CEEM編譯：數字貨幣、貨幣競爭與貨幣政策

中國社會科學院世界經濟與政治研究所全球宏觀研究室會定期編譯全球智庫報告，每半月出一輯《全球智庫半月談》。本文系其中最新一篇，作者系賓夕法尼亞大學、歐元區經濟政策研究中心（CEPR）和美國國家經濟研究局的Jesús Fernández-Villaverde，侯書漪編譯。

1976，弗里德里希?哈耶克（Friedrich Hayek）出版了一本小冊子，《貨幣的非國家化》。在此書中，他擔心發達國家的政治約束使中央銀行無法應對當時的高通脹，認為貨幣的發行應引入市場力量、政府對貨幣交換的壟斷應予以廢除。哈耶克設想了一種私人貨幣制度，在這種體系下，市場競爭將促使銀行提供穩定的貨幣交換手段。儘管曾受到一些關注，但幾十年來，哈耶克的建議更多地被認為是奇談怪論而非一個可行的想法。

過去幾年的技術發展使哈耶克的建議成為現實。現如今，將私人發行的貨幣創建成為加密數字貨幣十分簡單。由於密碼學和計算機科學的飛速發展，加密數字貨幣對過度發行、雙重消費問題和假幣有抑制作用。加密數字貨幣在以下三方面與金融機構在自由銀行時代發行的票據不同：

第一，大多數加密數字貨幣完全是受信託的。自由銀行時代的票據通常代表對黃金或其他資產的所有權。第二，加密數字貨幣與信用不直接相關。它們是由計算機網路發行的。

第三，加密數字貨幣也可以作為一個複雜的自動託管賬戶。一旦代碼就緒，只要滿足設定的條件，對條件的審核和金額的支付將自動實現。

今天，任何能上網的人都可以用一個複雜的加密數字貨幣作為貨幣交換的手段。我們都聽說過比特幣，截至2017年7月6日，它的市值超過了420億美元，只略低於福特汽車公司的市值。目前，數字貨幣在世界經濟的各項支付中所佔的比例仍然微不足道，但未來幾年，其份額可能成倍增加。隨著政府的貨幣發行功能失調，加密數字貨幣甚至可能在新興經濟體變得極為普遍。

貨幣競爭將如何運作？

這帶來了一系列問題。私人貨幣體系會帶來價格穩定嗎？一種貨幣會把所有其他貨幣從市場中擠出，還是會有幾種貨幣均衡共存？私人貨幣需要商品支持嗎？市場會提供社會上所需的最佳貨幣數量嗎？

同時也產生了規範性問題。政府是否應該阻止私人貨幣的流通？私人貨幣應該納稅嗎？我們是否應該重新審視政府作為貨幣發行者的作用？

甚至還有與企業家相關的問題。推動一種貨幣流通的最佳策略是什麼？如何使鑄幣稅最大化？

當然，我們需要一個正式的貨幣競爭理論。在近期的研究中，通過拓展Lagos和Wright模型（2005，現代貨幣經濟學的主要理論）的環境，我和我的合作作者一起建立了一個私人發行的信託貨幣之間的競爭模型。通過將那些能發行私人貨幣來使利潤最大化的企業家包括在內，或通過自動實現預定的演算法（如比特幣），我們將標準的Lagos-Wright模型進一步加強。在這個框架內，競爭是完全的。所有的私人貨幣都有相同的結算支付能力，每一個企業家的行為都隨著價格進行變化。

儘管這個模型很簡單，但我們的分析提供了一些有價值的見解。

首先、一般來說，有私人貨幣存在的貨幣均衡不會帶來價格穩定。當錢是由追求利潤最大化的企業家發行時，他會儘力增加鑄幣稅的真正價值。鑄造貨幣有許多成本函數，所以追求利潤最大化並不意味著企業家提供了穩定的貨幣。例如，如果成本函數是嚴格凸的，企業家將總會有增加貨幣的動機。大部分情況下，哈耶克的推測——私人貨幣相互競爭的體系將提供一種穩定的貨幣交換手段是錯誤的。當貨幣由機器自動發行時，沒有辦法證明貨幣數量與價格穩定目標是一致的（除非是巧合）。儘管沒有人知道2022年的貨幣需求量是多少，比特幣已經決定將在那一年發行多少新的貨幣。

其次，即使鑄造貨幣的成本函數能讓我們達到一個均衡，並且在此均衡下物價是穩定的，那也會導致私人貨幣的價值單調收斂至零。政府發行貨幣的經濟體中存在自我實現的通貨膨脹事件，並不是公共貨幣的排他性特徵。相反，自我實現的通脹事件是使用自身無價值的貨幣（即使它們是電子的，是由追求私人利潤最大化、長期存在的企業家發行的）的結果，這些貨幣的估值可以根據人們對未來的期望而改變。

但是，作為經濟學家，我們並不關心價格本身的穩定性。一個表現良好的貨幣體系必須能夠達到某一效益目標。因此這第三個結果也許是最重要的：

即純粹的私人貨幣體系即使在價格穩定的均衡中也無法提供社會最優貨幣數量。儘管企業家們根據價格參數來行動，但競爭並不能提供最佳結果，因為通過發行額外的貨幣，企業家們在市場上創造的貨幣外部性與貿易摩擦，是所有基本貨幣模式的核心。這些貨幣的外部性意味著，從根本上講，貨幣市場與商品（如小麥）市場有很大的不同，在完全競爭的小麥市場上驅動最優結果的力量，在貨幣市場上會失敗。貨幣價格本身並沒有發揮充分的分配作用：如果人們認為，貨幣的使用是因為交易中存在摩擦，那人們就不應該相信市場能提供適當的貨幣數量。

這三個結果嚴重影響了哈耶克關於貨幣競爭的建議。在大多數情況下，私人貨幣體系不會帶來價格穩定，即使能夠使價格穩定，它也總是會進入自我實現的通貨膨脹，而且會提供次優的貨幣量。貨幣競爭只是偶爾、部分地起作用。

怎樣才能證明哈耶克是正確的？一個簡單的方式是考慮生產性資本的存在。如果企業家使用鑄幣稅購買生產性資本，而且這種資本的效益非常高，那麼就會產生一種均衡，在這一均衡下，私人貨幣體系可能會實現社會效益。其他可能的方式還包括市場力量的存在（不同貨幣的付款能力彼此略有不同），於是私營企業家可能希望保留特許權價值（據稱，這種環境可能比完全競爭更接近於哈耶克所設想的世界）。但是我們也知道，長期的市場力量並不一定會帶來正確的結果，欺騙的動機總會存在。

對貨幣政策的影響

最後，加密數字貨幣的對政府的貨幣政策有什麼影響？貨幣政策如何因其他貨幣交換手段的存在而改變？當政府遵循一個標準的貨幣增長規則時，如果公眾願意持有私人貨幣，那麼追求利潤最大化的企業家將通過通縮的手段來挫敗政府實現正回報的努力。幸運的是，有可以同時促進穩定和效益的替代政策。例如，政府可以盯住貨幣的實際價值。在這一規則下，政府可以實施有效的分配（供應能使社會福利最大化的貨幣量），將其作為唯一的均衡結果，儘管這意味著政府將會把私人貨幣擠出經濟體。

這裡有一個重要的教訓：來自私人貨幣的競爭威脅會使任何一個發行貨幣的政府都更遵守市場規律。如果中央銀行沒有提供足夠的「好」貨幣，那麼它將在實施分配方面遇到困難。總之，貨幣競爭對人類福利有很大的好處。

本文原題名為「On the economics of currency competition」。本文是作者是Jesús Fernández-Villaverde，他是賓夕法尼亞大學的教授、歐元區經濟政策研究中心（CEPR）的研究員和美國國家經濟研究局研究員。本文於2017年8月刊於VOX官網。

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