2016年上市公司案例盤點 槓桿收購篇：艾派克是怎樣蛇吞象的？

2016年珠海的併購界發生了兩件大事。第一件是格力電器，坐擁2000億市值的格力電器試圖併購規模130億元珠海銀隆。儘管董明珠多次公開宣稱銀隆寄託了她中國製造強國的情懷，然而，董明珠的造車夢因籌資方案被股東反對，最後以失敗告終。

而在去年年初停牌僅200億市值的中小創企業艾派克則籌得超260億元資金以現金一舉收購國際著名印表機及服務商利盟國際（Lermark）。其中，引入併購基金、巧妙利用LBO減輕多方出資壓力成為併購成功的關鍵。

併購10倍營收體量利盟國際

2016年4月20日晚間，艾派克發布公告稱，全資收購在美國紐約股票交易所掛牌的國際著名品牌印表機及軟體公司利盟國際。投資方將以每股40.5美元的現金方式收購利盟國際，整個收購的企業價值（包括未計提的相當於企業負債的退休金及重組成本）約40億美元。

艾派克本身的主營業務包括集成電路晶元、通用列印耗材及核心部件和再生列印耗材的研發、生產和銷售，主要產品包括列印耗材晶元、列印耗材及相關部件等，2014年初完成借殼上市，從後開啟併購模式。

利盟國際則是市場佔有率全球排名前十的印表機生產與服務商，尤其在歐美的中高端市場享有盛名。利盟國際於1995年在紐交所上市，目前主要經營兩大業務：ISS 和ES 業務。ISS 業務即影像方案及服務業務，主要生產和銷售多種型號的黑白激光印表機、彩色激光印表機、多功能數碼複合一體機以及與之相關的耗材、配件和一系列列印管理服務。ES 業務主要為客戶提供一整套的企業軟體解決方案，從2010 年開始，利盟國際收購整合了ReadSoft、Kofax 等幾家企業軟體公司，逐步增強ES 業務的實力。

按照艾派克董事長汪東穎的設想，利盟公司未來將主攻列印行業的中高端產品，與主攻中低端產品線的奔圖形成協同效應。

不過，艾派克將目光瞄準的利盟國際在體量上是己身數倍。利盟國際2015年的營業收入達到35億美元，摺合人民幣約229.76億元，而這一年艾派克的營業收入為20億元人民幣，利盟國際營業收入約為艾派克10倍。此外，2015年，艾派克總資產為31.19億元人民幣，利盟國際總資產為39.12億美元。資產規模相差近9倍。

收購利盟需要多少錢呢？除將利盟國際私有化需花費的27億美元外，艾派克還需承擔利盟9.14億美元的負債，及4.3億美元的類負債，本次收購總計需付出40.44億美元。（約為262億人民幣）而艾派克其時（一季報）的貨幣資金僅為15億元人民幣，包括募集資金和營運資金。

那麼，艾派克是如何完成收購的？

引入併購基金 鋪路退出

根據艾派克、太盟亞洲、君聯資本在2016年4月19日簽署的《聯合投資協議》約定，太盟亞洲和君聯資本組成聯合投資者，建立SPV用以收購利盟國際。

2016 年 4 月 19 日（紐約時間），艾派克、開曼子公司 I、開曼子公司 II、合并子公司與 Lexmark 簽署《合并協議》，本次交易將通過合并子公司和 Lexmark合并的方式實施，合并後合并子公司停止存續，Lexmark 作為合并後的存續主體。

如《合并協議》簽署後未能完成本次交易，並導致聯合投資者需依據《合并協議》向 Lexmark 支付任何終止費的，則由艾派克承擔所有的終止費。如 Lexmark依據《合并協議》需支付終止費的，則由艾派克單獨享有 Lexmark 支付的所有終止費。

根據協議，三方共出資23.2億美元（約合 150.75 億元）或等值人民幣，其餘的資金將通過銀行貸款解決。

艾派克擬以現金出資 11.90 億美元（約合 76.99 億元）或等值人民幣，占出資額51.18%；

太盟投資擬以現金出資 9.30 億美元（約合 60.17 億元）或等值人民幣，占出資額42.94%；

君聯資本擬以現金出資 2.00 億美元（約合 12.94 億元）或等值人民幣，占出資額5.88%。

艾派克11.9億美元出資來源為自有現金以及控股股東賽納科技提供的股東借款。除上市公司約1.08億美元賬上資金可作現金出資外，10.82億元通過控股股東賽納科技的股東借款籌集。

資料顯示，太盟亞洲全名為 PAG Asia CapitalLexmark Holding Limited於 2016 年4 月 11日在英屬維京群島註冊成立，是太盟亞洲第二有限合夥基金（PAG Asia II LP）為持有標的公司股權而新設立的有限公司。

太盟亞洲第二有限合夥基金採用慣常的有限合夥基金和普通合伙人結構，其日常管理和所有決策均由普通合伙人太盟亞洲資本普通合夥第二有限公司（PAG Asia Capital GP II Limited）執行。

而君聯資本全稱為君聯資本管理股份有限公司，前身為聯想投資，2012年公司更名。君聯資本的控股股東為北京君誠合眾投資管理合夥企業（有限合夥），持有其 80%的股份。

而本次交易的剩餘款項將由開曼子公司 II 和合并子公司向銀行貸款取得，公司已取得中國銀行和中信銀行的併購貸款承諾函（共計 15.83 億美元授信，約合102.42 億元）。

值得注意的是，2016年11月7日，艾派克和太盟亞洲、碩達投資（君聯資本）簽訂《股東協議》。

《股東協議》系公司在聯合投資者2016年4月19日簽署的《聯合投資協議》的基礎上對各方在合資公司及本次重大資產購買的權利、義務和責任的進一步細化。其中披露了協議中的併購基金退出細節。

《股東協議》明確了以下事項：首先確保三年後，併購基金退出估值不低於13倍、有權選擇現金或獲得上市公司股份、若3-6個財年年內，上市公司未能及時收購，併購基金有權要求上市公司回購所有合資公司金額、股東貸款及10%年化。通過後續《股東協議》，艾派克為併購基金參與上市公司併購提供退出保障，同時利用併購基金、可轉債、銀團貸款等多種方式混合為完成上市公司蛇吞象運作提供案例。

具體股東協議如下：

（1）重大資產購買完成後的三個完整財政年度結束後，太盟投資及朔達投資有權選擇要求艾派克購買其持有合資公司的全部或部分權益。艾派克將盡最大努力配合評估機構獲得目標公司的估值不低於13倍的正常化預估盈利或者10倍的正常化EBITDA孰高的價值的最大評估值。但艾派克無法確保評估值在任何情況下都不低於前述之孰高價值；如果重大資產購買完成後的三個完整財政年度結束後到收購完成後的六周年內，如果在太盟投資及朔達投資要求艾派克收購股份但未能在其發出要求收購通知的9個月內完成後，則太盟投資及朔達投資有權要求艾派克按照其投入合資公司所有金額和向合資公司所提供的股東貸款加上10%的年化收益率的價格收購其擬出售的股份；

（2）若PAG選擇以接受艾派克股份的方式作為售出股份的對價，根據上市公司有關法規的要求，上市公司非公開發行股票，發行價格不低於定價基準日前二十個交易日公司股票均價的百分之九十。定價基準日為關於本次非公開發行的董事會決議公告日；

（3）由於艾派克違反股東協議規定的義務，造成未能及時根據《股東協議》完成其收購聯合投資者出售的股份的義務，將觸發領售權；

（4）在太盟投資或朔達投資對外轉讓合資公司股份時，艾派克享有優先購買權。

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