Netflix季報和指引大超預期，新一代的全球性媒體集團

最新 01-23

季報和指引大超預期，現金流與利潤率長期背離

Netflix的4季報和指引如我們此前預覽而超過市場預期，原創劇量多質優保證了用戶和均價增長。公司4季度收入32.9億，超過預期的32.8億，每股盈利41美分，與預期相當，但包含有3900萬美元的一次性非現金支出。國內流媒體用戶凈增198萬，超過預期的129萬，均價提高5%；國際用戶凈增636萬，創歷史新高，超過預期的510萬，並廣泛分布於各個地域；國際均價提高12%。合計用戶數增長25%，均價增長9%。總營業利潤率7.5%，超過預期的7.4%，其中國際部分8.7%，國內部分34.4%。全年國際部分首次獲得正的4.5%的營業利潤率。自由現金流負5.24億，好於預期的負7.42億，全年負20億，好於此前指引的負20-25億。期末版權負債177億，環比僅增加7億，與未來4個季度收入的比值下降到1.18倍。

公司預計1季度收入36.9億，高於預期的34.9億，每股盈利63美分，高於預期的54美分。國內用戶凈增145萬，高於預期的127萬，國際用戶凈增490萬，高於預期的374萬。營業利潤率1季度預計為9.8%，低於預期的11.3%，全年預計為10%。低於預期的11.1%。公司將全年版權費用（損益表）從原來的70-80億區間，上調到75-80億美元，並指引全年營銷費用將增加56.5%至20億，技術與開發費用將增加23.6%至13億，以配合原創劇的宣傳。此外，對自製原創劇的投資將繼續惡化現金流（比如自製電影Bright的現金流出比其上映時間要提前1-3年），預計全年自由現金流負30-40億，超過預期的負23.69億。美國稅改中對利息支出稅前扣除的限制不會影響公司，公司將繼續依靠發行高收益債融資。只有用戶規模更大、營業利潤率更高，而原創劇投資放緩之後，自由現金流才會逐漸轉正。

矽谷遇見好萊塢，新一代的全球性媒體集團

正如我們在主題報告《未來電視：矽谷遇見好萊塢》中指出，美國傳統電視生態圈正加速瓦解，業界大佬默多克的主動出售資產就是例證。而Netflix已經成長為新一代的制播合一的全球性媒體集團，產業鏈角色從渠道商轉為內容商，並將與亞馬遜、谷歌/YouTube、蘋果（Netflix管理層揣測蘋果會將視頻服務與Apple Music或iOS捆綁）等新一代的視頻聚合者，以及Facebook等社交視頻合作共存。迪士尼等傳統媒體集團轉型OTT勢在必行，但也任重道遠。娛樂內容的互補性，以及消費者切斷有線電視後的支出轉移，可使多個OTT共贏發展。

加息和風格轉換是可能風險

盤後公司股價上漲9%，而按收盤價計算，年初至今已上漲18.44%（納斯達克同期上漲7.29%），未來12個月EV/EBITDA為53.36倍，與此相配的是39.5%的市場一致預期2017-19年EBITDA的年均增長。如果因宏觀因素造成大盤風格轉換，累計漲幅較高的Netflix可能將被輪出。此外，如果貨幣政策大幅收緊，使利率和利差上升較快，也不利於公司依靠高收益債融資，應對現金流和利潤率的長期背離。

圖表1:季報超預期