各大機構密集調研周大生，他們

平安證券：珠寶龍頭，坐擁渠道優勢，受益三四線消費崛起-20180308

珠寶行業整體增長穩健,鑲嵌品類更具前景:國內珠寶首飾市場規模超5000億元,由於每年登記結婚人口穩定,人均可支配收入持續增長,預計2018-2022年珠寶行業規模增速CAGR約為5%。鑽石需求的增長主要得益於中產階級及更高收入階層群體數量的增加。與國際市場48%的鑽石首飾佔比相比,目前國內鑽石首飾份額佔比不足20%,而且,與西方國家僅有感恩節和聖誕節兩大鑽石消費節日相比,中國有更多的鑽石消費節日,因此,中國的鑽石銷售市場還有很大的開拓空間。

鞏固渠道優勢,發力品牌建設:我們認為,從短期來看,渠道資源是公司核心競爭力,由於公司較早的進入三四線區域,把控了大量城市核心商圈的優質渠道資源,目前,公司的渠道數量僅次於老鳳祥;中長期看,公司在品牌方面的塑造能力。營銷上,公司通過品牌代言人、央視廣告、平面媒體、互聯網多種方式立體營銷,打造品牌知名度。質量上,公司建立了嚴格的質檢體系,所有產品上市之前100%通過國家/地方質量檢驗機構檢測,並可通過電子監管碼對貨品流轉進行全程信息跟蹤。

盈利預測與投資建議:我們預測公司2017-2019年營業收入分別為38.06億元/47.05億元/53.78億元,同比增長31.14%/23.64%/14.30%,歸母凈利潤分別為5.94億元/7.57億元/8.83億元,同比增長39.18%/27.50%/16.57%。我們認為,公司擁有顯著的渠道優勢及成熟的加盟體系,受益行業回暖,未來展店可期。疊加近期推出的限制性股票激勵計劃,中期業績成長有保障。此外,公司輕資產、低負債、應收賬款少的特點,擁有較低的經營風險。綜上,首次覆蓋給予公司「推薦」評級。

風險提示:1)行業回暖不及預期。若未來行業回暖不及預期,同店增速將較難達到預測水平,屆時,將對公司業績產生不利影響。2)新店拓展不及預期。公司規劃2018年凈開店300家店左右,我們保守預計凈開店276家,若公司開店進展不及預期,將對公司未來業績產生不利影響。3)解禁拋售壓力。AuroraInvestmentLtd.持有的8622.64萬股(佔總股本18.04%)將於2018年4月27日解禁,屆時公司將存在一定解禁拋售壓力。

海通證券：預告2017年收入增31%凈利增39%超預期,中期業績成長穩定性強

2017年收入增31%凈利增39%超預期,主因四季度加盟收入增加。全年歸屬凈利增速39%也高於此前三季報預期區間的20-35%。測算4Q17收入10.93億元增33.8%,較前三季度的30.1%提速;4Q17歸屬凈利1.78億元大增85.1%,較前三季度的25.8%也大幅提速,主要由於四季度加盟收入增長超預期(估計2017年12月訂貨會銷售火爆程度也優於往年)。此外,公司:①受益消費升級;②品牌價值和產品競爭力持續提升;③渠道持續下沉強化終端能力;④員工和加盟商積極性提高等因素也均驅動業績提升。 截至2017年底,公司門店總數2724家,全年凈開268家,其中四季度凈開118家,我們預計公司未來每年仍將保持200家以上的凈開店速度,在加強三四線渠道下沉的同時也將加密一二線城市布局,進一步強化渠道能力。

限制性股票激勵保障中期業績成長。公司於1月11日公告擬推限制性股票激勵計劃,1月31日已完成首次授予:向包括董事、財務總監和核心業務人員等在內的177人授予753萬股,佔總股本1.57%,授予價格14.27元/股,共分4期解鎖,業績條件為2018-2021年凈利相比2017增長各不低於15%/30%/50%/70%。此外還有預留部分193萬股,將分3期解鎖,業績條件為2019-2021年凈利相比2017增長各不低於30%/50%/70%。 本次激勵計劃首次授予股票中的95%覆蓋中層管理人員、核心技術骨幹以及重點培養人才,體現公司對核心經營人員的重視,有利於調動員工積極性並留住優秀人才,為公司發展戰略和經營計劃的實現奠定良好基礎。業績層面:解鎖條件對應2017-19、2017-20和2017-21年凈利CAGR均為14%,有利於保障中期業績成長;合計9495萬元的攤銷費用較此前預計的1.1億元有所減少,且主要計提在2018和2019年(各4243和2819萬元),相較公司本身凈利潤規模擾動不大。

考慮公司往年的盈利能力、成本費用控制能力以及產品附加值提高能力等,我們認為此次激勵計劃14%利潤複合增長率的解鎖條件較為合理性,同時考慮到激勵計劃所產生的費用攤銷,實際需要達成的業績則更高,體現了公司的經營信心以及中長期業績成長的相對確定性。

維持對公司的判斷。公司定位中高端鑲嵌珠寶,加盟為主、自營為輔快速下沉三四線城市,截至2017年末門店數達2724家,預計未來每年保持200家以上凈增店的展店速度,在加強下沉的同時加密布點一二線城市,規模優勢顯著,同時通過多元化產品結構、首創情景風格珠寶、獨家引入百面切工技術,與港資品牌形成差異化競爭,以素金類吸引客流、以鑲嵌類創造利潤,未來成長性優。

更新盈利預測。考慮到公司業績超預期,以及股權激勵成本費用的攤銷等,我們更新預計公司2017-19年收入38.1億、47.6億、56.8億元,同比增長31.1%、25.1%、19.2%;歸屬凈利5.9億、7.3億、9.1億元,同比增長39.2%、22.8%、24.7%,對應EPS各1.24元、1.53元、1.90元。參照可比公司2018年估值,考慮到公司偏高端的珠寶定位、輕資產模式有望繼續推進快速擴張,給予2018年25倍PE,對應目標價38.16元,維持「增持」評級。

風險和不確定性。行業需求疲軟;存貨管理風險;渠道拓展不確定;行業競爭加劇。

光大證券：業績超預期，展店速度加快彰顯公司拓展能力

多重因素促成收入業績雙增，渠道拓展速度加快

2017 年公司收入、業績同比均有大幅增長，主要歸因於： 1）消費升級； 2）公司品牌價值提升； 3）產品核心競爭力增強； 4）渠道能力增強，2017 年末公司門店總數達到 2724 家，較 2016 年末的 2456 家凈增 268家，較 1H2017 的 2505 家凈增 219 家； 5）員工、加盟商積極性提高。

行業復甦趨勢不改，展店速度加快彰顯公司拓展能力

我們維持對黃金珠寶行業整體處於復甦階段的判斷不變， 優先推薦具有品牌優勢和渠道優勢的龍頭公司。目前來看公司渠道規模優勢較強， 在三四線市場存在一定品牌優勢。加上合理的品類搭配與具吸引力的加盟政策，新店拓展能力強。 2018 年初公司推出限制性股票激勵計劃，完善了自身的激勵機制，有助於調動核心員工積極性。

上調盈利預測，維持增持評級

公司加盟店拓展速度較快， 2017 年業績增速超出我們此前預測，我們對應上調了對公司2017-2019全麵攤薄 EPS的預測分別至 1.24/ 1.51/ 1.70元（之前為 1.11/ 1.32/ 1.52 元），維持增持評級。

風險提示

三四線市場空間拓展不達預期，部分股東限售期將滿。

方正證券：利潤+39％超預期，盡享三四線棚改貨幣化紅利

渠道擴張能力強,2017年末門店數達2,724家,相比年初的2,456家凈增加268家,其中4季度新增118家。

棚改貨幣化安置率提升是重要影響因素。棚改貨幣化安置率從2014年的不足10%提升到2017年的50%以上,貨幣化安置不僅可以化解商品房庫存,也會對消費產生溢出效應,有助於釋放居民消費需求。根據國務院規劃,2018~2020年計劃改造棚戶1500萬套,其中2018年計劃改造580萬套,與2017年完成的609萬套基本持平,且貨幣化率預計繼續提升。

周大生渠道下沉充分,享受三四線消費紅利。周大生70~80%的門店開設在三四線城市,是渠道下沉最充分的全國性珠寶品牌之一,因此業績的提升不僅與自身品牌和產品的競爭力有關,也源於三四線城市可選消費需求的提升,在商務部公布的春節期間樣本數據中,黃金珠寶是表現最好的品類之一,春節期間的珠寶銷售情況:

(1)省級數據:黑龍江同比增17.8%,貴州同比增30.6%,陝西同比增43.0%;

(2)市級數據:唐山市同比增42%,秦皇島市同比增20%,婁底市同比增20%。 投資評級與估值公司2017年預告實現凈利5.9億元,保守估計2018、2019年的業績增速為25%、18%,則預計2018、2019年實現凈利潤7.4/8.7億元,對應PE18、15倍,維持推薦評級。

風險提示

三四線消費能力提升不達預期,公司擴張速度放緩。

太平洋證券：受益城鎮珠寶消費，引領內資品牌崛起

消費升級正當時,三四線城市潛力巨大。2016年三季度以來,限額以上金銀珠寶零售額同比回升,A股主要上市珠寶公司單季收入改善顯著,珠寶行業整體消費出現回暖。一二線城市相對飽和,三四線城市城鎮居民人均可支配收入超過40000元的城市個數尚不多,提升空間仍大;未來中產階級比例將提升,預計2020年中產階級人口占城鎮人口比例將上升至76%,近6億人。目前,珠寶行業市場規模已突破6000億,三四線城市市場鑽石的滲透率不到40%,遠低於一二線城市。

周大生品牌、產品、渠道布局較完善。近年來,內資品牌崛起,鑽石、K金成熱門品類。周大生作為內資知名品牌,主打鑽石鑲嵌首飾,獨家代理比利時LOVE100百面切工鑽石奠定競爭優勢;公司近20年的經營創建了較高的品牌知名度以及門店規模基礎,上市後展店提速,2017年預計超過2700家門店,2018年起規劃以每年凈增長200-300家門店的速度繼續覆蓋三四線城市。公司輕資產模式運營,降低存貨風險,標準化加盟管理體系下鋪店快,運營效率高,凈利率位於同行業較高水平。

推首期限制性股票激勵計劃。公司向175名核心骨幹員工及2名高管發行限制性股票共945.81萬股,首次授予752.95萬股,解禁條件要求2018-2021年凈利潤增長率與2017年相比分別不低於15%、30%、、70%,同時參考激勵對象所在部門的年度考核業績及個人考核成績。參考公司近年業績表現,我們預計凈利潤增長達成指標壓力不大。

盈利預測及估值。預計公司17-19年營業總收入分別為35.95/43.43/50.89億元,同比增速23.9%/20.8%/17.2%,歸母凈利潤分別為5.33/6.62/7.73億元,同比增速24.9%/24.2%/16.8%。17-19年EPS1.32/1.64/1.91元,PE20/16/14,給予「買入」評級。

中信證券：四季度鑲嵌出貨量高增,業績超預期

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