籤的概率被戲稱為與中彩票一樣低。目前A股IPO發行定價有23倍市盈率的天花板，以留出一定的安全地帶。作為中國資本市場中的新興行業，相較於其他傳統行業體育公司甫一上市更容易受到大眾的廣泛關注，在熱點事件發生時也會受到遊資的短暫追捧。目前公司各產品線產銷率在 90%以上，募投項目產能提高後，業績釋放有一定的想像空間。正如本文開篇中所提，隨著體育場館與體育賽事數量的增長，對相關體育器材的需求會有所上漲。考慮到公司在同類廠商中已經成功建立一定的壁壘，雖然公司於創業板上市，但上市後如果估值較低，經過一段較長的時間，可能會發展成為分紅較高的藍籌股。

由於體育器材行業產品種類眾多，雖然作為行業相對領先的體育器材供應商，金陵體育市場佔有率仍相對較低，且產品線難以完全覆蓋體育器材市場需要。公司上市後的短期目標為擴大產銷規模與市場佔有率，並將根據業務發展戰略選擇同行業或相關行業的企業進行兼并收購。

但野心應該不止於此。若想作為一家體育器材行業的真正龍頭公司並在資本市場上有著長期的不俗表現，向綜合性體育賽事服務商轉型及科技化轉型仍是長期方向。金陵體育在行業內的主要競爭對手——山東泰山體育產業集團已經開始邁出了轉型的步伐。作為國內最老牌的綜合型體育產業集團，泰山體育產品涉及體育器材、健身路徑、各類型人造草坪、體育工程、碳纖維自行車、運動休閑墊、XPE發泡材料和在線科學健身等一系列產品，已成為多屆國內外賽事田徑、體操、柔道、跆拳道、摔跤、拳擊、武術、空手道比賽器材供應商，並先後服務過近千次世界單項錦標賽和國內大型體育賽事。與金陵體育不同的是，泰山體育並沒有謀求整體上市，2016年，公司旗下深圳泰山體育科技股份有限公司單獨登陸新三板。在傳統體育器材業務之上，泰山體育科技藉助互聯網與科技，主營業務為智能科學健身設備、體育信息技術服務產品及智能體育場館建設，包括人機交互晶元和體感運動產品的研發生產、體育場地工程業務，以及電信 ITV平台網路健身館。

甄子丹代言泰山體育科技旗下的「愛動」系列產品

不過，智能類產品的利潤正向貢獻仍需時間。雖然營收同比增長明顯，但人工成本、市場費用、交通差旅費用及業務招待費的增加使成本遠遠覆蓋收入。連續三年虧損之後，泰山體育科技2016年凈利潤-1713.6萬元，同比下降 54.75%。對於金陵體育來說，在集團主體業務沒有實現盈利快速增長之前，加強產能並擴大現有品類市場佔有率仍是最重要的選擇。

註：本文所用圖片非註明均來自網路

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