「吃」配方顆粒上癮，被低估的中國中藥在玩什麼？

港股近年拔尖、富有潛力的醫藥股恐怕10個手指頭都不夠數了。其中，不乏有市值過千億如復星醫藥（02196）等「帶頭人」；排在二線靠前的東陽光葯（01158）；以及成長性較好的遠大醫藥（00152）等，哪一隻不是成交量活躍，深受大行憐愛？

數據來源：智通財經APP

同樣，備受大行青睞的還有純中藥概念股、國內中藥配方顆龍頭中國中藥（00570）。智通財經APP觀察到，在已披露的券商持股比例中，瑞銀、滙豐、德意志等佔據大頭。大行的「把持」下，2018年至今，該股悄然放量上漲了近15個點，期內最高報價5.33港元，成交量7.61億股，要知道，就算2017年牛市，該股也從未破5港元。

行情來源：富途證券

股價展現「新氣象」，近日，中國中藥又開始利用增資「買買買」，繼續為自己的配方顆粒帝國添磚加瓦。

劍指中藥全產業鏈

商場之中，從來就不缺「買買買」的故事，中國中藥同樣也是靠這一技能發家。2012年，中國中藥在獲得德眾和馮了性97%、98%的股權基礎上，成功借殼登陸港股。

上市後，中國中藥開始藉助資本力量「攻城拔寨」。據智通財經APP了解，2013年，該公司葯以24.6億人民幣（單位下同）的代價收購同濟堂中藥公司全部已發行股本；2015年，又以87.6億的「天價」收購天江葯業87.3%的股權，一舉成為中國最大的中藥顆粒生產企業；緊接著拿下華頤葯業、貴州同濟堂藥店60%的股權，以及貴州同仁堂飲片、上海同仁堂。

拿下多個資產包，中國中藥也逐步發展成為集醫藥研發、生產、流通業務為一體大型綜合性現代醫藥集團，尤其在中藥配方顆粒領域更是絕對的大佬。發展至今，該公司旗下業務以製造、銷售傳統中藥、現代中藥（中藥顆粒製劑）、緩控釋製劑等為主，其產品涵蓋呼吸系統藥物、鼻部製劑、心腦血管藥物、風濕骨傷藥物以及骨科藥物。

地位得到保障，但中國中藥收購的腳步並未停滯。以2017年10月為例，該公司一口氣用4.99億拿下4家公司（包括北京華邈葯業，代價約2.17億；北京華泰中藥代價約1.40億；黑龍江國葯藥材，代價約6140萬；四川江油中壩附子，代價約8170萬），這四家公司無不例外地全是當地大型的中藥飲片廠。

收購從北到南、從配方顆粒到中藥飲片，中國中藥的布局無疑是在朝全產業鏈方面進發。而3月6日，該公司再發公告，稱通過其控股87.3%的附屬公司天江葯業，通過增資的方式分別向江康葯業和雙蘭星出資4694萬和3510萬，該增資完成後天江葯業將持有江康葯業和雙蘭星各51%的股權。

8000多萬隻為做江康葯業和雙蘭星的大股東？其實，據智通財經APP分析，和此前收購一樣，中國中藥只是看中了上述公司的核心資產，即飲片、配方顆粒等。

先說飲片企業江康葯業，其在江蘇泰興有生產基地約200畝，2017年5月獲得中藥飲片生產GMP認證，是一家擁有高規格、現代化的中藥飲片生產線、年生產中藥飲片5000噸的中藥飲片生產企業。

把江康葯業控股起來，其實變相地擁有了江蘇省中藥飲片生產空白，立馬可以協同天江葯業在江蘇省各級醫院的銷售實力，能快速、充分地佔領中藥飲片在江蘇省的市場。另外還可以聯合旗下如北京、上海、佛山、貴州的飲片企業，實現「產品物聯網」，簡直一舉多得。

再說雙蘭星製藥，又是一家在東北的企業，該公司手中擁有11個藥品批准文號的中成藥生產企業，並且該公司還是黑龍江省首批批覆可申報黑龍江省中藥配方顆粒科研試點的公司之一。

看到沒有，也就是雙蘭星進入黑龍江配方顆粒市場是現成的，如此一來，中國中藥完全可以把手中那些急需臨床的用備案許直接嫁接在黑龍江，從而優先獲得該區域醫療機構的銷售權，畢竟在試點逐漸放開的情況下，誰有政策「傾斜」誰就最有希望獲得市場份額。

綜合兩項收購，8000多萬的代價無疑是「穩賺不賠」。

資產轉化能力響噹噹

布局做的好之餘，中國中藥「轉化」能力也極強。

智通財經拿當年87.6億的「天價」收購天江葯業87.3%的股權一事來說，經過多年發展，當時的天江葯業凈利潤已由2001年末的645萬，飆升至2013年末的5.46億（2014年上半年實現凈利潤2.8億），12年時間成長了近85倍。營業收入也從2001年的5700萬元，增長至2013年的25億。

在完成收購的四季度，天江葯業便依靠自己在中藥顆粒製劑的地位開始發揮自己「現金牛」的功能。2015年財報顯示，報告期內，中國中藥的收入從2014年的26.5億上升到2015年的37.09億，年複合率增長40%。其中，天江葯業短期內便貢獻了約9.79億。

2016年中報同樣也顯示，天江葯業的中藥配方顆粒已成為中國中藥主力業務，收入及純利分別達到20.5億及3.81億，按年增長21.9%及27.4%，貢獻逾60%的收入及接近70%的純利。

2017年中期業績，期內，該公司營業額同比增長21.9%至38.99億；股東應占溢利同比增長22%至5.99億；每股收益13.51分。中國中藥直接將這一功勞歸於中藥配方顆粒板。「中藥配方顆粒塊保持高速增長，成藥業務也已止跌回升，新開拓的中藥飲片業務和中醫藥大健康產業業務正在逐漸形成規模並開始帶來利潤貢獻。」

具體而言，期內，天江葯業取得了令人滿意的業績，整體實現營業額的快速增長，達到約25.43億，比去年同期上升23.8%；毛利14.75億，同比增長22.8%；凈利4.85億，同比27.3%。

配方顆粒表現強勁，收購來的飲片業務也是活力十足，截至2017年中期，中國中藥的飲片業務實現營收1.85億，同比實現493.2%的驚人增長，凈利2042萬元，同比上漲716%。上海同濟堂高毛利率代煎業務快速增長，佔比達到66.9%，拉動整體盈利能力，凈利率提升至11.1%。

如此高的毛利，智通財經APP曾也分析過，主要還是與政策相關，因為在醫院中，飲片也是不取消加成、不計入葯佔比、不納入集中採購的。內最大的飲片企業康美醫藥2016年，其飲片業務營收47億，毛利率維持35%以上。平行換算到中國中藥身上，這塊的空間絕對比想像中的要大。

同時，加上新拿下的幾個優質飲片標的，可以預見這塊業務有望從2018年便開始為公司作貢獻。

「買買買」的腳步依然會持續

鑒於收購帶來的益處，以及在醫保控費的態勢之下，做大規模才是葯企最佳選擇，所以可以判斷的是，中國中藥未來仍將會是一個「看到好資產就會下手」的主。更何況，其手中是不缺錢的。

2017年中期，該公司流動資產約100.31億（2016年底：約80.7億元），包括現金、現金等價物和銀行存款34.13億，其中，已抵押銀行存款的賬面值約為5055萬。應收增長及其他應收賬款40.3億（2016年底：約27.16億）。明面上算是比較優質的。

與此同時，中國中藥一邊因業務「開源」不缺錢，一邊還做到「節流」。智通財經APP觀察到，該公司的銷售費用方面，2016年銷售費用率從32.23%下降到30.13%，因引入責任人制度，銷售團隊效率提高，可以預計2017-2019年銷售費用率還將會處於下降水平。管理費用方面，2016年管理費用率從10.4%大幅下降到5.1%，隨著各項業務的整合以及規模效應的逐步顯現，未來3年的管理費用將保持在5%左右。

從公司實際資金面、收購來的新業務（中藥配方顆粒、飲片）以及較高的市場佔有率，中國中藥的未來完全可期。

並且結合估值水平來看，無論是與A股的中藥配方顆粒公司，還是港股的同業相比，中國中藥的估值僅處於平均水平，明顯與其龍頭地位「不符」。（田宇軒/文）

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