黃金漲，三家黃金珠寶股怎麼看？

作者：格隆匯·迷榖

從去年12月中開始，美元的暴跌成為了黃金急速上漲的主要動力，2018年1月25日，黃金突破了近一年半的歷史高位，最高去到1366.06美元/盎司，目前從K線圖來看，黃金在高位徘徊，暫時還沒有下跌的趨勢。

黃金的上漲，除了關心期貨之外，當然也少不了關心身邊的黃金行業。黃金的用途很廣，工業用金、製作金幣、金條，但是最普遍的用途當然是首飾用金。

2016年中國的黃金用途比重中，有65%的黃金用於製作首飾。

而珠寶製作中，佔比最高的貴金屬原料肯定也是黃金，佔比高達62.9%。

所以，黃金的波動其實分分鐘影響著一批批生產黃金珠寶首飾的企業。

一、過去的黃金珠寶股怎麼走？

在2007年全球金融危機爆發後，黃金作為避險貨幣首當其衝，一路上揚，一直到2011年9月，黃金價格到達歷史最高峰，1912.5美元/盎司。在高位盤旋了一年之後，黃金開始一路下滑，一直到了2015年年底才有所反彈，但是也未曾能回到高峰時期。

所以說，在最瘋狂的那兩年買了黃金的大媽們，至今都是欲哭無淚的。

與此同時，黃金猛漲，大媽瘋狂的年代，也拉動著黃金珠寶股們一路上漲。

上圖（黑色的是六福、紫色周大福、紅色周生生）

六福、周生生在2011年黃金下跌前，股價走勢都跟隨著黃金漲了猛猛的一波，之後隨著黃金價格下滑，它們的股價也開始波動下滑。

另一方面，不知道從什麼時候開始，一提起買大金鐲子大金豬結婚，大家都會選擇去香港買。而且，佩戴這種金鐲子金豬首飾一直以來都是福建以及廣東地區的傳統，這兩個地區離香港也比較近。這些國內的比較知名的黃金品牌，周大福、周生生、六福都立足香港，屬於香港品牌，選擇去「本土購買絕對沒錯」這個心理已經成為消費者的主導了，不然你看日韓護膚品火熱的時候也推動著日韓旅遊的發展。

作為香港零售業主力軍的周大福、周生生、六福，它們的營收與訪港旅客的人次密切相關。

周大福2017年的年報數據顯示，該公司在內地共有2,246家門店，總銷量（件數）是1200萬件，平均5344件/店；香港和澳門的門店合起來只有83家，總銷量（件數）是315萬件，平均3,7957件/店，內地門店數是香港澳門的3倍，但是香港澳門的單店銷量是內地的7倍。

下圖這個是訪港遊客的數據，2013年的時候，訪港旅客達到一個頂峰時期，後來因為2014年的反水客原因，開始下滑。

香港的珠寶首飾鐘錶零售銷貨價值，也在2013年達到巔峰時期。

與此同時，六福、周大福的營業收入在2014年財年（財年截至3月底，所以2014年財年的時間是2013年3月至2014年3月，符合上面的數據對比）達到最高峰；而周生生的營業收入在2013年財年達到最高峰（周生生的2013年財年計算時間是2013年1月至2013年12月）。

一直到了2015年，黃金觸底反彈，黃金珠寶股們，周生生、周大福、六福也開始上漲，結束了漫長的下跌之旅。

比如六福在去年11月的時候還突破了歷史高位。

又或者周大福，雖然起家早，但是上市晚，2012年，黃金瘋狂潮過去它才上市，所以自然沒有分到黃金暴漲的那杯羹。但是作為珠寶首飾的老大哥，2015年年底，黃金的觸底反彈，它也受益匪淺。

所以說，黃金珠寶股的走勢與黃金、還有訪港旅客息息相關。

目前來看，黃金處於上漲周期，另一方面，2017年，香港零售業終於扭轉了持續3年的下跌之勢，總銷貨價值為4461億港元，同比增長2.2%。在這樣的環境下，怎能不關注黃金珠寶股了是吧。

二、各自的經營特點

前面有提過，立足香港輻射全國並且在港交所上市的龍頭珠寶股，就是這三家，周大福、周生生和六福。雖然做的是一個生意，但是對比起來的話還是各有各的特點。

這三家珠寶企業，六福誕生是最晚的，但是發展的速度最快，周大福雖然上市最晚，但是歷史最悠久，周生生屬於它倆中間。

門店數方面，一直以來都是周大福最多，截至2017年上半年財報，周大福的總門店數目為2488家，六福為1467家，周生生為395家。

門店最多的周大福和六福都有在全球鋪設渠道，在韓國、馬來西亞、新加坡、美國等多有店鋪，但是店鋪的數量都很少，大概一間到兩間的樣子，是為了打造招牌的效果為主。

在大陸的渠道布局有所不同，六福的門店大部分位於三線城市或以下，而且三四線城市門店的增速比一二線城市的增幅要大得多。因為六福的門店主要是加盟店為主，所以我們就拿它加盟店的數量來比較。2016年上半年，一線、二線城市的加盟店數量總體是減少了11間的，但是三四線城市的門店是增加了47家。

周大福的零售點佔比來看，主要都是二線城市，佔比高達54.4%，而三線城市的佔比只有22.8%。

如果按照地理位置劃分的話，周大福的網路鋪設更為廣泛，基本全國各地都有，但是主要紮根是整個東部。

六福的話，主要是華北和華南地區。

周大福、六福、周生生三者的經營模式中，周大福和周生生更為相似，它們兩者都是直營門店為主，周生生在大陸的門店都是直營的，也正因為這樣，所以它的擴張速度可以看得出比較慢。

周大福雖然門店已經達到2千多家，但是它這個擴張速度並非是由迅速的加盟制帶來的，周大福大部分門店還是直營為主，周大福的直營比例達到61.9%。

按照2015年珠寶行業的市場佔有率來看的話，周生生的市佔率為2.3%，六福為2.2%，雖然這裡面是0.1%的差距，但是2015年的時候周生生的門店數量只有343家，六福為1383家。而周大福的門店數量最多，市佔率自然很高，有8.5%。

我認為，周生生之所以門店數量少於六福，但是市佔率能贏六福其中一個很重要的原因是，周生生的門店全部都是自營的。縱觀全球的珠寶品牌而言，像Tiffany、Cartier 和 Chaumet等 國際品牌多採取 100%直營的方式以保證品牌質量。

所以，周生生和周大福的渠道布局、經營定位，更加靠攏於國際品牌的套路，布局在一二線城市，採用直營的方式為主，而六福更著重於渠道的鋪設，採用加盟為主，深挖三四線城市。

長期而言，我認為，周大福和周生生的經營模式更有利於品牌的塑造。

三、財務數據分析

營業收入方面，這三家基本走向是差不多的，周大福的反應會稍微猛烈一點，我們可以看到周大福營業收入呈明顯的倒V走勢。2013年以前，周大福的營業額基本處於快速攀升狀態，2014年更是達到巔峰，2015年、2016年開始向下走，與香港旅遊業的形勢密切相關。

周生生與六福的表現稍微比較平緩，其實它們的波動也不小，只是被周大福的力量壓住了，在這表現不明顯。周生生的產品識別度不夠高，主要是工藝好，而且鑲嵌珠寶飾品較為受歡迎。雖然門店少於六福，但是周生生的營收走勢都在六福之上，六福你可長點心吧~

從最新公布的中報來看，周大福的表現是最好的，營業收入同比增長15%，去到247.54億港元；周生生應收仍然超於六福為80.12億，同比增長3%，六福是62.83億，同比增14.9%。所以如果論增幅的話，應該是周大福>六福>周生生。

六福的凈利潤走勢相對平緩，但2013年後也呈明顯下降趨勢，周生生的走勢為一馬平川。

它們2017H1的凈利潤，表現最好的是周大福，為23.96億港元，比去年同期增加40.3%；六福為5.2億港元，同比增21.3%；周生生是3.92億港元，同比增8%。

作為黃金珠寶商，黃金就是它們最主要的原材料、存貨。因為黃金的波動性，所以它們也會相對應做一些對沖，但是黃金的波動是很難預測的。它們三家珠寶商的存貨周轉天數，在行情好的那兩三年是100來天，近兩年基本都在250天到300天之間，也就是說，今天賣的黃金首飾，是300天前採購的黃金製作而成的。

周生生的2017H1財報時間是2017年1月至2017年6月30日，回顧黃金的走勢，這段期間，處于波動區間，沒有大漲，基本比較平穩地波動，所以周生生的銷售和凈利潤是沒有像周大福和周生生那樣，吃到了7、8、9三個月的黃金上漲期的利潤。（黃金首飾的售價為：交易當天的黃金價格+手工製作費用）。

鑒於周大福和六福都公布了三季報，所以我們再拿它倆的三季報做對比。

三季報中，周大福和六福同樣是新增70多家門店，同樣是黃金價格高企的季節，但是周大福卻可以做到同店整體增長5%，而六福只有1%；另一方面，珠寶首飾鑲嵌，六福的港澳同店銷售增長為10%，而周大福是22%，不言而喻。

結尾

過去，周生生、六福得益於金融風暴後黃金開始暴漲+大媽購金潮+香港零售業的興旺，帶動著它們的股價蹭蹭往上漲。周大福雖然成立早，但是2012年之後才上市，當時黃金已經開始走向下坡路，之後沒多久又遇到了2014年「反水客「事件，香港旅遊零售業步入寒冬，所以剛上市的幾年，周大福可以說是有些坎坷。

到了2015年，黃金開始觸底反彈，這三家黃金珠寶股也開始往上漲。

目前來看，黃金短期的話，處於上漲空間，長期來看，屬於比較平衡的一個階段，起碼沒有過去十年前的大增長。另一方面，最新公布的香港旅遊數據表明，香港旅遊業開始好轉。香港特區政府入境處的統計數據顯示，自農曆年除夕至初三，逾52萬人次內地旅客到港旅行，同比增長14％，加上來自其他國家及地區的旅客，共計約有65萬人次訪港，同比上升12％。

估值來看的話，周大福是24倍的PE，六福是15倍，周生生是16倍。

這三家中，從地域的布局、門店的數據、品牌的定位以及經營的模式來看，筆者認為周大福最有優勢。

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