美股暴跌對A50的影響分析

回顧2018年以來全球股票市場的暴漲暴跌，1月份的全球股市大幅上漲，然後因為美國1月新增就業人數和薪酬超市場預期，從而引起美股大幅下挫，出現「蝴蝶效應」傳遞到全球股市，本文主要是分析美股暴跌原因以及對富時A50後市的影響，建議投資者理性看待市場波動。

美股暴跌傳導全球股市回調，

但富時A50依舊抗跌

我們列舉了2018年1月上漲期(2017-12-31至2018-1-26)和2月下跌期(2018-1-26至2018-2-6)全球主要股票指數的漲跌情況，如圖1所示。從圖中我們可以看到在1月份上漲期中，富時A50指數的累計漲幅領先全球主要股指，漲幅達11.96%，而道瓊斯工業指數的累計漲幅只有7.68%，在統計2月份(截止2月6日)全部股市回調的結果是富時A50指數跌幅為3.18%，屬於所有跌幅的中等偏下梯隊，全球跌幅最大的是日經225指數，所以我們認為A50具有比較強的抗跌性。

圖1 2018年1、2月全球主要股票指數漲幅

數據來源：wind，南華研究

關於近期A50指數的回調，我們認為是海外市場恐慌情緒傳導所致為主因。2018年1月份股市的大幅上漲，許多投資者認為是因為經濟好轉，通脹上漲，預計企業盈利增速繼續上漲，全球風險投資情緒大幅上升。其實不然，因為現在全球經濟復甦的步調不一致，但投資情緒上升的步調是一致的，也就是說是全球股票市場共同的特徵，賺的不是經濟增長的錢，而是市場風險波動的錢，這樣就會導致在市場劇烈上漲的過程中出現泡沫。我們一致認為股市就是投資者對實體經濟的定價，真正出現熊市或者說牛市拐點的時候，應該是實體經濟出現了不好的跡象，而不是因為擔憂未來企業盈利不能跑贏通脹，並且也沒有跡象表明目前這個邏輯成立，所以短期大幅上漲透資了未來經濟增長的盈利預期，在影響股市短期因素出現的時候，必然導致股市的回調。

擊破短期美股泡沫的核心因素是什麼？

引起美股下跌的核心因素是美國市場利率的持續單邊上漲。如圖2、圖3所示，短期市場利率均出現大幅上漲，統計從2018年以來，5年、10年期國債收益率短期漲速竟達到13.64%、15.41%，6個月期、12個月期的LIBOR漲幅分別為8.91%、8.83%，這樣肯定會在短期內觸發市場流動性風險，所以我們需要關注的是為何美國市場利率會大幅上漲，我們認為主要有兩個原因：

1

歐洲地區的經濟持續復甦，並且超預期得到官方的認可。1月26日歐洲央行經濟預測將2018年GPD增速從之前預期的1.9%上調至2.3%，將2019年GDP增速從之前預期的1.7%上調至1.9% ，將2018年通脹預期從之前預期的1.4%上調至1.5%，將2019年通脹預期從之前預期的1.6%上調至1.7%，並且歐洲央行實行貨幣寬鬆政策的意願持續下降，歐美債券利差將進一步縮小，這樣會導致國際市場資金持續流出美國，轉入具有更高投資價值的歐洲市場，這也就是為什麼美元持續下跌的核心原因；

2

美國經濟持續向好，2018年加息預期從3次預期為4次。2月2日美國勞工部公布的數據顯示美國1月非農就業人口新增20萬，好於市場預期，同時工資年率刷新2009年以來最大漲幅，說明美國通脹預期將大幅上升，這樣導致2018年美國加息的次數可能會大於3次。

從以上兩個影響因素來看，不管是外因還是內因，都將導致美國國內市場資金減少，利空美股，再加上短期美股的大幅上漲並非來自經濟增長，而是人們風險投資情緒爆發的結果，最後因為中短期利率上漲而引發的市場流動性風險，從而造成美股大幅回調。近期也收到投資者的提問，是否美股大幅下跌的原因是美國經濟預期走弱，並且從美國國債長短期利差來說明投資者對未來美國經濟的持續增長依舊持懷疑態度，我們認為這純粹是拿長期影響因素來套短期波動，我們不認為這樣的判斷符合邏輯，並且如圖2所示，10年期與5年期國債收益率利差較低，並且整體利率向上，恰好說明目前美國經濟復甦強勁，並且2017年四季度美國GDP同比增速為2.5%，比上季度的2.3%上升了0.2個百分點，假如是市場利率高位回落，並且長、短期利差很小，我們認為這才是投資者對未來經濟看淡的表現。回顧2004-2007年的加息周期，美國聯邦基金利率從0.94%上漲到5.30%，真正開始利率下降的是在2007年9月開始，並且美國的GDP同比增速在2004年就已經開始震蕩下降，最後才出現的金融危機，哪怕對比1987年的「黑色星期一」前兆，美國經濟增速也領先出現下跌，所以我們認為並非昨日的「黑色星期一」。

圖 2 美國國債到期收益率

數據來源：wind，南華研究

圖3 LIBOR利率走勢

數據來源：wind，南華研究

美股暴跌對富時A50的影響及後市觀點

不同市場投資者的避險情緒影響傳導，構成了短期影響富時A50的核心矛盾。在我們的分析框架裡面影響股市的核心因素主要是盈利、估值和流動性(利率)，而市場之間的情緒影響我們認為是市場白噪音。短期影響A股下跌的國內因素是中小創板塊在2017年業績增速低於市場預期，但此風險在美股暴跌之前已經釋放，那麼對A股的影響主要是在國內市場利率的傳導上。我們獲取了2002年以來中美10年期國債到期收益率，並且計算其利差，如圖4所示。我們發現從2008年全球金融危機爆發以來，中美債券到期收益率的走勢相關性非常大，但短期中美債券利差下降，美債收益率大幅上升而中債收益率維持高位盤整，說明短期美債到期收益率的上漲並沒有傳導至中國，並且從近期人民幣持續升值的角度看，國內的市場資金並沒有離開反而加速流入，所以短期影響A50的核心因素只有美股暴跌的投資者避險情緒。

圖4 中美國債到期收益率(10年)

數據來源：wind，南華研究

境外市場情緒上升為影響A50的核心因素，就註定了其時間持續的短暫。美股單日暴跌1600多點，已創歷史下跌記錄，所以投資者最為關心的是否對美國經濟產生負面影響，畢竟經濟主要是靠消費拉動，股市的下跌必定會影響人們消費，還有是否會引起美國監管層對股市流動性的管制等等，所以短期市場情緒的波動就急速升溫，只有在國內沒有明顯利好的消息之前，還需等待美股企穩築底後，才能給A股投資者比較好的投資信心，並且從7日亞洲股市的日內波動來看，昨夜美股大幅反彈，原本是利好的信息並且也導致今日亞洲股市均大幅高開，但是美盤中的道瓊斯期貨、納斯達克指數期貨和標普500指數期貨在北京時間白天的走勢確是小幅低開低走，對應美國夜盤的黃金時間中卻沒有延續美股的大幅反彈，從而亞洲地區的投資者依舊對美股的短期反彈存在一定的疑慮，亞洲股市反彈失敗，A50重挫。

短期來看我們認為短期除了等待美國市場風險釋放還需要關注未來8日至14日國內宏觀數據的變化，特別是8日披露的進出口數據，若經濟數據顯示國內經濟依舊韌性增長，則影響A股市場的因素將會再度轉移。從中期來看，美國和歐洲的經濟向好勢不可擋，這反而利好於中國經濟保持韌性，所以我們認為美股的暴跌對A股的影響只是短期市場情緒波動，投資者應該從理性觸發，繼續看好A50中期的投資價值。

作者：南華研究

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