華為都造車了 均勝電子的磨合與騰飛還會遠嗎？
文|姜偉
面對新能源行業的發展大趨勢，很多互聯網大佬和巨頭也紛紛加入了新能源的造車大軍。華為旗下的威馬汽車就是其中之一。
作為一家優秀的互聯網通訊公司，華為早在2013年底就開始進軍互聯網造車，2014年分別與東風汽車、長安汽車牽手開發車聯網產品。之後，賓士、奧迪、大眾、豐田等國際汽車巨頭也紛紛向華為拋出合作的橄欖枝。
今年，威馬EX5作為威馬汽車的首款純電動車型，也終於實現了量產上市。該車定位是緊湊型SUV，起步價格處於20萬元區間，最大續航里程可達600公里。
然而，就在我們驚嘆於，華為的互聯網造車實力，驚嘆於互聯網對於製造業的整合能力之時，我們不應忽視，究竟是什麼在其背後提供者強大的技術和配套支撐。
俗話說，台上一分鐘，台下十年功。
當我們追逐互聯網造車概念，帶來的財富時，往往會忽略其背後隱藏的更大的、實實在在投資機會——均勝電子。這個被人們稱為「特斯拉、賓士、華為背後的小巨人」的汽車電子配件企業，就是其中的後起之秀。
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外延與併購發展之路
管理能力的傑出表現
均勝電子成立於2004年，起初以汽車內外飾功能件為主業。2011年至今，均勝電子開始大規模挺進汽車電子領域，先後收購了汽車電子公司德國的PREH、機器人公司德國的IMA、內外飾功能件公司德國的QUIN、智能車聯供應商德國的TS，以及汽車安全系統全球供應商美國KSS。
通過產品創新升級和一系列重大海外併購，均勝電子形成了：智能人車交互（HMI）、汽車安全、新能源汽車動力管理、高端汽車內外飾件，共四大類產品。均勝電子的規模實現了跨越式增長，十年營收百倍擴張。
尤其是併購德國的PREH（2012年）、TS公司（2016年），以及美國的KSS，更是極大推動了均勝電子營收的非線性增長。
均勝電子的營收水平，從2006年的僅2.3億元，快速增長到2016年的185.5億元、凈利潤4.5億元。
不難看出，均勝電子的成功主要在於兩點：
一是公司管理層出色的戰略眼光和國際化經驗。均勝電子的管理團隊行業經歷豐富、國際化視野廣闊。其董事長王劍峰曾就職於全球領先的汽車安全系統供應商TRW公司，持有公司35.75%股份，為公司實際控制人。其副總裁唐宇新也曾在通用汽車負責採購。具有國際化思維的管理團隊是公司外延成功的基礎；
二是傑出的併購能力。在成功併購後，均勝電子加速成長，積累了成功的整合經驗。
以收購德國普瑞為例，2011年被收購前，德國普瑞面臨較高的財務風險，資產負債率超80%。其客戶集中於歐洲、北美，在汽車增速更高的新興市場布局較少，2005~2010年，德國普瑞營收年均複合增長率僅9.2%。
然而，收購之後，均勝電子為普瑞解決資金問題並幫助普瑞拓展中國市場，2011~2015年德國普瑞營收複合增速達到17.5%。
在汽車零配件領域，均勝電子無疑是傑出的代表。海外併購基因幫助其逐漸由地方性零部件廠商成長為一家全球化的汽車零部件頂級供應商。
成功的海外併購案例給公司積累了併購整合和管理系統的經驗，為公司後續併購發展提供了很好的藍本。
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精品頭部熱播劇，核心競爭力的邏輯
從均勝電子的業務分析來看，其汽車安全業務在全球市場佔有率和公司業務的佔比都具有絕對優勢，而且其護城河的優勢明顯強於其他業務。
Autoliv的數據顯示，隨著各國及消費者對汽車安全的日益重視，全球汽車安全系統的市場規模將從2016年的270億美元增長到2019年的340億美元，年複合增長率為8%，預計到2025年全球市場規模將達到400億美元。
從單車價值角度來看，世界平均單車安全價值從2011年的270美元/輛增長至2017年的300美元/輛。其中，僅2016年單車價值量便增長約10美元/輛。但相較於發達國家的400+美元/輛，中國市場的單車安全產品價值仍然偏低，僅約為210~220美元/輛，單車價值上行空間更為巨大。
由於行業技術壁壘高，汽車對安全的穩定性要求極為苛刻，全球汽車安全市場的份額較為集中，行業前四名的市場份額總和為83%。其中，奧托立夫（瑞典）、高田（日本）、采埃孚（收購TRW）、KSS（美國）市佔率分別為39%、20%、17%、7%，行業呈現壟斷競爭的市場結構。
2017年12月，均勝電子同日本高田公司簽訂合約，商定擬以不高於15.88億美元收購高田除硝酸銨氣體發生器以外的主要資產。收購高田後，加上之前已經收購的美國KSS，公司將成為全球第二大汽車安全供應商。
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審慎看待估值和安全邊際
經營壓力依然存在
均勝電子各項業務的前景值得期待，但經營壓力也十分明顯。
l 外延併購的雙刃劍
通過一系列的外延併購，均勝電子在汽車零配件領域具備了一定的競爭力，但面臨的經營壓力也接踵而來。均勝電子過高的財務壓力、管理效率較低和匯率風險成為當前經營層面的壓力。
2016年公司銷售費用率2.5%、管理費用率9.4%、財務費用率2.8%，期間費用率合計14.6%，處於較高水平。
由於合併KSS的影響，均勝電子2017第一季度的銷售費用率回落至1.3%，管理費用率提升至10.2%，財務費用率1.8%。公司過高的管理費率和海外業務比重大有關。
同時，由於均勝電子核心資產都在國外，匯率的波動給盈利帶來了不穩定性，未來如果繼續加大各項業務在華市場的份額，可能降低相關風險。
l 估值的不確定性
以2018年的估值看，當前均勝電子在20X附近，並不算高估。
但從估值的角度，高低不是核心，能夠預測才是核心。
由於不斷收購之後的資源整合和財務壓力，以及高田資產的高不確定性，這些都對均勝電子的中期業績帶來了較大的擾動，這或許也是導致其股價自確定收購以來綿綿下跌的因素之一。
綜上所述：
均勝電子在零配件領域有望成為中長期的龍頭之一，但當前的高不確定性和經營風險，給估值和預測帶來了高不確定性。從投資的角度來看，耐心的等待情況明朗或者更便宜的位置才是最好的選擇。
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