美聯儲10月縮表貴金屬配置價值下降

最新 09-25

廣州期貨薛麗冰

2017年9月25日

三季度，由於受到美朝局勢緊張的影響，滬金期貨無視美聯儲加息周期，自年內的低點268元/千克展開反彈，一度升至285元/千克的高點後重新回落。由於受到美聯儲貨幣政策正常化的影響，展望後市，我們認為四季度黃金走勢偏弱。

一、美聯儲將於10月開啟縮表計劃

美聯儲(Federal Reserve)在2017年9月20日發表的聲明中，做出了以下決定，以實施聯邦公開市場委員會(Federal Open Market Committee)宣布的貨幣政策立場:

美國聯邦儲備委員會(Federal Reserve System)的理事會一致投票決定維持利率支付的利率，並將超額準備金率維持在1.25%。

作為其政策決定的一部分，聯邦公開市場委員會(Federal Open Market Committee)投票決定授權並指導紐約聯邦儲備銀行(Federal Reserve Bank of New York)的公開市場部門，直到指示，按照以下國內政策指令在系統公開市場賬戶執行交易:「2017年9月21日生效,聯邦公開市場委員會將根據需要，指導前台進行公開市場操作，將聯邦基金利率維持在1 -1/ 4個百分點的目標區間，包括通過隔夜逆回購操作(逆回購操作期限超過一天,必要時以適應周末,假期,或類似的貿易慣例)提供1.00%的利率, 僅以美國國債的價值為限，直接在公開市場賬戶中操作，並以每天300億美元的對手方限額為限。

委員會負責指導前台，在9月的拍賣會上繼續展期到期的國債，到9月，從美聯儲持有的到期的機構債務和機構抵押貸款支持證券收到的本金支付繼續投資於機構抵押貸款支持證券（MBS）。2017年10月起生效，委員會負責指導前台，展期每個月拍賣會上到期的美聯儲持有的國債中超過60億美元以後的部分國債。每個日曆月美聯儲持有的機構債務和機構抵押貸款支持證券的本金支付金額中超過超過40億美元的部分用於再投資於機構抵押貸款支持證券。

二、美聯儲縮表古今對比

回顧歷史，我們發現美聯儲成立至今，出現過7次縮表，分別是：1920-1922年、1930年、1949年、1960年、1978-1979年與2000年-2001年。由於早期的數據難以獲得，因此，我們姑且簡單回顧一下1978-1979年與2000年-2001年兩次縮表對黃金價格走勢的影響。

1978-1979年期間，由於受到第二次石油危機的衝擊，美國經濟出現嚴重的滯漲局面，因此美聯儲採取縮表+9次加息的緊縮性貨幣政策。縮表期間，黃金價格小幅下行，白銀價格變化不大，美股走勢震蕩，美元走強。

2000-2001年期間，在互聯網泡沫破滅與9.11恐怖襲擊後，美聯儲通過縮表+3次加息退出短期流動性救助措施。期間，回購協議項目持有規模顯著遭到減持。美聯儲縮表期間，美元指數走強，黃金白銀價格下跌，美國股市震蕩走弱。

通過對比，我們發現，與前兩次縮表不同的是，本次縮表屬於被動縮表，主要過程通過停止對當前持有至到期的國債及MBS的再投資而實現。

美聯儲10月開啟縮表計劃，縮表方式符合2017年6月13-14日的《聯邦公開市場委員會的會議記錄》所提及的。但2017年6月份公布的《聯邦公開市場委員會的會議記錄》並說明：「改變聯邦基金利率的目標區間是調整貨幣政策立場的主要手段。但如果經濟前景的實質性惡化，並要求大幅下調聯邦基金利率目標，則委員會將隨時將回收的本金重新用於再投資。」因此，我們認為，美聯儲本次縮表是貨幣政策正常化操作，是基於對美國經濟良好復甦的情況下進行的。隨著美國經濟走好，黃金配置價值下降。

三、美國經濟增長良好

9月19-20日，美聯儲議息紀要顯示：聯邦公開市場委員會七月份舉行會議以來收到的資料表明，勞動力市場持續復甦，經濟活動今年以來一直呈上升態勢。近幾個月的就業一直保持穩定，失業率保持在較低水平。家庭支出一直在不斷擴大，近幾季商業固定資產投資增長回升。以年化為基準，不包括食品和能源價格的核心通暢率已經下降，低於2％。以市場為導向的通脹補償指標仍然很低，基於調查的長期通脹預期指標幾乎沒有變化。

該委員會在其法定任務期限內，力求最大限度地促進就業和價格穩定。颶風哈維、伊爾瑪和瑪麗亞摧毀了許多社區，造成了嚴重的災難。風暴相關的破壞和重建將在短期內影響經濟活動，但過去的經驗表明，風暴不太可能在中期內實質性改變國民經濟的進程。因此，委員會繼續預計，隨著貨幣政策立場的逐步調整，經濟活動將以溫和的速度增長，勞動力市場狀況將進一步加強。在颶風過後，汽油和其他一些物品的價格上漲可能會暫時推高通脹; 除了這一效應，12個月的通貨膨脹率預計將在短期內保持在2%以下，但在中期穩定在委員會2%的目標上。經濟前景的短期風險似乎大致平衡，但委員會正在密切關注通脹的發展。

鑒於實際的和預期的勞動力市場狀況和通貨膨脹，委員會決定聯邦基金利率的目標範圍維持在1％至1.25％水平不變。貨幣政策的態度依然寬鬆，支持了勞動力市場狀況的進一步加強，及通貨膨脹率持續回升到2％。

在確定聯邦基金利率目標範圍未來調整的的時間和規模時，委員會將評估實際經濟狀況和與最大就業目標和2％通貨膨脹率相關的預期經濟狀況。這項評估將考慮到廣泛的信息，包括勞動力市場狀況的衡量，通脹壓力和通脹預期指標以及金融和國際發展方面的數據。委員會將仔細監測實際和與對稱通脹目標相關的預期的通貨膨脹情況。委員會預計經濟狀況將會以聯邦基金利率逐步上漲的方式發展;聯邦基金利率可能會持續一段時間維持在現有水平，低於在長期內預期上漲的水平。然而，聯邦基金利率的實際路徑將取決於彙報數據所得的經濟前景。

從9月20日公布的美聯儲議息會議記錄中我們可以看到，美國經濟增長良好，美國失業率處於歷史低位，就業市場的持續復甦使得個人消費支出增長，並美國國內私人投資增長為美國經濟增長帶來良好的驅動力。雖然美國7月貿易差額-42068百萬美元，處於2010年1月以來的中位數之下，但是美國7月進口金額和出口金額均處於2010年1月以來的中位數之上，側面反映了美國貿易逆差是由於美國經濟增長領先於其他國家所致。雖然目前美國的通脹率仍低於2%，這是因為前期的油價下跌及非石油進口品價格下跌所致，但美聯儲仍有信心美國通脹正朝著2%的方向增長。在美國經濟增長良好的背景下，我們認為美元短期的下跌空間不大。

四、歐洲各國貨幣政策逐漸開啟緊縮進程

美東時間周一，英國央行行長馬克·卡尼表示，英國脫歐可能會推高英國的通脹率，因此英國央行未來幾個月或將上調利率。

9月6日，加拿大央行上調基準利率25個基點至1%，致加元大漲美元承壓。此外，加拿大央行強調未來貨幣政策要根據數據和金融市場發展的通脹前景所確定。

美朝對峙仍未得到解決

美國國防部發布聲明稱，他們於稍早之前從關島派出B1轟炸機，配合沖繩基地的F15戰鬥機，飛越了朝鮮東部國際領空。美國防部稱這次行動是為了證明美國有多種軍事能力可以消除來自朝鮮的任何威脅，他們已經做好了保護美國領土和盟友的全面軍事準備。

五、黃金期貨基金持倉

截至2017年9月19日，COMEX黃金期貨和期權總持倉量為824227張，COMEX黃金期貨和期權凈持倉量為252776張，均處於2016年9月以來最高水平，且處於歷史上較高水平。表明黃金受到美朝局勢緊張的影響，避險資金大幅湧入。

六、黃金ETF基金持倉

截至2017年9月22日，世界最大COMEX黃金ETF持倉黃金856.08噸，處於今年7月以來最高水平，分別高於高於2015年12月15日持倉量634.63噸，高於2016年12月15日持倉量842.33噸，高於2017年3月15日持倉量839.43噸，高於2017年6月16日持倉量853.68噸。

七、總結

綜上所述，由於美聯儲將於10月開啟縮表計劃，且市場對美國經濟復甦存信心，料美聯儲在年內仍將有一次加息。在加息的背景下，黃金作為不生息資產投資價值下降。料四季度黃金走勢偏弱，經供參考。

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