貶值VS升值！央行管控之下人民幣何去何從

人民幣再一次面臨壓力。過去3年中國央行一直努力不讓人民幣相對於美元貶值太快，而現在趨勢再度扭轉。現在，就如2005年中國央行表面上讓人民幣與美元脫鉤之後的前十年那樣，央行正努力限制人民幣相對美元升值。

影響人民幣幣值波動的資本賬戶政策也回到了原點。在脫鉤後的前幾年，中國政府逐漸放開資本外流，希望更多資本外流能夠抵消通過貿易順差和資本流入進入中國的大量資金，從而減輕人民幣的升值壓力。

然後，過去3年來，由於人民幣面臨貶值壓力，這些政策發生逆轉。對增長和金融體系風險的擔憂引發了貨幣貶值和資本外流的循環。中國央行收緊了資本外流。最初這一舉動導致更多恐慌性資本外流，但最終中國央行贏得了戰鬥。

現在，中國央行擁有一個絕佳的機會，可採取措施以減輕這些周期對人民幣幣值的影響，並加強其對貨幣政策的控制。但中國央行還必須改變其對資本流動的策略。

這個機會之所以出現，是因為投資者似乎相信，中國經受住了短期難題的考驗，能夠繼續保持增長。美元相對於歐元和日元等其他主要貨幣的貶值也有所幫助。中國央行做到了讓人民幣相對於美元小幅升值，同時又不會喪失在中國其他較大出口市場上的競爭優勢。

從近期的經驗可以明確一點，這種機會的窗口轉瞬即逝。因此中國央行必須採取行動，而不是繼續糾結於自己無法控制的事態。

每一個國家都是獨特的，每一次改變貨幣制度的經歷也是獨特的。但歷史上的一個共同經驗是，在遭受貶值壓力期間退出固定或者嚴受管控的匯率制度，會加劇市場動蕩，使退出更加混亂和難以管控。而如果在貨幣處於強勢的時候採取這種行動，並結合以進一步開放資本賬戶的政策，就可能避免這些壓力。

為了應對匯率波動而在資本賬戶政策方面反覆，會降低這些政策及其他政策的可信度，讓政策更加引人懷疑，效果也會打折。中國最近向外國投資者開放了企業和政府債券市場。儘管其中一些債券的收益率頗有吸引力，但由於中國政府同時打擊資本外流，投資者興趣寥寥。政府雖然保證不會限制投資者將對這類債券的投資和收益匯回本國，但這種保證對潛在投資者而言只是空洞的話語。

中國央行只需遵行自己宣布的政策即可，即參考一籃子貨幣來管理人民幣匯率。但由於外界對其政策可信度存疑，中國央行需要坦誠對待其匯率政策，遵守其人民幣匯率由市場力量決定的承諾。此外，中國央行還必須放棄其幾周前宣布的引入「逆周期調節因子」這樣的策略。這類舉動被認為是中國央行的一種幾乎不加掩飾的借口，而一旦市場力量將人民幣匯率推向央行認為不理想的方向，央行會繼續操縱人民幣匯率，尤其是對美元匯率。

由市場決定的更靈活的匯率，以及更開放的資本賬戶，將使中國經濟受益。這樣的政策組合將有助於吸引外國投資者參與，從而發展國內的金融市場，並給中國投資者提供一個從國際資產組合多樣化中受益的機會。匯率更靈活，也讓央行能夠利用貨幣政策和其他市場工具來管理通脹和信貸。這又有利於改革銀行體系，改善資本配置，降低金融體系的風險。

對於人民幣投資者而言，過去的一系列事實顯示主觀去猜測人民幣的漲跌意義不大。人民幣的走勢仍然取決於央行的態度，在這個獨特的貨幣市場中，幾乎每一次匯率的中長期變化都是跟隨央行的政策而決定的。以當前的情況來看，央行似乎開始努力打壓人民幣的升值幅度，如此而言短期尋找高點做空似乎是一個不錯的選擇。

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