信維通信高成長時代終結

作者：耿志偉

來源：京達財經

作為國內智能手機產業鏈中的射頻龍頭，信維通信（300136.SZ）近年來受到了市場的大幅追捧。自2014年以來，在「蘋果」、「5G」、「高成長」等概念的耀眼星光下，信維通信踏上了四年20倍漲幅的白馬之路，但公司股價自2017年11月份見頂之後，隨即開啟腰斬模式，從最高位的61.00暴跌至32.60元。京達財經經過分析發現，支撐信維通信原來高成長的邏輯已經發生改變，成長列車開始減速，前路難言平坦，暴跌後的股價依然高估，戴維斯雙殺之路依然漫漫無途。

產業併購鑄造新時代白馬

信維通信於2010年上市，主營業務為移動射頻天線，上市當年營收僅為1.4億元，當時的全球一線廠商包括原英資laird、安費諾、Molex、加利、Pulse，這些廠商具備較高的技術研發能力、先進的工藝製造流程及面向全球的大客戶資質，他們在全球移動終端天線的份額佔比超過六成，其餘天線廠包括韓資廠、台資廠和中資廠，技術及客戶資質相對一般。對於信維通信來說，最好的選擇就是與全球一線廠商掛鉤，快速獲得技術、生產能力與客戶資源。當時恰逢蘋果出現天線門事件，原英資laird又遭遇巨變，信維通信在2012年上演了經典的「蛇吞象」。

2012年信維通信以1.98億元對價收購LairdPLC（萊爾德集團公眾有限公司）旗下的萊爾德無線通信技術(北京)有限公司，萊爾德（北京）前五大客戶分別為Nokia Corporation、Motorola Inc、Sony Ericsson Mobile Communication AB、Vertu Co.,Ltd、LG Electronics Inc，五名客戶的營業收入共6.89億元，對於2011年營收只有1.63億元的信維通信來說，此次收購無異於蛇吞象，雖然收購的標的資產2011年虧損高達3901萬元，但是通過此次收購，信維通信獲得了一張進軍全球一線市場的通行證。

通過公開資料整理，京達財經發現，在收購前後，公司的核心客戶資源發生了巨大的改變，收購萊爾德（北京）讓公司的產能從一個小廠瞬間躋身全球前列，通過進一步的資源整合，藉助萊爾德（北京）的品牌、技術、生產等優勢，公司迅速進入全球智能手機的頂級供應鏈，獲得了蘋果、微軟等大客戶的供貨資質。

在2012年完成了收購後，伴隨而來的是智能手機行業的第二個春天，從2011年開始，全球智能手機出貨量一直維持高增長狀態，而功能與外觀設計標準的提高導致了對於手機天線小型化和定製化要求也越來越高。LDS（激光成型天線）由於其小型化與可定製化的優勢逐漸被眾多廠商所採用，恰逢此時，公司戰略性布局LDS天線，伴隨著iphone6/6s的上市大賣，公司的業務在2014年迎來了發展的黃金期，通過近倆年時間的整合，到14年終於搭上智能手機行業的高速列車，營收與利潤均大幅增長。

靚麗的業績加上高新技術企業的華麗身份，信維通信得到了政府的特別青睞，2014/15/16/17（前三季度）年，從公司財務報表中發現，公司收到的政府補貼累計超過倆億元，而後在公司2017年12月21日發布的公告中披露，信維通信與其子公司又分別獲得政府補助資金1000萬、1.49億元，正所謂時勢造英雄，天時、地利、人和均被信維通信佔盡，如此勁爆的運氣加上大膽卓越的產業運作造就了信維通信這匹「千里馬」，而股價也是跟著牛氣衝天，在過去的四年時間漲幅超過20倍。

傳言引發暴跌，成長列車開始減速

2017年11月份，蘋果概念股幾乎同時大幅下跌回調，其中歐菲科技（002456.SZ）下跌33.5%、立訊精密（002475.SZ）下跌25.25%，而信維通信從高點的61元最低跌至32.6元，股價足足下跌超過46%，接近腰斬，同樣的概念股而信維通信為何演化成了暴跌？根據多家門戶網站的新聞消息稱，蘋為了讓2018年產品全面支持4×4MIMO和為下一代5G產品開路，蘋果2018全系列iPhone，iPad，iWatch，均導入使用LCP材質的FPC天線 ，預期在上下天線部分，變更目前iPhoneX天線設計結構，結構將更加複雜。 據透露，蘋果2018年的新機在天線方面的供應商已確定為日本村田、安菲諾、以及立訊，而信維通信被排除在外。由此看來，丟失蘋果未來訂單是這次暴跌的導火索，但是市場的擔心是正確還是多餘？一切還要以數據說話。

公司自2014以來，營收與凈利潤一直增速爆表，但增速下滑已經明顯。（見下表）

如果從單季度的數據來推敲，結果就更加不樂觀了。

通過上圖的季度營收分析對比，我們發現公司的營收增速自2016年Q4見頂以來已經連續四個季度下滑，而且力度較大，也是近三年來首次的四季度環比下滑。到17年Q4的營收同比增速只有5.10%，已經處於微增長狀態。

對比凈利潤後得到的答案也是同樣的，經過對比之後發現凈利潤增速也是連續三個季度下滑，2017年Q4竟然出現負增長。

扣非後的結果更是慘淡，17年Q4的扣非凈利潤只有0.07億元，同比下降高達94.38%。但是考慮到經營質量的真實性，我們把2月22日28日公告中的7千萬元計提與0.93億元的股權激勵費用加上後進行對比，我們發現相比16年Q4的扣非凈利潤實際竟然增長了40.5%，但是相比17年前三季度的增速大幅放緩。在營收僅增長5%的情況下實際扣非凈利潤出現了40%的增長，原因只有倆個，一是公司毛利率水平大幅提升，二是管理效率大幅提升。從財務數據分析來看，信維通信依然是個好公司，但是增速大幅放緩已經是不爭的事實了，綜合營收方面的數據，如果行業大環境沒有大的變化，未來信維通信的利潤增速將進一步下滑。

前路難言平坦

一個英雄只屬於一個時代，屬於信維通信的時代已經過去，未來的信維通信能否再續高成長神話？答案是非常難！作為手機產業鏈中的一員，天線產品的技術護城河不高，缺乏議價能力，業績增長嚴重依賴手機行業的景氣度。根據Strategy Analytics最新的市場報告顯示，2017年全球手機出貨量僅增長1%到2%，而第四季度僅有4億部，同比下滑9％，是該行業2004以來首次出現下滑。據全球技術分析公司Canalys發布的一份最新統計報告顯示，2017年中國智能手機市場年總出貨量為4.59億部，較2016年下跌4%，這也是中國首次出現智能手機年總出貨量下滑的情況，從眾多跡象來看，智能手機行業已進入飽和狀態。

截止2018年2月27日收盤，信維通信市值仍高達395億，對應17年市盈率為50倍（實際扣非後）。考慮到公司實際增速大幅放緩並且智能手機行業已出現飽和，從謹慎的角度來看，京達財經認為當前的股價依然存在高估。

此文為京達財經原創，特此聲明！

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以上內容為京達財經原創

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