資產證券化在環保領域的應用

不久前閉幕的中國共產黨第十九次全國代表大會上，國家再次重申了建設生態文明的重要性。其實早在2013年第十二屆全國人民代表大會第一次會議上，國家就提出了「要大力加強生態文明建設和環境保護」、「要堅持節約資源和保護環境的基本國策，著力推進綠色發展、循環發展、低碳發展」。

在此政策背景下，相關監管部門均出台了各類政策文件以解決環保企業融資難的問題，而以綠色債券為代表的各類融資工具也得到了快速發展。資產證券化作為一種區別於債權和股權的融資工具，因其具有拓寬融資渠道、降低融資成本的優點近年來備受市場青睞。

相關監管政策也大力支持資產證券化與環境保護領域深入結合，這其中既包括火熱的政府和社會資本合作模式（PPP）與資產證券化的結合，也包括本文所述的綠色資產支持證券形式。本文僅就綠色資產支持證券的有關問題進行探討，通過對綠色資產支持證券的產生背景、應用形式和相關案例解讀三個方面進行闡述，試圖解讀資產證券化在環保領域的應用。

一、相關背景政策

2015年12月15日，中國人民銀行發布《中國人民銀行公告》（[2015]第39號）（以下簡稱「公告」），《公告》第16條規定：「鼓勵政府相關部門和地方政府出台優惠政策措施支持綠色金融債券發展。鼓勵各類金融機構和證券投資基金及其他投資性計劃、社會保障基金、企業年金、社會公益基金等機構投資者投資綠色金融債券」。此外，該文件對「綠色金融債券」給出了如下定義：金融機構法人依法發行的、募集資金用於支持綠色產業並按約定還本付息的有價證券。其中，綠色產業項目範圍可以參考《綠色債券支持項目名錄》。

2016年3月和4月，上海證券交易所和深圳證券交易所先後發布了《關於開展綠色公司債券試點的通知》（以下簡稱「通知」），該《通知》作為對國家發展改革委辦公廳《關於印發的通知》（發改辦財金〔2015〕3504號）的具體化，指出將會安排專人處理綠色公司債券的申報及審核，在材料報送上，除需要滿足一般公司債券預審和掛牌所需的材料外，還需要提供募集資金投向說明書約定的綠色產業項目的承諾函，並對綠色公司債券的資金募集、賬戶設立以及材料報送、信息披露等方面都提出了針對性要求。此外，《通知》還定義了綠色公司債券：「依照《公司債券管理辦法》及相關規則發行的，募集資金用於支持綠色產業的公司債券」。

2016年5月，中國證監會發布《資產證券化監管問答（一）》，表明證監會積極支持鼓勵綠色環保產業相關項目比照各交易場所關於開展綠色公司債券試點通知的相關要求，通過資產證券化方式融資發展。上述項目現金流中來自按照國家統一政策標準發放的中央財政補貼部分（包括價格補貼），可納入資產證券化的基礎資產。

2017年3月，中國證監會發布了《關於支持綠色債券發展的指導意見》（[2017]6號）（以下簡稱「指導意見」），《指導意見》指出，綠色資產支持證券、綠色地方政府債券以及綠色可續期債券等產品，參照綠色公司債券的相關要求執行，申報受理及審核實行「專人對接、專項審核」，適用「即報即審」政策，並不斷完善綠色公司債券准入管理「綠色通道」制度安排，為企業發行綠色債券提供便利。

二、資產證券化在環保領域的應用形式——綠色資產支持證券

綠色資產支持證券是資產證券化在環保領域的應用。其與一般的資產證券化相比，特殊之處在於募集資金的投向必須是綠色產業項目，至於綠色產業項目的範圍具體可以參考中國金融學會綠色金融專業委員會編製的《綠色債券支持項目名錄（2015年版）》，共包括「節能」、「污染防治」、「資源節約與循環利用」、「清潔交通」、「清潔能源」、「生態保護和適應氣候變化」6個大類。

我們參照上述文件對於「綠色金融債券」和「綠色公司債券」的定義，結合中國證券監督管理委員會於《證券公司及基金管理公司子公司資產證券化業務管理規定》（[2014]49號）中對「資產證券化」的定義，可以對綠色資產支持證券定義如下：綠色資產支持證券是指以基礎資產所產生的現金流為償付支持，通過結構化等方式進行信用增級，在此基礎上發行資產支持證券的業務活動，且募集資金用於支持綠色產業的有價證券。

根據基礎資產的不同，綠色資產支持證券可以分為，基礎資產為銀行綠色信貸資產的綠色信貸資產支持證券，以及現金流來源於企業應收賬款、收費收益權等基礎資產的綠色企業資產支持證券。前者已經發行的產品中以興業銀行股份有限公司發行的「興銀—綠色金融貸款資產支持證券」為代表，後者以新疆金風科技股份有限公司發行的「農銀穗盈·金風科技風電收費收益權綠色資產支持專項計劃」為典型。現以這兩個案例展開說明資產證券化在環保領域應用的具體表現形式。

三、案例詳解

（一）興銀—綠色金融貸款資產支持證券項目（以2015年第五期為例）

1、項目的主要參與方

2、項目交易結構

興業銀行作為「發起機構」將相關「信貸資產」委託給作為「受託機構」——中糧信託，由中糧信託設立「特定目的信託」（SPT）。「受託機構」向投資者發行「資產支持證券」，並以「信託財產」所產生的現金為限支付相應稅收、信託費用及「資產支持證券」的本金和收益。「資產支持證券」由「受託機構」委託「聯席主承銷商」組建「承銷團」來完成承銷工作。興業銀行受託作為「貸款服務機構」對「資產池」的日常回收進行管理和服務。郵儲銀行作為「資金保管機構」對「信託賬戶」內的現金資產提供保管服務。國債登則對「資產支持證券」提供登記託管和代理兌付服務。

3、項目相關法律風險

根據該項目公開披露的發行說明書，大成律師事務所作為本次綠色金融貸款資產支持證券項目的法律中介機構，對項目涉及到的法律風險進行了說明和披露，共總結出了5類法律問題，分別為：（1）關於附保證擔保的「信貸資產」轉讓的效力能否及於保證人的法律問題[1]；（2）關於附抵押擔保的「信貸資產」轉讓時效力能否對抵押人發生效力的法律問題[2]；（3）對於最高額擔保項下抵押金額的拆分法律問題[3]；（4）關於債務人行使法定抵銷權的法律問題[4]；以及（5）關於「委託人」破產風險對「信託財產」的影響的法律問題[5]。

（二）農銀穗盈?金風科技風電收費收益權綠色資產支持專項計劃項目

1、資產支持專項計劃的設立

2016年7月5日，新疆金風科技股份有限公司（以下簡稱「金風科技」，股票代碼為：002202）於在巨潮資訊網上公開披露了《新疆金風科技股份有限公司關於發行農銀穗盈?金風科技風電收費收益權綠色資產支持專項計劃的公告》（公告編號：2016-039），《公告》顯示，金風科技擬發行優先順序資產支持證券和次級資產支持證券合計不超過人民幣12.75億元，其中優先順序不超過12.1億元，期限不超過5年的資產支持證券。

2016年8月3日，金風科技於巨潮網上披露了《新疆金風科技股份有限公司關於農銀穗盈?金風科技風電收費收益權綠色資產支持專項計劃成立的公告》（公告編號： 2016-042），該項目的全部資產支持證券經過安永華明會計師事務所(特殊普通合夥)驗資，已經全額得到認購，達到了約定的專項計劃資金規模，因此，該專項計劃於 2016 年 8 月 3 日正式成立。

2、項目的主要參與方及交易結構

根據2016-039號《公告》披露的內容，該項目的基礎資產為金風科技基於其對特定風電場的所有權，在特定期間（自起始日至截止日）運營特定風電場並向電力公司提供上網電力而享有的收取上網電費的收益權。

該項目由金風科技作為「發起機構」，由農銀匯理基金管理有限公司（以下簡稱「農銀匯理」）作為「受託機構」向金風科技購買其持有的風電收費收益權（基礎資產）設立專項計劃，並通過向投資者發行資產支持證券的方式募集資金。在專項計劃存續期間，基礎資產回收資金產生的現金流將按約定劃入指定賬戶，由專項計劃託管人根據管理人的分配指令對現金流進行分配。

根據2016-042號《公告》，該資產支持專項計劃的信用評級機構為中誠信證券評估有限公司，由其負責給資產支持計劃的優先檔證券進行評級；託管銀行為中國農業銀行股份有限公司新疆維吾爾自治區分行，由其負責對專項計劃賬戶內的現金資產進行保管服務；登記機構為中國證券登記結算有限公司上海分公司。

（三）案例相關法律問題小結與評析

無論是信貸資產還是企業自身的項目資產，法律風險仍集中在「真實出售」與「破產隔離」兩方面。就真實出售而言，綠色信貸資產支持證券更關注於銀行與借款人之間《貸款合同》以及附屬《保證合同》、《抵押合同》等合同文件的真實性、有效性，以及相關債權轉讓時，擔保物權能否一併轉讓、債權是否可以完整實現的問題。綠色企業資產支持證券更關注於基礎資產的真實性，能否持續、穩定的產生現金流，以及基礎資產的轉讓是否實現了與發起人自身償債能力的有效隔離問題。

四、小結

在國家大力建設生態文明、鼓勵環保產業發展的政策背景下，環保企業應抓緊政策紅利，積極利用資產證券化或綠色企業貸款等融資工具來為企業的持續發展提供資金支持。當然，就目前綠色資產支持證券的發行趨勢來看，仍然存在著融資渠道不夠暢通、發行產品不夠豐富、市場不夠活躍的問題，今後應就綠色企業的評估與認定、信息披露機制的完善以及配套政策的扶植等方面進行摸索和完善，以支持綠色資產證券化的持續發展。

注:

[1]《中華人民共和國擔保法》第二十二條規定：「保證期間，債權人依法將主債權轉讓給第三人的，保證人在原保證擔保的範圍內繼續承擔保證責任。保證合同另有約定的，按照約定」。

[2]該抵押情形又分為一般抵押擔保和最高額抵押擔保兩種。附一般抵押擔保的債權根據《中華人民共和國物權法》第一百九十二條的規定，抵押權不得與債權分離而單獨轉讓或者作為其他債權的擔保。債權轉讓的，擔保該債權的抵押權一併轉讓，但法律另有規定或者當事人另有約定的除外。

對於附有最高額抵押擔保的「信貸資產」，如果最高額抵押擔保的主債權確定，則最高額抵押權轉讓與前述一般抵押權轉讓的法律效果相同；如果最高額抵押擔保的主債權未確定，根據《中華人民共和國物權法》第二百零四條，「最高額抵押擔保的債權確定前，部分債權轉讓的，最高額抵押權不得轉讓，但當事人另有約定的除外」。

[3]根據「《信託合同》」的約定，不論「擔保合同」項下擔保額度有效期在「初始起算日」是否屆滿，「委託人」均不得超過「擔保合同」約定的擔保最高額本金限額發放貸款或其他融資債權，即已入池且在最高額擔保範圍內的「貸款」與未入池的且在同一最高額擔保範圍內的貸款或其他融資債權的未償本金之和不超過相應「擔保合同」約定的擔保最高額本金限額。

[4]根據《中華人民共和國合同法》第99條：當事人互負到期債務，該債務的標的物種類、品質相同的，任何一方可以將自己的債務與對方的債務抵銷，但依照法律規定或者按照合同性質不得抵銷的除外。當事人主張抵銷的，應當通知對方。通知自到達對方時生效。抵銷不得附條件或者附期限」。

[5]《中華人民共和國信託法》第十五條：「信託財產與委託人未設立信託的其他財產相區別。設立信託後，委託人死亡或者依法解散、被依法撤銷、被宣告破產時，委託人是唯一受益人的，信託終止，信託財產作為其遺產或者清算財產；委託人不是唯一受益人的，信託存續，信託財產不作為其遺產或者清算財產；但作為共同受益人的委託人死亡或者依法解散、被依法撤銷、被宣告破產時，其信託受益權作為其遺產或者清算財產」以及《中華人民共和國信託法》第十六條：「信託財產與屬於受託人所有的財產（以下簡稱固有財產）相區別，不得歸入受託人的固有財產或者成為固有財產的一部分。受託人死亡或者依法解散、被依法撤銷、被宣告破產而終止，信託財產不屬於其遺產或者清算財產」。

作者｜北京恆都律師事務所恆都資本市場事業部劉易

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