美國縮表對中國經濟的影響
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所謂美聯儲縮表，簡單地說是指中央銀行減少資產負債表規模的行為，即在資產端減少當時買來的債券和MBS，在負債端收回美元。其操作方式是美聯儲通過直接拋售所持債券或停止到期債券再投資的方式，直接抽離市場基礎貨幣，實質等於變相提高利率，是更為嚴厲的貨幣緊縮政策，對流動性影響較大。通過「縮表」這種方式，美聯儲可以賣出國內資產，收回過去投放在市場上流通的美元，實現對基礎貨幣的直接回收從而實現貨幣政策正常化。相對於提高利率，「縮表」更為嚴厲，也體現了美聯儲推動貨幣政策回歸正常化的堅決立場。
1920年以來，美聯儲共計進行了7次縮表；數據統計顯示，美聯儲每一次的縮表都會對其他國家經濟產生巨大影響：縮表後有的國家表現為物價大幅上漲，有的表現為經濟大幅下滑，有的表現為資本外流大幅增加。2017年9月20日，美聯儲宣布將從2017年10月開始縮減總額高達4.5萬億美元的資產負債表，這是美聯儲自2008年國際金融危機以來首次宣布「縮表」，也標誌著美聯儲貨幣政策進一步收緊。本周，長江產業經濟研究院院長劉志彪教授組織群內專家、學者們，針對「美國縮表對中國經濟帶來的影響」這一主題展開討論。我們精選了大家發言中的主要觀點發佈於這一期推文中，如果你有什麼有趣的觀點或是希望對文中作者的觀點進行補充、評價，都可以在下方給我們留言。
觀 點
陳東（安徽工業大學）：
（1）縮表對世界和中國的影響不僅是一個事實上的長期性，也是一個心理上的長期性，其傳導的影響將是深遠的，影響也可以用「大殺器」來形容。
（2）縮表短期不會衝擊美國企業的流動性，主要是刺激國際上美元迴流，配合美國國內減稅及川普的穩定製造業、擴大中產階級就業等方式，將對美國經濟的推動產生疊加效應，但對世界來說可謂雪上加霜。
（3）美國縮表對一個正常國家作用不一定大，但對一個發展不好的經濟體來說，絕對是釜底抽薪的影響；如果2018年經濟下行的預言證實，保持人民幣匯率穩定和防止資金外流將面臨巨大的壓力。
（4）美國縮表可能會帶來中國央行短期的降准來對沖，但目前的貨幣投放只會帶來更多的低效投資；加之目前國內的環保壓力，大量的民營製造企業可能在2018年大量倒閉，帶來大量的失業，以及對未來經濟的悲觀預期，民間消費能力會受到收入減少和悲觀預期雙重作用，產生進一步斷崖式下跌。上游的漲價無法持續下去，產業轉型升級和以我為主的全球價值鏈重塑可能會受到較大衝擊。
張雲逸（上海鴻逸投資）：有些人把美聯儲縮表的影響過於誇大，川普的減稅和美聯儲的縮表是計劃中的項目，但美元指數中期一直走弱。未來的變數很多，川普政策的落地進展和縮表的進度還需觀察。另外拋開效率不講，我國政府的宏觀調控能力、執行力和應對能力，確實無出其右者。
孫建波（家族財富管理50人論壇秘書長）：美聯儲縮表，體現的是美國及其主要貿易夥伴的復甦。但龍頭先縮表，小弟的復甦節奏未必跟得上，往往會先導致資產迴流，小弟們先痛苦兩年，然後慢慢跟上。
劉志彪（長江產經智庫）：從2009年開始人民幣國際化，人民幣國際支付使用市場份額目前只有1.6%左右，雖然已經是世界第六大貨幣，但是與美元影響相比不足掛齒。美聯儲縮表對中國經濟一定會有較大的影響。
人民幣自己縮表會毀了中國經濟的槓桿體系，產生更加嚴厲的緊縮效應和摧枯拉朽般金融危機。中國國內企業前期正在通過一些市場和非市場的方式，如下達產能縮減指標、利用環保規制等，進行了部分產能出清，針對的是產業鏈的上游企業，尤其是有利於大國企，能否成功，取決於能不能順利地轉嫁到下游企業和消費者；如果不能，會反作用於上游復甦。
劉曉昶（華泰證券）：美國縮表體現的是美國經濟的率先復甦，美聯儲利用這一時間差優勢為美國獲得大量的利益。美國縮表的影響主要是較長時期內支撐美元走強和吸引全球資金迴流美國，同時也影響中國等外圍國家的貨幣政策、經濟決策。
中國雖然未正式加息，但是今年以來的國內市場利率已經有了明顯抬升。國內在股市樓市的種種降槓桿措施，也是對美國率先復甦縮表加息帶來影響的應對之策。未來，中國跟隨美國縮表加息是必然的，只不過現在是在爭取時間讓國內實體經濟儘快跟上。
現在關注的不僅是美國縮表加息，還需關注到歐洲、日本等經濟大國的復甦進程和復甦路徑，中國後續需要有促進高質量、實質性復甦的舉措。
樓稼平（寧波布衣）：
（1）若按美聯儲既定縮表方案，從2017年10月至2019年7月，表內證券資產累積縮減幅度將達到6760億美元；此後，下降速度大幅放緩，直至2023年4月累積降幅達到1.85萬億美元，完成縮表目標，「瘦身」後的證券持有規模約為2.41萬億，表內資產規模約為2.62萬億，均約等於當前規模的60%。
（2）美聯儲在最初兩年縮表所沖減的6760億美元資產，如果完全受制於貨幣乘數效應（此中估計為6），將相當於造成全世界美元M2減少約4萬億USD。所以，初期按每月100億美元不算快的節奏、以被動削減方式縮表，俾觀察效果。一般認為，至少初期的縮表效果，很多是心理上的，並且人們現在並不覺得縮表是反向QE。
（3）今年8月與2013年同期相比，中國人民銀行資產負債表中，外匯佔總資產比率由81.21%下降到61.92%，央行的官方儲備資產同期減少了13.25%，而總資產規模卻由308926億元擴張至347144億元；可見，在央行總資產規模擴張與官方儲備資產減少之間，是「對其他存款性公司債權」和「對其他金融性公司債權」的增加，填補了兩者之間日漸增大的差額。與此同時，中國M2規模由106.13萬億猛增至164.52萬億。中國央行這幾年資產結構的變化以及M2異乎尋常的增長，意味著人民幣對美元的依賴度在減弱以及中國經濟對美聯儲貨幣政策的敏感度趨於弱化。
（4）美聯儲縮表最初兩年對中國經濟的影響可能是象徵性的（QE停止，即將反向），等縮表效應開始顯示到傳導到中國，當有較為充裕的時間可作反應與調整。中國有中國的問題，但一時還與美聯儲縮表無太大關係。
孫國民（南京大學博士後）：
（1）美聯儲縮表短期影響相對較小，一旦形成穩定的市場預期，並配合減稅降負的產業政策，將會帶來資金的大幅迴流，進一步提升美國產業競爭力，同時還會進一步促進美國就業。
（2）美聯儲縮表對我國資本市場有一定的影響，帶來我國資本市場的新一輪下跌，因此需要中國加快重啟資本市場繁榮的應對之策去沖抵美聯儲縮表的不利影響。
（3）美聯儲縮表同美國的通脹也有一定的關係。當前美聯儲通過逆向操作-縮表來降低通脹預期，同時也可以部分抵消通脹帶來的企業經營成本上升壓力，而這種抵消程度取決於縮表調控的力度、節奏以及持續時間，總的來說是相機決策的結果。
施康（香港中文大學）：
為什麼現在縮表影響不大：（1）已經預期到了；（2）長遠的漸進過程；（3）當前中國正在進行金融管制；（4）流動性都在實體外打轉，縮表只是金融市場少幾個循環而已；（5）我們已經太大了，太強了。
10年前我們的貨幣與GDP通脹的相關係數大概0.7上下，現在落在0.3~0.4範圍，流動性對實體的影響越來越小。當然長遠來說，如果美聯儲一直持續緊縮，必然有影響。
王豐（江蘇海美新材料）：短期是貨幣貶值，有利於外貿企業；但對高債務、高泡沫的殺傷力值得重視和研討。
司增綽（江蘇師範大學商學院）：外匯管理的防火牆築高了，從國外引智引資都會受到阻礙，對外開放環境也會受影響。
王修志（廣西師範大學）：美國縮表的實際影響不會太大，象徵意義超過實際意義。從2007年次貸危機以來的實踐看，這樣的操作讓歐元也「很受傷」，包括歐盟在內的國際社會對美聯儲政策操作動機的質疑和批評在增多。對美國自身而言，「以我為主」的「任性」操作也可能損害其國際貨幣霸主的形象。如果這樣的影響產生並擴散，對其他致力於增強國際貨幣地位的貨幣而言是不是也是利好呢？
於曉華（哥廷根大學）：世界70%以上的儲備和貿易是美元。美元縮表會讓美元升值，如果結合稅改，那才是超級核彈，中國才受負面影響；如果沒有稅改，因為中國貿易規模比美國大，有可能增加人民幣貿易份額，美國從貿易角度可能受損。
王建國（日本中京大學）：當其他各國都在實行量寬政策的時候，美國率先結束，按正常情況應該是，美元流向美國的同時，各國對美國市場的商品出口也會增加。我覺得問題恐怕在於川普同時採取措施壓制外國商品進入美國。
何雨（江蘇省社會科學院）：在公開場合，中美財長都在強調各自在重大金融經濟政策上的協調，然而事實上，基於國家利益不同，大國間更多採取的是博弈式政策。國內去槓桿，在某種程度上是中國式縮表。已經提前進行政策卡位的中國，面對美國啟動的縮表，究竟是保持政策獨立性，繼續推進去槓桿，還是為對衝風險，在去槓桿的速度與力度上有所調整？
孫軍（淮海工學院）：美國縮表短期對我國影響有限，但若持續縮表，再加上貿易壁壘增加、一帶一路放緩，堰塞湖將會高懸，任何管制恐怕效果都會有限。下一步我國必須在放活經濟、解決房地產等根本問題上進行體制機制改革。
林學軍（暨南大學）：美國的縮表的確對我國經濟產生負面影響，如何應對美國縮表對我國經濟的衝擊，我認為：（1）發展實體經濟，增強綜合國力。首先要加強供給側的改革，調整經濟結構；其次要創新求發展，不斷提高社會勞動生產率；最後要穩定市場供給，防止通貨膨脹或者通貨緊縮。（2）實行穩健的貨幣和財政政策，保持幣值穩定。首先是貨幣的發行必須與經濟增長同步，保持市場適度的流動性；其次是嚴格控制政府債務總體水平。（3）努力推行人民幣國際化，減少因美元匯率波動而造成的不利影響。（4）加強外匯管制，防止資本外逃和本國利益受損。（5）在IMF、G20等國際場合，與其他國家一起反對美元霸權，共同維護正常的國際貨幣秩序。
文字整理：閆東升
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