融信重估G58地塊價值背後：南京一房難求，房企都在上槓桿

猶如高溫天氣一樣，南京的樓市繼續高燒，這也使得16個2016年9月被譽為「高價」拿地的企業重估其南京地塊的價值。

這些企業包括多家港股上市公司，譬如恆大（0333）、金地商置（00535）、融信中國（03301）。

當下的南京，多個樓盤去化迅速，買房搖號成為主流。從亞泰山語湖、碧桂園翡翠台，到京奧港未來墅，購房者搖號得房率持續偏低，譬如翡翠台只有0.7%。與價格上漲形成對應的是上市量的不足，南京克而瑞數據統計：8月份南京共有5093套房源上市，較7月份下跌33.1%。

7月份，在樓市實施長效調控機制的背景下，包括萬科、中海、金地等多家房企仍爭搶南京地塊。當月，南京8天內共拍賣出30幅地塊，其中12幅宅地全部達到最高限價，多個項目的競拍次數超過100輪。但如果加上新政要求的建設保障房的投入，許多地塊成本已直追甚至超越同地段房價，可以說是隱性地王，地價遠超2016年9月價格。

2016年第四季度開始至今，南京樓市迎來史上最嚴調控期，土地市場也是新規頻出，但因其優越的產業環境、區位優勢和歷史文化底蘊，卻愈發受到開發商的追捧。據智通財經APP了解，除卻傳統的萬科、保利、中海、招商等企業在加緊拿地之外，星河、金科等過16家房企首次涉足南京。至此，百強房企中近七成已經完成這個六朝古都布局。

2016年至今南京一共誕生了30多幅樓麵價達到2萬元以上的地塊，但截至目前這些地塊中年內預備入市的最多不超過5家。不過這種情況正在悄然改變，譬如融信中國的G58地塊已開始動工建設。

現在的問題是，南京、杭州等一這些「新一線」城市布局的改變，會是國內房企戰略轉向的縮影嗎？

被重估的G58地塊

2016年9月，南京總計出讓20個地塊，彼時所有地塊均以最高限價出讓，最後搖號以幸運者得之。

根據後來的媒體報道，江寧、仙林、城南、江北、麒麟5個板塊誕生新地王，江北高新區、城北堯化門、江寧九龍湖、江寧岔路口、江寧方山、江寧正方新城、仙林湖、城南鐵心橋等10個區域地價被刷新。

融信中國彼時收穫的G58地塊，位處仙林湖區域，彼時有20家企業均出以最高限價，樓面地價為24957元/平方米。最後，通過搖號花落融信中國。

但1年前的「地王」，比起2017年7月的土地出讓，則不值一提。30幅地平均溢價率96.6%，多宗土地競價超過100輪，並總計需配建18.94萬平方米的保障性住房，無償交給政府。如此計入保障房面積真正測算，則已是新一輪的「地王」製造機。

以7月7日出讓的九龍湖G20地塊為例，該地塊被金隅地產以32億元拿下，樓面地價達1.98萬元/平方米，要現房銷售，需配建保障房建築面積2.78萬平方米。1.98萬元僅較周邊地塊之前拍賣價格低數百元，但加上配建保障房的成本，真實地價約2.6萬元/平方米，實際上是創出地價新高。

截止8月底，雖有「史上最嚴」調控政策壓頂，但包括萬科、保利、中海、招商、碧桂園等房企均有落子南京，如招商地產新增面積同增14.29%，而龍湖拍得的土地面積最大。

這裡就得出一個疑問，在嚴苛的出讓條件之下，萬科、龍湖、融創等房企仍然表現出對南京土地如饑似渴的熱情，作為地產界的老人，郁亮、吳亞軍、孫宏斌會看錯南京未來的房產市場嗎？

回到2016年融信的G58地塊中，24957元/平方米這個價格是否合理。

註：2016年9月前南京各區域的地塊最高價格

這裡有幾點需要作為參照：地產商對於G58地塊的價值判斷、G58所處區域樓盤的價格對比、目前新的地塊出讓、當前區域市場供應等。

G58地塊的價值：彼時20家國內一線房企均以最高限價競爭標，說明共同看高該地塊價值。主要源於該地區處於仙林大學城遠期規劃里，未來該區域將打造成高新技術產業園區，園內聚焦眾多「高學歷、高收入」人群，對房源價格接受能力高；

價格對比：目前區域價格均在3萬元/平方米以上。據智通財經APP查閱鏈家得知，新城香悅瀾山和萬達茂，均價在3萬元左右；高科榮鏡（2013年）在3.5-4.1萬左右；

無新出讓地塊：在G58地塊之後，仙林湖區域再無新地塊出讓，這使得在未來兩年內，仙林湖新房供應極為有限；

當前區域市場供應：2017年上半年，仙林湖區域供應量僅有4.14萬平方米，同比下跌89%，進入8月份更是「交了白卷」，供應量掛零。

綜上所述，再加上上文所言及的南京房地產前景看好，融信中國G58地塊在2016年或許拿地價格「稍貴」，但現在來看已在合理區間。

雖然南京出台了《關於推進供給側結構性改革的意見》，對新房上市價格予以指導，但考慮到近期城市庫存量在低位運行，且為免誤傷開發商拿地積極性，或會在指導上適當加入開發商合理的利潤區間。

根據南京克而瑞的統計數據，截止到8月30日，南京2017年的供應面積為527.5萬平方米，同比下降36.5%，與2011~2016年均值600.5萬平方米相比也減少73萬平方米，是2013年溧水、高淳撤縣建區加入到全市統計後供應量最低值。

更為重要的是，隨著北京取消限價政策傳聞的釋放，未來各大城市是否取消限價仍未可知。南京克而瑞首席分析師周穎即坦言，南京房價反彈壓力非常大，尤其是到2018年下半年和2019年上半年，南京現房銷售拍得的50餘幅地塊或將集體亮相，屆時限價政策如何執行，甚至是否會一定程度放開都還是未知數。

一二線城市是中期地產支撐

對於融信中短期業績的影響，南京僅是其中一個例子，事實上目前國內定義的「新一線」城市房產市場多如同南京一般火熱，譬如杭州、廈門。

2017年上半年，融信在僅推出4個新樓盤的情況下，仍然實現了155.14億元的上半年合約銷售目標，較上年同期增長約17.35%，新盤去化率高達93%。

收入分布中，杭州項目佔比60%。2013年融信中國進入杭州市場，4年時間布局了15個項目，下半年預計在杭州推出10個全新樓盤。杭州作為經濟潛力與人口潛力都相對較高的城市，10個項目將為融信貢獻可觀的未來結轉業績與利潤。

就廈門而言，以融信鉑悅灣為例，2016年拿地的樓麵價成本為23207元/平米，但現今不同產品的預售價為3.7-5.8萬元/平米。

穆迪認為，未來融信合約銷售的增長可獲得其優質土地儲備的支撐。截至2017年6月底，以總建築面積衡量，公司在福州、杭州、南京、上海、廈門和天津的項目在融信總土地儲備面積中佔到了67%。上述城市的房地產需求強於全國平均水平，原因是這些城市購買力較強的購房人群規模不斷增長。

數字驗證了這一點：上半年融信中國在一二線城市拿地均價為10603元/平米，在售項目均價為26584元/平米;三四線城市拿地均價為5754元/平米，在售項目均價為14469元/平米。

融創、萬科都在加槓桿

國家統計局公布的樓市數據顯示，截止8月底，國內僅3.32億平方米待售面積，創下四年來樓市庫存新低，去化周期降到了5.1個月。

與庫存創新低形成對比，房企拿地熱情遠超過往。截至8月31日，拿地最積極的50大房企合計拿地金額達到14910億元，較之2016年10093億元，漲幅高達49%。

在這一輪拿地大戰中，融信同樣在快速攻城拔寨。截至2017年6月30日，融信在18個城市已擁有76個地產項目，總土地儲備1301萬平方米，僅今年上半年新增土儲就約381萬平米。

當然，這也是融信所被質疑的地方。截至2017年6月底，融信的短期債務達人民幣189億元，較2016年12月底的人民幣77億元增長144%。與此同時，儘管2017年上半年融信合約銷售額增長64.3%，截至2017年6月底公司現金及存款下降32%至人民幣110億元；由於總債務增加，企業的凈負債率從去年98%上升至今年上半年的192%。

但這樣做錯了嗎？

事實上，在整個2017年，大部分的房企都在加槓桿，包括萬科、華潤、招商蛇口、保利、萬科等無一倖免，綠地的凈負責率甚至連續兩年超過267%。在9月的投資者電話會議上，萬科證券事務代表梁潔坦言，萬科要加槓桿。

數據顯示，萬科2017年上半年凈資產負債率比2016年底增加了近7個百分點，此前大股東華潤置地更增加了17.7個百分點。

外國投資人因為不了解中國房地產市場，故此往往錯誤的預估，在恆大、碧桂園上尤其如此，因為他們不了解一個高速成長的市場，加標杆才能實現對市場的快速佔領及獲取後期更豐厚的利潤——今年1-7月房地產前十強已經佔到了全國7萬億銷售市場規模的25%，相比去年底18.35%的市場佔有率有大幅度提升。

在智通財經APP看來，融信的高負債勿需擔心，除了有中國市場中大房企都在加槓桿的特殊因素，另有融信本身優良的企業質地：

A.在融信期末有息負債中，主要來源於銀行借款、境內公司債及美元優先票據，到半年度末平均融資成本6.73%，遠低於90%房企；

B.融信速動比率0.81，較上年同期提高約0.1。今年上半年融信總資產周轉率為0.11次，較去年同期上升下降0.03次，總資產周轉率較好。另值得指出，融信到半年度末在手現金110億元，以公司現有規模，通常保持50億元現金足以維持公司正常生產經營；

C.截至2017年6月30日，融信集團已經獲得總授信額達1185億元，未使用授信647億元。其中獲得銀行授信1033億元，非銀行機構授信152億元；

D.以公司的開發計劃，未來一年內預計可推售貨超過1000億，為公司後續業績及現金流提供了有效保障

E.融信綜合權益快速增加。2016年，融信權益總額漲到230.89億元，約是2015年的4倍，這些權益的增加主要源於項目的快速結轉、利潤的增長及公司的輕資產戰略。

F.對於即將到期債務，融信可以通過新的權益性融資和債權性融資歸還到期債務。公司目前土儲貨值3000億元，即使不採用「借新債還舊債」的方式，根據項目開發計劃，公司未來完全有能力用銷售回籠資金歸還現有債務，債權人的權益肯定有保障;

G.融信的聯合開發力度有所增強。在新增的21幅土地中，包含自營與合營項目。近年有多筆與萬科、綠地、碧桂園、保利等開發商合作的拿地與開發案例。

作為房地產企業，要為其股東創造更大的價值，增加財務槓桿是一個必然的選擇。

我們看到，融信正處於快速發展階段，在此一階段內確實槓桿率相對較高，但財務方面仍處穩健區間，並通過輕產運作減低負責率，而通過目前的銷售和激漲的土儲規模，我們反而看到了其成為另一個融創中國的可能。

於2016年於港交所上市的融信中國，2017年上半年累計收益119億元，同比增長70.4%，較之2012年的12億元營收，6年不到已翻升約10倍。

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