香港市場的變與不變

□上海長見投資管理有限公司總經理 唐祝益

恒生指數在上周終於突破了2007年10月金融危機前的高點，邁入了新的歷史時代。

在這漫長的十年多的調整時間裡，香港市場曾一度被投資者拋棄。然而在短短的兩年時間裡，香港市場不斷進行制度革新，在全球經濟向好的氛圍下，再次成為新興市場的龍頭，吸引了全球資金的流入，2017年的漲幅在全球主要資本市場位居第一。香港市場用牛市再次證明了東方明珠的魅力。

作為一個市場參與者，對香港市場這些年發生的變化深有體會，比較明顯的變化大概有以下幾點。

第一，香港市場的角色從離岸市場向本土市場過渡。香港市場是典型的離岸市場，內地公司市值占港股的比重已超六成，交易總額更是達到七成，但是來自內地的資金不是香港市場的主體。所以市場整體受海外資本流動影響大，股票對基本面變化反應慢等離岸特徵明顯。但是，自港股通開通以來，港股通資金已經成為香港市場第二大資金來源，在香港市場發揮著越來越重要的作用，尤其是在內地公司的定價上，港股通資金髮揮了本土資金的優勢。

第二，香港市場價值取向從一維特性向多維擴散。評價公司的標準變成利潤這一單一維度，估值極低。隨著香港市場的回暖，投資者對估值的評價也越來越多元化，香港市場也在發展中加速改革，不斷放寬上市標準。2017年，美圖、眾安保險、閱文等新經濟公司陸續上市。年末，港交所發布了上市制度的諮詢總結，接受同股不同權、放寬生物科技公司上市限制、放寬港股市場作為第二上市渠道的限制，預計2018年香港市場將迎來大量創新型公司，香港市場將更具代表性，更加豐富多彩。

第三，近半年來最明顯的變化是空頭銷聲匿跡。香港市場一度被稱作「空頭的天堂」，由於市場低迷以及離岸市場的屬性，加之部分上市公司治理結構確實有瑕疵，專業做空機構幾乎從不失手。然而在市場活躍度提升，港股通資金加入的情況下，2017年大股票的做空無一得手，到2017年下半年專業做空機構沒有發動一場做空，給人感覺空頭已經偃旗息鼓。

越來越多的人關注、談論香港市場，越來越多的人通過港股通參與到香港市場，雖然在牛市中香港市場有了這麼大的改變，但是香港市場的國際定位，價值理念依然根深蒂固，參與香港市場的投資者應該牢記。

首先，香港國際市場的地位不會改變，受國際資金流動的影響依舊很大。仔細觀察香港市場，在2017年大幅上漲的股票除了騰訊、吉利汽車這樣受業績推動的，還有很大一部分是估值修復，尤其是房地產股。房地產公司的業績在2016年就大幅轉好，2017年市場才有反應，估值得以大幅提升，這與全球經濟向好，資金加速向新興市場流動密切相關。所以，我們不能因為內地資金湧入就認為奪回了香港市場的定價權。

其次，參與香港市場的機構投資者佔比達到七成，決定了價值投資是香港市場的核心理念。香港市場雖然創出了歷史新高，但是香港市場並沒有雞犬升天。2017年，50%左右的股票是下跌的，80%的股票沒有跑贏恒生指數。騰訊對指數貢獻達到三成，連同友邦、滙豐控股、平安保險及工商銀行，5隻重磅成分股對恒生指數全年升幅的貢獻達到64%。以為香港市場創新高，牛市來了，就可以放鬆對股票價值判斷的想法是錯誤的。

再次，投資者要清楚的知道，香港市場有多元化投資工具與盈利手段，做多、做空都可以賺錢，雖然現在市場中做空機構偃旗息鼓，但是不代表香港市場不能做空，脫離基本面的估值、公司治理結構有問題的標的隨時都有可能成為空頭的目標。

香港市場的融資安排相對便捷，也為抑制股價過高提供了自動調整機制。進入2018年，我們關注到越來越多的公司開始高位配售，大漲之後的調整隨時會出現。所以香港市場的投資還將圍繞基本面開始，寄希望到香港市場炒一把的念頭是危險的。

總體而言，美國、日本、歐洲等主要經濟體景氣度越來越高。在全球成熟市場中，香港市場依舊是便宜的市場，雖然在2017年香港恒生指數漲幅高達36%，但是香港恒生指數的盈利增長是2009年以來最好表現，盈利增長幅度達到了23%，估值提升幅度有限，到年末的估值水平為12.81倍。在全球經濟向好的背景下，尋求新興市場收益的資金還將繼續流向香港市場。

我們依舊看好香港市場的投資機會，新高只是起點，香港市場將憑藉其成熟的監管手段，多元化的盈利模式吸引越來越多的投資者。

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