天使投資：九死一生的遊戲
高死亡率困境
「如果能夠重新選擇，我不會再去做一個天使投資人。」回首五年的天使投資經歷，醒某對記者表示。2010年年底，因為看到天使投資的興起，又恰逢希望在事業上取得一些突破，醒某辭去新浪高管工作，踏入了天使投資圈。三年後，他選擇了離開。
「那時候北京每周都有和天使投資相關的活動，經常接觸的天使圈子就有兩百來號人。」和記者談起當年剛入天使圈的情形時，醒某依然記憶猶新。
2010年正是中國天使投資蓬勃興起的一年。那一年，徐小平、雷軍、薛蠻子等逐漸成名，天使投資人群體迅速壯大。在醒某進入天使圈後不久的2011年，金子森創立了全球第一家以創業為主題的咖啡廳——車庫咖啡，這家後來被多家媒體報道的咖啡廳在當時也迅速成為投資人和創業者的聚集地，醒某等不少天使投資人當年都是它的常客。
「進入天使投資圈子前，我信心滿滿。」醒某說。不過，接觸了幾個項目後，醒某很快發現，實際情況與當初預想的完全不一樣，個人天使根本不是機構天使的對手。「項目稍微出現一點價值的時候，估值已經爬得很高，當時酒桌上拿項目又十分盛行，個人根本投不進去。」另一更加突出的問題是，創業者也遠比想像中來得實際。「曾經很早就介入的一個項目，簽協議時白紙黑字約定的事情，項目拿了錢之後卻沒有做。最後你會發現，當創始人沒有按最初約定執行的時候，投資人很難去調查取證和解決，投資最終只能走向失控。」
據醒某介紹，三年間他耗費自有資金近300萬元，合計投了20多個項目，並無一筆實現真正意義上的退出，也沒有一個項目真正被VC/PE接盤。「我是做得不錯的那一類人了，其中有幾個項目以其他形式出手，雖然沒賺到錢但也沒虧損，我一個朋友虧了1000多萬元。」總結那段「壓力最大的三年」，醒某表示，自己其實不太適合做天使投資，只是當時沒有意識到。「天使項目要考慮如何退出，到底誰來接盤，這些方面個人天使幾乎沒有優勢，只能硬著頭皮去找接盤方。」
醒某並非個例。有統計顯示，過去幾年，國內天使投資的成功率不足5%，也就是說失敗率高達95%以上，可謂「九死一生」。據北京某一線天使投資機構合伙人介紹，相比個人天使，機構天使應對「死亡率」的壓力會小一些。「目前單只天使基金的盤子多在1億至5億元之間，能有一兩個項目獲得百倍回報，這隻基金就算保住了，LP也不會要求太高。」
不過，這種「投百保一」的模式，對機構天使而言或許可以「搏一搏」，對大多數利用自有資金進行投資的普通天使投資人卻行不通。「投資資金基本都來自過去幾年互聯網工作的積累，太高投不了，跟機構還不一樣。」醒某表示。
業內人士認為，與VC/PE投資不同，天使投資主要是投人，早期項目往往只是一個想法，無法靠實際運營情況來檢驗商業模式的準確性，這也導致了「死亡率」成為天使投資最大的天敵。連徐小平都曾感慨：「做天使投資這個行業，說實話是九死一生的冒險，想賺錢其實挺難的。」
祭出合投模式
「天使圈魚龍混雜和缺乏情懷，一定程度上造成了今天募投雙難的困境。如果沒有足夠的創業經驗、人生閱歷、資金資源，盲目做天使風險極大。實際上，市場上超過九成的天使項目最後都死掉了。」陳某對記者表示，他目前是深圳某知名草根天使組織的會長。
2012年4月，當時還是創業者的他偶然在北京參加了中國天使會的成立大會，和當時的天使大佬換名片卻慘遭被拒，甚至還被某天使大佬豎了中指，後來回到深圳，他創辦一家面向草根創業者的草根天使組織。
「幾年前有一個不錯的項目，我印象很深刻，當時已經簽了投資協議，後來創始人卻反悔了，因為有一個更有實力的機構打算投。草根創業者出身的投資人，比起大機構，從創業者轉型到天使投資人之前，沒有太多的閱歷和背書，往往會被創業者認為不夠專業。實際上，做天使和種子，個人天使比機構專業得多，我們更容易和創業者打成一片，也更有情懷。」在陳某看來，投資圈至今仍有一個怪現象，就是太在意出身而忽略了實際。
對於現階段的難題，陳某認為，除了「投」，還有「募」。「最實實在在的困難就是募資，很多LP根本不願意投天使和種子基金，覺得風險很大，他們看不懂，寧可投中後期。」陳某表示，個人天使的資金畢竟有限，抱著情懷繼續這項事業常常會面臨缺錢的問題，募資時缺乏有情懷的LP的支持，個人天使會更加困難。
過去幾年，陳某最遺憾的事之一，也和上述情況有關。因為謹慎和資金不足的原因，陳某錯失了對YOU+的投資機會。「當時給我的報價不超過5000萬元，後來某天使大佬進入的時候估值就成億級了，錯失了百倍回報。」作為彌補，他後來特意投資了另一個青年公寓項目。
為了解決募投難題，與美國類似，不少天使投資人選擇加入一些天使組織，選擇進行合投，新入圈的天使投資人迅速成為其中的主力。
去年剛剛踏入天使圈的某知名諮詢機構合伙人李某就是其中一位，他算是一個「兼職」的天使投資人。入圈一年來，他一共投了兩個項目：第一個項目投了兩萬元，通過代持人進入，也就是合投模式;第二個項目投了10萬元，是一個電子維修平台項目。
「我們班有30人左右，多數是中小企業主和諮詢公司一類的人，天使社群每周都會組織大家看項目，我的兩個項目就是通過社群找到的。」李某表示，由於自身資金有限，超過50萬元的投資就很難做，如今優質項目匱乏而估值飆升，他只好選擇通過培訓班的渠道加入北京某知名天使組織。在他看來，合投模式不僅分擔了風險，還解決了資金難題。
業內人士指出，在美國，加入天使組織，採用合投模式進行投資，早已是天使投資的主流形式之一。不過也有人指出國內天使培訓班的一些弊端。「他們甚至沒有真正的創業經歷，上了幾堂課就去做天使，是風險極大的一種行為。天使投資最重要的是經驗、資源能幫上創業者，這個需要長期積累。」陳某說。
機構化轉型悖論
商某認為，個人天使目前面臨的難題主要來自兩個方面：一是個人天使接觸到的項目，數量上總有一個上限，總量少導致獲取優質項目的可能性降低;二是多數天使投資人對投資規則的理解相對不深，很難接觸到特「牛」的創業者，自然也就拿不到獨角獸項目。商某曾經供職於上地天使，據了解，這是中國本土第一家面向草根創業的天使投資機構。
「隨著資本競爭環境的改變，個人天使想要持續發展，就需要有更多資金的介入。如果個人天使自己已經不掙錢，其投資的項目又一個接一個地賠進去，那麼他必須通過其他渠道來解決，很可能是成立一隻基金，讓專門的人幫他來管。」商某表示。
不過，募集一隻天使基金並沒有想像中的那麼容易。眾所周知，天使項目退出期限長，存活率低，目前市面上的天使基金主要是「5年+2年」或者「4年+3年」，相較成長基金或者併購基金，難以獲得LP的青睞。
「天使基金的募集難度有多大?大IP(知名天使投資人)也有難度。我認識的一個朋友，算是創投圈的老兵，當年很牛的大佬，小几億的一個盤子，結果光募資就花了一年半，可能還沒全額募集完。」商某表示。
也有天使投資人對機構化轉型提出了質疑：天使投資人通常就是指個人，如果募集基金或者變成天使機構，還能稱之為天使投資人嗎?如果已經不是天使投資人了，談何轉型?顯然，這是個人天使機構化轉型過程中一個難以回答的悖論。
業內人士指出，從美國天使投資的經驗來看，其傳統意義上的天使投資人通常也是指自然人。不過，隨著天使投資行業的發展，個人天使組織化的趨勢日漸明顯，越來越多的個人天使開始嘗試以更大的額度聚攏資金，從過去的個人投資行為逐漸向規模化發展，「天使+孵化器」的模式逐漸盛行。
下一步如何打算?陳某表示，天使投資會一直做下去。2018年正在發起自己的第一隻天使基金，募資對象主要是高凈值企業家。他坦言未來自己的投資風格不會有太大的改變，不過基金成立後單筆投資金額可能會變得大一些。而李某還沒有具體的打算，他希望2018年在天使組織的幫助下，自己能投出獲得十倍甚至百倍回報的優質項目。
「泡沫破裂了，屬於真正天使投資人的理性時代就來了，因為泡沫去掉後，那些土豪就不會天天想著跟你搶項目了。」陳某笑言。「從2009年入圈到現在，還在堅持做天使投資的朋友估計不足一成了，中間可能已經換了三四撥人，不少人進去又出來。整整十年，可以說是一個巨大的變遷。」商某感嘆。「那時候，偽天使的比例更高，圈子亂象很多，很多投資人的錢其實是項目拿到下一輪融資時才給，怎麼能叫天使投資呢?」五年之後，再看當年的天使圈，醒某說，雖然現在天使投資困境不少，但經過市場多年的教育，天使投資正朝著越來越規範的方向發展。
近期，一篇《早期投資已死》的文章刷爆天使投資圈，天使投資的現實困境再一次被放到了聚光燈下：死亡率居高不下、募投雙難、行業魚龍混雜、轉型陣痛等不一而足。
記者採訪多位天使投資人發現，相比徐小平、李開復這些備受關注的「大天使」，默默無聞的「草根天使」的困境更為突出，也更具代表性。他們沒有名人光環，投資活動也極少被媒體報道，卻在天使投資人群體中佔據了近九成的比例。
內容來自 I 中國證券報
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