東睦股份深度：立足技術擁抱新市場，盈利進入綻放期

報告要點

粉末冶金是平台型技術，可擴展性強，中國市場有望快速增長

粉末冶金以金屬粉末為原料，通過壓製成形、燒結和後續處理製造成品和金屬材料。相較於其他工藝，它具有節材節能（材料利用率大於97%）、可大批量製造複雜零部件等優勢，適合在汽車、家電領域內大範圍應用。受益於發動機和變速箱上使用量增加，上世紀90年代美國汽車粉末冶金單車使用量從12.2Kg上升到18.4Kg。當前中國汽車單車使用量僅為3.9Kg，與美國市場趨勢類似，預計到2025年單車使用量可達10Kg，市場規模160億。

公司是國內市場龍頭，對標全球龍頭成長空間大

公司是粉末冶金行業龍頭，市場份額常年遠超第二名。公司前五大客戶多為海外優質汽車零部件公司，如博格華納、麥格納、舍弗勒等，覆蓋各派系整車廠。受益於汽車粉末冶金業務的快速擴張，公司收入、毛利率和盈利實現快速增長，過去五年凈利潤複合增速高達46.7%。對標全球龍頭GKN，收入規模是東睦的6倍，從收入規模和品類角度看，東睦有較大成長空間。

新產品拓展空間，盈利增長可持續

2013年，公司推出新產品VVT零部件，過去5年收入規模複合增長超過60%，市場份額從4.9%提升至12.6%；2016年，公司推出新產品變速箱零部件，有望複製在VVT領域的成功路徑。隨著主要客戶國產化進程加速，高毛利的新產品收入佔比快速提升，公司盈利增速有望持續高於收入增速。

新業務布局：新能源勢不可擋，軟磁材料市場前景可期

公司緊抓新能源發展機遇，於2014年收購科達磁電60%股權，開始軟磁材料領域的布局。科達磁電產品應用範圍包括充電樁、車載充電機、光伏和UPS等新興領域。隨著新能源汽車銷量快速增長，單車使用量不斷提升，未來軟磁材料成長空間大。

投資建議：從技術到產品，公司從未停下腳步

公司是粉末冶金行業龍頭，盈利水平優秀，客戶資源優質；粉末冶金技術拓展性高，公司新產品收入增長確定性高，且業績增速持續高於收入增速。預計公司未來三年複合增速接近30%，預計2017/18/19年公司EPS分別為0.70/0.90/1.14元，對應PE為21/16/13倍。

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