摘自：前瞻IPO (qianzhanipo)

作者：前瞻君

轉發註明出處

近期預披露更新的有這樣一家企業，不僅營收大躍進，還罕見得出現了經營性現金凈流量大大高於凈利潤的情況，前瞻君的認知中這種情況經常出現在上下游中非常具有話語權的好公司或者是對存貨、應收賬款管理內部控制能力非常強的公司中，我們所熟知的貴州茅台、美的電器、雲南白藥、青島啤酒都是現金流量大幅高於凈利潤的好公司，甚至是董小姐的格力電器最近一期財務報表都沒有達到這樣的效果。

對於美瑞新材料股份有限公司，前瞻君查看了可比公司萬華化學、一諾威等都沒有出現這種情況，那此公司是有何種神力能達到如此喜人的效果？

1美瑞新材料股份有限公司

美瑞新材料股份有限公司(以下簡稱「美瑞新材」)擬在深交所創業板公開發行不超1,668.00萬股，保薦機構為海通證券證券，發行人律師為國浩律師事務所、發行人會計師為立信會計事務所。

主營業務

美瑞新材是一家專業的熱塑性聚氨酯彈性體（TPU）生產商，專註於TPU的研發、生產、銷售和技術服務。公司具有較強的研發創新能力，自主設計了TPU相關工藝、關鍵設備與生產線，對TPU關鍵技術擁有自主知識產權，引領了國內TPU行業技術的發展。

募集資金運用

公司擬向社會公眾公開發行不超過1668萬股，計劃募集資金約2.58億元，其中1億元補充流動資金，佔比近4成；其餘將投向8000噸膨脹型熱塑性聚氨酯彈性體項目、技術中心項目、智能製造系統項目和營銷網路建設項目。

合併利潤表主要數據

報告期內，美瑞新材營業收入分別為2.20億元、3.35億元和5.26億元，凈利潤分別為1409.32萬元、2722.12萬元和4441.04萬元。

貿易商經營模式下客戶並非最終客戶，貿易商成立較短時間即成為大客戶，貿易商負責人為公司前股東及員工等問題，收入真實性顯著存疑

根據招股書，美瑞新材針對客戶是否直接使用公司產品生產終端產品，將客戶分為貿易商與直接客戶，其中又以貿易商為主要銷售客戶。公司以貿易商為主要銷售客戶與公司產品結構密切相關，符合TPU行業的特點。

招股書中對此銷售模式的解釋為該種銷售模式有助於減輕公司的營銷和售後壓力，有助於公司快速擴大銷售規模和回收賬款，同時，有助於公司更好地聚焦中高端市場，提高公司在中高端市場的影響力。招股書中披露的兩種銷售模式佔比如下：

可見，貿易商銷售模式長期以來佔比都是較高的，但此經營模式在審核中就存在一個非常便利的營業收入和利潤操作空間，貿易商並非最終客戶，銷售給貿易商的產品最終是否真實銷售在此經營模式下不得而知，這就存在巨大的營業收入和利潤操作空間，美瑞新材可以輕鬆向向貿易商壓貨以擴大收入。

同時發行人的主要客戶中，部分貿易商成立時間較晚，廣州道林合成材料有限公司成立於2013年5月，東莞市全潤塑膠有限公司成立於2013年5月，桂林遠鴻貿易有限公司成立於2013年11月，但是15年它們就進入了前五大客戶之列

那麼前瞻君就產生了一系列的疑問上述客戶是否具備足夠的資金、終端客戶銷售能力？為何成立不久便順利躋身前五大客戶，公司選擇貿易商的具體標準及相關的制度又是怎麼樣的。

除此之外根據公司招股書披露，泉州市昶鴻化工貿易有限公司（以下簡稱「泉州昶鴻」）和廈門鵬睿化工有限公司（以下簡稱「廈門鵬睿」）為公司2015 年、2016 年和2017 年的前五名客戶，其TPU 業務負責人為于海鵬，于海鵬為公司2015 年初離職員工，于海鵬在公司任職期間負責公司華東地區的銷售工作，離職後在福建、浙江等地區從事公司TPU 的貿易業務。

于海鵬為發行人前股東和員工，發行人與上述主體之間是否存在特殊利益安排？銷售價格是否公允？銷售是否真實？

以上種種關於貿易商的情況均使貿易商模式收入真實性變得疑點重重，畢竟如果前瞻君也開了一家這樣的材料公司，有這樣一種銷售模式，還可以找剛成立的貿易商做大客戶，另外還有前員工的下游公司，找它們合計合計，把貨壓給他們提高收入豈不是非常容易，操作合理還符合行業慣例，前瞻君不禁笑出了聲……

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資產負債率連漲，經營活動產生的現金流量凈額與凈利潤存巨額差異

2015-2017年末，美瑞新材合併口徑下的資產負債率分別為36.25%、56.34%和57.11%。負債率連年提升

報告期內，凈利潤分別為1409.32萬元、2722.12萬元和4441.04萬元。經營活動現金流量凈額分別為1334.09萬元、7180.74萬元和10940.15萬元，究其原因為有大量應付未付賬款

前瞻君的理解中常常是上下游中非常具有話語權的好公司或者是對存貨、應收賬款管理內部控制能力非常強的公司，才會長期存在大量的應付未付。

美瑞新材存在一定的預收賬款報告期各期末，公司預收賬款餘額分別為281.17萬元、1,813.61萬元和283.11萬元，占流動負債的比例分別為5.51%、12.85%和1.43%。2016年末，美瑞新材對於公司預收賬款餘額較大的解釋為：隨著上游主要原材料的持續走高，TPU產品價格存在較強的上漲預期，部分下遊客戶向公司增加了相關訂單，並預付了相關款項。

在此邏輯下，如果原材料有價格走高的預期，採購原材料更應該提前付款以鎖定價格上升的風險，為何反而出現大量的應付賬款，應付賬款雖不涉及收入，但是如此不合常理也似乎存在一定貓膩……

IPO申報初期曾遭遇會計師事務所辭職，獨立董事辭職

2017年3月9日，美瑞新材還在掛牌新三板期間向證監會提交了首次公開發行股票並在創業板上市的申請，並於3月31日領取了《中國證監會行政許可申請受理通知書》，公司首次公開發行股票並在創業板上市的申請已被中國證監會受理。

期間發布公告稱，公司董事會於2017年7月5日收到獨立董事王恩政遞交的辭職報告。公告顯示，該辭職獨立董事未持有公司股份。本次辭職原因為個人原因。王恩政辭職後將不再擔任其他職位。

美瑞新材公司當時表示，王恩政的辭職導致公司董事會成員人數低於法定最低人數。根據《公司法》、《公司章程》、《關於在上市公司建立獨立董事制度的指導意見》的有關規定,公司將儘快按照有關規定補選獨立董事。

除此之外美瑞新材於9月21日的公告也令人頗感蹊蹺：正當公司申請IPO的當口，公司聘請的會計師卻「因個人原因離職」了。

「這種事情還是很少見的。」投行人士對此也感到了意外，就在審查期間，由於美瑞新材聘請的立信會計師事務所（特殊普通合夥）簽字會計師李超因個人原因離職，公司特向中國證監會提交了中止審查申請並於9月21日領取了證監會出具的《中國證監會行政許可申請中止審查通知書》，同意公司中止審查申請。

以上人事變動，雖不涉及實際控制人變動，但也是重要相關當事人，尤其是簽字會計師的辭職，令人不得不產生一些隱憂……

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