完美世界中报点评：手游+主机游戏发力 业绩持续增长

完美世界公布了2017年半年报，报告期内实现营收 35.88 亿，同比增长 69.68%，实现归母净利润 6.71 亿，同比增长 75.64%，扣非后归母净利润 6.05 亿，同比增长 637.62%。同时，公司公布2017Q1-Q3业绩预告，预计实现归母净利润区间为10.2 亿-10.9 亿，同比增长42.18%-51.93%。

营收、净利同比大幅大涨，增量源于游戏业务及院线并表公司上半年业绩表现出色，接近之前业绩预告的上限。业绩增量主要来源于游戏业务，游戏业务占上半年整体收入的85%。从细分业务看，游戏业务中增量主要来源于手游（+174.39%）以及主机游戏（+215.14）。

此外，公司新增并表今典院线，实现收入3.92亿元，新增院线业务贡献整体收入的11%。

端游&手游业务：手游成收入主力，手游&端游实际流水环比略有下滑收入及流水：公司手游&端游业务上半年合计实现收入 27.32 亿元，同比增长 59.03%，较 2016H2 环比增长 8.20%。收入增长主要是由于公司主力手游产品《诛仙》自上线后一直保持较高流水。《诛仙》于2016 年下半年上线，目前运营已接近一年，实际流水较上线初期有所下滑，公司手游业务收入环比续增主要受游戏内道具递延收入影响。

还原递延收入后，公司手游&端游上半年实际流水为 25.1 亿元，环比减少 20.27%。从单季度看，公司 Q2 递延收入较 Q1 环比仅减少 5.55%，反应公司游戏流水已趋于稳定。

毛利率：公司端游&手游业务毛利率 62.12%，同比减少 8.61 个百分点，毛利率减少主要是因为手游收入占比提升，而手游营业成本（主要是渠道分成）较端游为高。单独来看，公司手游业务毛利率同比提升 2.87个百分点，而端游业务毛利率同比减少 7.18 个百分点，端游毛利率下滑主要是因为相对毛利率较高的自研端游收入占比减少，而代理的Dota2 等端游收入占比提升所致。

产品：从产品来看，公司下半年手游&端游业务收入环比存在一定的上升空间。手游方面，主力手游《诛仙》7 月发布了全新版本“云梦川”，游戏流水有所反弹，iOS 畅销榜排名一度回升至前 5。此外，公司近期上线的新游《射雕 2》、《梦间集》整体表现良好，加上公司计划 Q4 推出的端改手《武林外传》游戏，丰富的产品线有望推动公司手游业务收入持续增长。端游方面，随着下半年《CS：GO》、《Crossout》

两款重点电竞游戏的陆续上线，电竞游戏的持续火爆有望带动公司端游业务收入企稳回升。

主机游戏业务：在主机市场试水道具收费模式，收入稳定公司主机游戏业务上半年实现营收 3.09 亿元，同比增长 215.14%，环比基本持平。公司通过收购海外团队积极拓展主机游戏市场，其中，由 Cryptic Studios 研发的游戏《无冬 OL》、《星际迷航》是收入主力。

不同于一般主机游戏采用一次性付费购买的模式，公司的主机游戏依然采用 F2P（免费游戏，道具付费）模式，收益相对更为稳定。这两款游戏上线时间较长而收入基本稳定也反映出主机游戏用户具备较高的用户黏性与持续付费能力，预计这两款老游戏未来仍能为公司贡献较为稳定的收入。另外，公司收购的另一家公司 Runic Games 预计将于下半年推出新游《HOB》，主机游戏业务有望维持高增长。

影视业务： 院线+电影+电视剧，拓展影视产业链布局电影方面，公司上半年出品了《非凡业务》，实现收入 5847.41 万元，同比增长 46.65%。公司与环球影业合作的片单投资正稳步推进中；与威秀娱乐集团、WME | IMG 成立完美威秀娱乐集团，发布片单包括成龙主演的科幻动作电影《机器之血》、韩庚/凤小岳/山下智久主演的科幻动作电影《解码者》、张艺谋执导的《影》以及真人动画电影《当小七遇上加菲》，将于 2017 年底、2018 年陆续上线。

电视剧方面，上半年无新增影片确认收入因此收入较低，2017Q3《深海利剑》及《神犬小七》第三季将确认收入。其中，《深海利剑》于北京卫视及浙江卫视暑期档热播，取得良好收视与口碑；《神犬小七》近期即将播出。公司已开拍及预计投资的影视作品涉及了知名网络小说改编、军事、玄幻、武侠、青春、都市等多种类型及题材。其中，《东山晴后雪》、《烈火如歌》、《灵魂摆渡之黄泉故事》、《勇敢的心 2》、《走火》、《香蜜沉沉烬如霜》、《归去来》、《西夏死书》、《忽而今夏》、《趁我们还年轻》、《壮志高飞》等均已开机制作。

院线方面，公司并表今典院线实现收入 3.92 亿元，毛利率 18.36%。

未来将积极扩展影院的文化功能，创新影院场景消费模式，借助影院作为游戏线下活动地点等多种营销方式不断提高非票收入。

投资收益：联营子公司祖龙娱乐持续贡献较高投资收益公司上半年确认投资收益 1.42 亿元，其中，祖龙娱乐通过权益法贡献投资收益 0.94 亿元。祖龙娱乐主要从事游戏研发，是公司最早的研发团队祖龙工作室独立后组成。由于上半年祖龙娱乐接受了外部增资，公司对祖龙娱乐的持股比例减少为 23.49%。祖龙娱乐的收入主要来源于手游《梦幻诛仙》，游戏由腾讯代理运营，流水表现良好。新游《九州天空城 3D》近期上线，目前位居 iOS 畅销榜前 10。

公司销售、管理费用率分别为 9.83%、28.85%，较去年同期同比分别降低 5.36、8.42 个百分点，费用率降低分别是因为游戏推广费用及委托开发费大幅降低。公司财务费用率 3.16%，较去年同期有所增长主要是因为利息开支增加所致。整体来看，公司期间费用率 41.85%，较去年大幅减少 13.01 个百分点。

公司公布2017Q1-Q3业绩预告，预计实现归母净利润区间为10.2 亿-10.9 亿，同比增长42.18%-51.93%。Q3单季度净利润区间3.49-4.19亿元，较Q2环比增长1%-21%，利润持续正增长。

我们预计公司 2017-2019 年归属于母公司股东净利润分别为 14.66 亿元、17.34 亿元和 21.01 亿元，每股 EPS 分别为 1.12 元、1.32 元和 1.60元，对应 PE 为 30.26、25.58、21.11 倍。考虑到公司以影视、游戏双主业为核心，同时具备整合整个泛娱乐产业链的潜力，且公司在国内外均具有一定的品牌影响力，维持“增持”评级。

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