金融繼續去槓桿，企業信貸並未萎縮

事件：

中國人民銀行9月15日發布數據顯示，8月社會融資規模14800億，其中新增人民幣貸款11500億。8月份金融機構新增人民幣貸款（區別於前者，包含了銀行業金融機構拆放給非銀行業金融機構的款項）為10900億，新增人民幣存款13600億元。8月份M2增速為8.9%。

點評：

M2增速8月再創新低，單位活期存款是元兇。

8月份廣義貨幣供應量M2為164.52萬億元，同比增長8.9%，較上月回落0.3個百分點，連續4個月增速低於10%。事實上，M2增速自2016年四季度以來持續下滑，趨勢已有11個月。

M2的本質是存款，因此其變化趨勢與原因同各項存款餘額類似。通過拆分結構，我們發現單位活期存款同比增速均明顯下滑，但是單位定期、居民與其他存款增速相對平穩。可見單位活期存款增速下滑是拖累M2增速下滑的主因。

企業部門存款增速同樣持續下降。

觀察另外一個指標，各項存款餘額同比增速，我們去尋找具體是哪個部門的存款增速在下滑。8月份各項存款餘額達到161.84萬億元，同比增速已由去年底的11.0%降至8月份的9.0%。從結構上看，企業存款的增速持續下滑是2017年上半年以來各項存款餘額增速持續下滑的關鍵。去年底企業存款餘額同比增速為16.72%，今年7月份僅為10.81%；而居民儲蓄存款與非銀金融機構的存款同比增速相對平穩；財政存款存量佔比僅3%，對總存款餘額增速影響幾乎忽略不計。

因此，我們可以斷定，上半年M2增速持續下滑的關鍵是企業存款增速在放緩。而企業存款增速放緩，則有可能是經濟活動如投資增加，佔用了存款資金。

資金脫虛入實，8月短期信貸活躍。

從另一個維度觀察M2增速的下滑，我們發現國內信貸同比增速也在持續下滑。進一步拆分其結構，我們發現對其他金融機構債權同比增速持續下滑而對企業的債權同比增速則較為平穩。因此，信貸增速下滑的原因是收緊了商業銀行對券商、信託等非銀金融機構的放貸，這符合金融去槓桿的大背景。對企業端的放貸並沒有因為去槓桿的影響而收緊，同樣符合金融支持實體經濟的監管思路。

8月份金融機構新增人民幣貸款10900億元，比上月多增2645億，主要是短期貸款與票據融資大幅多增，8月份兩項多增3143億，而中長期貸款是少增的。其中，反映實體經濟融資情況的企業中長期貸款新增3639億，較上月少增693億；與住房信貸息息相關的居民中長期貸款新增4470億，較上月少增74億。

金融去槓桿，表外融資佔比較小。

M2是央行通過商業銀行向社會的資金投放，社會融資結構則反映的是社會各部門獲取資金的方式。在去槓桿大方向下，央行通過對不同部門的信貸投放力度調整使得M2增速持續下滑，這種力度調整也改變了社會的融資結構。其結果便是表外融資佔比收縮或許成為未來的新常態。

新增社會融資規模8月份為14800億，其中表外融資僅新增2687億，佔比18.16%。而MPA考核之前的2017年一季度表外融資規模月均新增7578億，佔比一度高達40%。分項看，8月份委託貸款減少82億，信託貸款新增1143億。

綜上，雖然M2整體增速的持續下滑，但是並不意味著銀行對企業的信貸收縮，從結構上看，企業的信貸增速一直較為平穩，與M2增速走勢出現明顯背離。與此同時，對非銀金融機構的信貸增速大幅下滑，或許表明資金在金融機構內部空轉的現象正在成為歷史。因此，M2增速不斷創新低說明我國去槓桿取得了較好的效果，這對於我國經濟來說，並不是一件壞事。

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