雷鳴科化：擬收購煤焦資產盈利能力優異，低估值尚待修復
事件雷鳴科化發布2017年度審計報告,2017年實現營業收入9.57億,同比增長14.5%;實現歸母凈利潤1.19億,同比增長32.2%。淮北礦業發布2017年度審計報告,2017年實現營業收入489.64億,同比增長17.9%;實現歸母凈利潤27.65億,同比增長681.1%。
點評:
1.淮北礦業主營業務利潤大幅增厚,推動公司業績飛躍增長。2017年淮北礦業實現營業收入489.64億,其中煤炭業務營收154.62億,佔比32%,同比增長44%;焦化業務營收60.21億,佔比12%,同比增長99%;商品貿易營收253.61億,佔比52%,同比減少2%;其他業務(包括電力銷售、工程及勞務、運輸服務等)營收21.2億,佔比4%,同比增長5%。從毛利潤來看,煤炭業務實現毛利68.7億,同比增長88%;焦化業務實現毛利28.32億,同比增長186%;商品貿易實現毛利1.65億,同比減少23%;其他業務毛利潤合計4.02億,同比下降49%。
2.2018年產量或小幅增加,未來煤炭產量趨於穩定。淮北礦業擁有生產礦井17對,核定產能總計3575萬噸。公司礦井未能實現滿產,預計2017年商品煤產量和16年持平在2600萬噸左右。2018年隨著生產效率的提高,原煤產量或小幅增長,總體來看淮北礦業未來產量趨穩。公司煤質優良,具有低硫,特低磷,中等揮發分,中等-中高發熱量,粘結性強,結焦性良好的特點,地處華東腹地,靠近經濟發達的長三角地區,區域內焦化、鋼鐵等煤炭下游產業發達,區域競爭優勢突出,「做精而非做大」的煤炭業務戰略進一步明確。
3.提高機械化水平減員降本,2018年預計噸煤成本有所下降。公司整體上產量偏穩。因此,人工成本是公司一個很大的成本。為了降低成本,公司積極提高機械化水平和自動化與信息化程度,綜采機械化程度由2015年的95.91%提高到2017年的100%、綜掘機械化程度由2015年的49.48%提高到2017年的89%。在機械化程度大幅提高的同時,公司減少人員以降低成本,淮北礦業集團員工人數從最初的10萬人到現在的5萬6(其中股份公司4萬5)。2017年噸煤人工成本在140元/噸左右,約佔完全成本的35%。整體來看,17年公司由於人力成本上升、巷道建設、征遷費用、預提費用增加等影響,噸煤成本偏高。以預提費用為例,2017年計提專項儲備金額3.38億,相較16年增加2.8億,專項計提的增加使得噸煤成本增加約11元/噸。18年減員有望繼續,同時剔除征遷費、計提增加等影響,噸煤成本有望下降20元左右。
4.焦化二期投產,焦炭產能增加220萬噸。公司焦炭原有產能為220萬噸,2017年下半年焦化二期投產,目前焦炭產能為440萬噸。今年預計全年產量300萬噸,明年預計可達到400萬噸以上,2018年焦化板塊將進一步增厚。公司煉焦工藝環保、煉焦水平領先,加之公司煤質優良,煤的密度可以生產定製焦,因此公司焦炭產品在市場極具競爭優勢。
5.低估值焦煤企業。假設2018年公司原煤產量與去年持平,在2600萬噸左右,假設2018年噸煤成本下降20元/噸,在公司原煤售價不變的情況下,公司凈利潤增加5.2億。此外,2018年焦炭產量增加100萬噸左右,假設2018年焦炭每噸凈利潤80元,則焦炭板塊凈利潤增加0.8個億。假設其他業務板塊均與17年持平。在此假設下,2018年公司有望實現凈利潤33.65(27.65+5.2+0.8)億。據測算,2018年原雷鳴科化業務預計實現凈利潤1.29億。公司目前總股本為3億股,本次收購擬發行17.42億股,另擬募集資金7億元,以2018年03月8日收盤價14.82元/股測算,目前PE=[(3+17.42)*14.82+7]/(33.65+1.29)9倍。低估值焦煤企業尚待修復。
投資建議:不考慮重組,假設18-20年業務收入增長率為8.5%、5%、5%,我們預計公司2017-2019年凈利潤為1.29億、1.40億和1.52億,若重組成功,淮礦股份整體注入,公司轉型為焦煤生產商,從目前重組進程來看,收購集團資產大概率成功。目前估值修復空間較大,目前焦煤上市公司pe基本在12倍以上,以12倍pe測算,對應新雷鳴科化2018年備考業績34.94億(33.65+1.29),上調目標價至20.07元,給予「買入」評級。
（天風證券股份有限公司）
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