遠期售匯到期差額交割意在釋放外匯需求——全球視野看中國資產周報
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核心觀點：
國家外管局近日發布《國家外匯管理局關於完善遠期結售匯業務有關外匯管理問題的通知》，繼2016年放開遠期結匯差額交割之後，進一步允許遠期售匯到期交割方式根據實際需求選擇全額或差額結算，至此遠期結售匯在市場定價、交割結算、風險管理等方面完全實現了市場化。遠期售匯差額結算交割的推出，預計將釋放基於實需原則的外匯需求。
市場普遍關注美國勞工部將於本周三（14日）公布的美國1月份CPI數據，如該數據超預期、再度印證美聯儲加速加息的可能性，預計短期內美股可能仍將出現比較明顯的調整，與此同時表徵避險情緒的VIX指標也可能再度大幅走高，自然的，包括中國在內的新興經濟體權益市場以及相應匯率短期內大概率將再度承壓。
具體到A股市場，以上情景假設可能通過兩個渠道形成即時衝擊，一是市場風險偏好的下降引發拋售；二是外資對A股標的的明顯減持。但正如我們在《當前股票市場的調整已脫離經濟基本面》中所闡述的：中國A股的核心影響因素仍舊是在經濟基本面、企業盈利狀況等「內因」。從這一角度來看，發達國家經濟基本面的持續改善至少將利好中國的外需以及出口企業，加息預期升溫所引致的美股調整，對於A股而言可能並非簡單對應關係。
以下為正文內容：
國際資本流動的決定因素、傳導渠道與中國資產價格表現
受薪資超預期以及避險情緒升溫的影響，美元指數近期出現反彈，市場重點關注本周三美國勞工部將公布的1月份CPI數據，如再超預期可能導致權益市場短期內繼續承壓。2月13日美元指數再度跌落90下方，最終收於89.78。白宮在12日公布的基建投資計劃中提出將在未來十年內利用2000億聯邦資金撬動1.5萬億資金投資基建，並預計十年後預算赤字將達到7萬億美元。計劃公布之後美元指數小幅走低，在當前美國政治分化與財政赤字加劇背景下，該計劃在國會獲得通過難度較大。
VIX指數目前仍在20以上的高位震蕩，但避險情緒已相較上周有所緩和，12日最終收於25.6。全球主要股指在上周暴跌之後，本周以來均出現反彈，如我們在此前報告中所言，美股暴跌的外部衝擊並非決定A股走勢的核心，脫離本國經濟基本面的調整將得到糾正。歐洲方面，隨著其經濟復甦的不斷兌現，德國國債收益率曲線正逐步陡峭化，近期歐央行官員指出在可預見的未來需要進行加息。
2月5-12日，中國國內節前較為寬鬆的流動性環境導致中國10年期國債收益率繼續下行3bp至3.88%，美國10年期國債收益率則進一步抬升2bp至2.86%創下新高。中美利差進一步收窄5bp至102bp的低位。值得注意的是，近期明顯抬升的VIX指數可能也將導致債券資產受到資金追捧，美債收益率的上升速度可能受到一定製約。
2月份以來中國外匯市場交易量仍處於較低水平，交易量的萎縮客觀上導致人民幣匯率更加容易出現大幅波動。從歷史經驗來看，交易量指數的下行一般預示著未來中國外匯市場供求形勢將出現邊際惡化。該指數近期掉頭向下，當前我國外匯供需形勢仍處弱平衡狀態，而人民幣匯率大概率也將維持區間震蕩走勢而非單邊升值。
招商外匯供求強弱指標同樣出現邊際弱化，中國的外匯供需形勢可能在未來承壓，具備一定領先意義的招商亞洲新興市場資金流向指標則繼續維持此前的惡化趨勢。避險情緒的升溫可能對國際資本流入新興經濟體市場形成明顯負面影響，這也將影響到國際資本流入中國。
截至12日，港元兌美元匯率相較2日小幅走強7pips至7.8193，近期港元匯率處于震盪狀態，目前仍處於聯繫匯率制度7.80之上。港元匯率的趨於穩定，一定程度上表明美股暴跌所帶來的外部衝擊趨於緩和。
2月5-9日，在美股暴跌的衝擊之下，陸股通累計大幅流出資金112.73億元，成為開通之後的第二大周度流出規模，本周前兩日（12、13日）陸股通仍處於流出狀態，累計流出21.37億元。2月以來，外資減持的主要行業是金融、家電、食品飲料以及房地產。南向資金方面，內地資金繼續流入港股，本周前兩日已累計南下55億元。
根據中債登與上清所的數據，境外機構1月份共增持人民幣債券983.15億元，增持幅度再創歷史新高。其中主要增持了國債605.09億元，與此同時，由於1月份人民幣匯率的強勢，境外機構再度大幅增持同業存單299.38億元，順周期行為重現。短期來看境外機構增持節奏仍存在一定不確定性，主要顧慮來自於避險情緒的升溫、中美利差的收窄等因素。
央行近期連續暫停公開市場操作，但節前資金面依然保持寬鬆狀態，跨節資金需求僅導致資金面邊際收緊、貨幣市場利率小幅抬升，其中DR007抬升7bp，R007抬升12bp。
2月13日中國10年國債利率收於3.87%，相較2月2日下行4bp。春節前較為寬鬆的資金面以及股票市場調整所引發的避險需求，帶動各期限債券收益率大多出現下行。短端收益率近期同樣趨於下行，期限利差基本穩定在47-49bp的較小區間之內。
隨著近期資金面的趨於寬鬆，流動性溢價下降導致信用利差均出現收窄。截至2月13日，高等級信用利差相較2日明顯收窄6bp，中低等級信用利差則小幅收窄1bp。
上周中國股票市場延續著大幅調整，上周單周上證綜指大幅下挫332點，跌幅達到9.6%。當前A股的慢牛行情仍未終結，偏離經濟基本面的調整最終將得到修復，如我們所預計的，本周前兩日上證綜指累計反彈55點，13日最終收於3184.96，周二盤中一度重回3200點。上證50指數上周錄得更大累計跌幅10.78%，本周前兩日同樣反彈走高1.52%。
在我們所選取的指數樣本中，所有股指上周均出現大幅調整，近四周累計表現基本為負（除巴西之外）。發達國家央行緊縮預期以及美國股票市場的劇烈調整，對於全球其他國家市場的權益資產、特別是新興經濟體股票市場而言，無疑具有明顯的負面外溢效應。隨著美股出現反彈，本周前兩日全球主要股指也均出現反彈。
受美元指數的反彈、股票市場外資流出等因素的影響，人民幣匯率出現調整，2月13日收於6.3440，相較2日累計大幅貶值642pips，重回6.30上方。正如我們所不斷強調的，人民幣匯率大概率仍將維持區間震蕩狀態，暫時仍未具備強烈單邊升值基礎。在岸市場的人民幣貶值預期基本穩定在1.78%附近。
受到美元指數反彈、美股暴跌、避險情緒升溫的多重衝擊，國際資本由新興經濟體市場流出，導致亞洲與新興市場貨幣均出現明顯貶值。短期之內，外部衝擊可能仍將對相關貨幣表現造成負面影響，但新興經濟體較強的經濟基本面將是相關貨幣在中長期的有力支撐。
招商宏觀團隊：謝亞軒、張一平、閆玲、劉亞欣、林澍、高明
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