三個重要邏輯：改革的全球背景、歷史沿革和現實意義

作者：中信證券 明明

一、我國金融監管體系梳理

（一）我國金融監管體系梳理

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986年至1991年：混業監管時期。自1986年頒布了《中華人民共和國銀行管理暫行條例》，人民銀行作為中央銀行和金融監管當局的職責在法律上成立，自此中國人民銀行開始行使中央銀行職能，同時也肩負著對銀行、證券、保險、信託在內的整個中國金融業的監管職責。

1992年至2003年：「一行三會」監管體系形成。1992年，證券交易所成立，證券公司及股份公司數目上升，中國人民銀行的監管難度加大，在此基礎上國務院證券委員會和證監會相繼成立，1995年人民銀行不再負責對證券公司的監管，交由證監會行使。1998年，在亞洲金融危機之後，防範和化解金融風險的重要性日益凸顯，中央召開首次全國金融工作會議，強調要從根本上解決金融領域存在的問題，並決定對金融業實行分業監管，在該背景之下，中國保險監督管理委員會成立，人民銀行不再肩負保險業的監管職責。2003年，在十六屆二中全會和十屆人大一次會議的國務院機構改革方案中，提出將中國人民銀行對銀行、金融資產管理公司、信託投資公司及其他存款類金融機構的監管職能分離出來，和中央金融工委的相關職能進行整合，成立中國銀行業監督管理委員會，自此中國銀監會成立，履行銀行業的監管職責。在2003年中國人民銀行「三定」方案中，提出維護金融穩定將是與制定和執行貨幣政策是央行最重要的兩大職責。自此，正式形成了由人民銀行負責貨幣政策和金融穩定，銀監會、證監會和保監會實施分業監管的「一行三會」格局，開啟了一段金融監管專業分工的監管階段。

2004年至2017年：「一行三會」監管體系的優劣。在分業監管的體系下，銀監會逐漸形成以資本監管為主的審慎監管框架，下分資本充足率、資產質量、信用風險、市場風險等審慎監管指標，對公司治理、內部控制、合規風險等方面形成了較為健全的管理制度。保監會成立後，前期高回報率保單帶來的利差損失逐漸修復，保險資金運用管理體制改革也取得了突破，並在「國十條」的推動下，擴大資產配置到股票等資產類別，但是隨著險資投資範圍不斷拓展，按機構分業監管下存在監管漏洞，業內的亂象業逐漸凸顯。近年來，由於金融創新的過度表外化和融資業務的過度同業化，金融業的交叉風險一步步加劇，資管通道業務急增、資金過度運用槓桿，增加了整個金融系統性風險。

（二）由分業監管到監管協調：金融穩定發展委員會成立

金融穩定發展委員會成立背景：監管部門的溝通成本與監管真空。近年來，混業經營與分業監管的矛盾較為突出，造成分業監管模式對金融機構混業經營「無可奈何」的主要問題有兩點，即監管部門的溝通成本與監管真空。就監管部門的溝通成本來講，人民銀行、銀監會、證監會、保監會行政級別相同，各部門對其他部門只具有建議權而無行政命令權，部門間的協調溝通與聯合執法涉及眾多的法律法規，時間成本、人力成本巨大，效率低下，監管信息無法及時共享。就監管真空來講，隨著包括商業銀行在內的多數金融機構的業務經營呈現多元化與綜合化的特徵，跨行業、跨市場投融資業務鏈條增加，而分業監管下，監管部門無法監測資金的真實流向，極易引發金融風險的跨行業、跨市場傳染，更易於引發系統性風險，最為典型的就是資管產品的多層嵌套。

監管協調逐步推進：從央行下屬金融穩定局到金穩會成立。自分業監管以來，對混業經營與分業監管間矛盾的補救措施一直在推進之中。2003年央行設立金融穩定局，重要職能之一就是綜合分析和評估系統性金融風險，提出防範和化解系統性金融風險的政策建議，下設科室負責銀行業、證券業、保險業的風險監測與評估；2013年8月，國務院曾批准建立由人民銀行牽頭的金融監管協調部際聯席會議制度，負責一行三會間的監管政策的協調；2016年年初，國務院辦公廳在其經濟局六處的基礎上設立金融事務局，專門負責一行三會間的行政事務協調。2017年7月全國金融工作會議宣布設立國家金融穩定發展委員會；在隨後召開的央行黨委擴大會議中，國務院確定將在央行設立金融穩定發展委員會辦公室。

金穩會高規格成立的意義：履「發展」與「穩定」職責，補分業監管漏洞。從金穩會的職責方向上可以看出，「發展」與「穩定」是其核心職責目標所在，一行三會間的統籌協調並非其全部職責內容。單獨設立副國級行政機構負責金融業的改革發展也表明當局將防範系統性風險、保證金融業健康發展的目標提升到了一個更高的層次。當下金穩會的監管方向或聚焦於影子銀行、資產管理行業、互聯網金融以及金融控股公司等分業監管所造成的風險隱患。

（三）由協調監管到混業監管：銀監會、保監會合併

繼金穩會填補監管空白後，對監管缺陷的修正拉開帷幕。在2017年第五次全國金融工作會議上，「維護金融安全」和「防範金融風險」被提到了前所未有的高度。3月13日，國務院機構改革報告提出，將組建中國銀行保險監督管理委員會，並將中國銀行業監督管理委員會和中國保險監督管理委員會的職責整合，作為國務院直屬事業單位。同時，還將中國銀行業監督管理委員會和中國保險監督管理委員會擬訂銀行業、保險業重要法律法規草案和審慎監管基本制度的職責劃入中國人民銀行，這意味著我國將不再保留中國銀行業監督管理委員會和中國保險監督管理委員會，銀行和保險業再度重啟混業監管模式。

二、銀監會和保監會的分合及國外參考

十九大報告中明確要求，堅決破除一切不合時宜的思想觀念和體制機制弊端，突破利益固化的藩籬，並提出要堅決破除制約使市場在資源配置中起決定性作用、更好發揮政府作用的體制機制弊端，圍繞推動高質量發展，建設現代化經濟體系，加強和完善政府經濟調節、市場監管、社會管理、公共服務、生態環境保護職能，調整優化政府機構職能。昨日人民日報提出「這次機構改革是全面的改革。改革的深度具有革命性。這次改革之所以具有革命性，就在於不迴避權力和利益調整，而是要對現有的傳統既得利益進行整合，重塑新的利益格局。」銀監會和保監會的合併也符合此次不迴避權力和利益調整，深化黨和國家機構改革的要求。

（一）銀監會和保監會的合併

將銀監會和保監會合併為中國銀行保險監督管理委員會，具有理論基礎和現實意義。金融業有四大基本職能：央行和商業銀行創造信用，證券公司作為投融資者之間的中介，信託公司受人之託代人理財，保險業則根據大數法則進行經濟補償。對銀行業來說，需要防範信用風險和流動性風險；對保險業來說，為了保證償付能力，也需要資本金，因而中國的「償二代「也被譽為保險業的「巴塞爾協議III」。因而，銀行業和保險業在監管理念、規則和工具上有相似性，銀監和保監合併還有助於補上基層保險監管人員缺失和專業能力不足的短板[1]。從銀監會和保監會的監管職能也可以看出，其監管理念較為一致，都是對基於資本約束的監管。

2017年出台的多項監管政策顯示，銀、保兩會監管理念較為一致。保監會「1+4」系列文件的主要任務包括：強化監管力度，持續整治市場亂象；補齊監管短板，切實堵塞監管制度漏洞等。主要內容為：防範九大風險，包括完善流動性風險管理體系、加強保險資金運用管理、完善公司治理管理體系、加強資本管理等，以及整治七大亂象，包括著力整治虛假出資、著力整治公司治理亂象、著力整治產品不當創新等。銀監會出台的一系列監管政策也旨在加強對「三套利」、「四違反」、「四不當」、「十亂象」進行專項整治，在《進一步深化整治銀行業市場亂象的通知》提出要以深化整治銀行業市場亂象為突破口，進一步補齊監管制度短板，形成以制度管業務、以制度管機構、以制度管人員的良好機制，切實解決產生亂象的體制機制問題。

縱觀我國監管機構的分立與合併，可以看出證監會最先分立出來，其原因是證券的興起，而保監會和銀監會監管本質較為相近，兩市資金的聯繫也較緊密，其分立是在1997年亞洲金融危機的背景下，為加強監管力度推進的專項監管措施的產物，所以當分業監管這一體系的缺陷日益凸顯的時候，為填補監管空白、修正監管制度的缺陷，也首先對銀監會和保監會進行了合併，並將擬訂銀行業、保險業重要法律法規草案和審慎監管基本制度的職責劃入中國人民銀行。

（二）國外金融監管體系參考

美國以美聯儲為中心的監管體系。美國在2008年金融危機後，於2010年簽署了《多德弗蘭克法》，從過去的分散監管、傘型監管變為統一監管，形成以美聯儲為中心的監管體系。該法案基本著眼點在於監管缺位、監管套利，而爭論德焦點在於政府監管權力和市場紀律德邊界，其核心內容包括：預警體制：設立金融穩定監管委員會。設立消費者金融保護局（CFPB）：旨在促進對消費者友好德金融創新。加強銀行監管：法案將美國儲蓄管理局，進一步明晰了各主要銀行監管機構包括美聯儲、聯邦存款保險公司、美國貨幣監理署以及CFPB德監管許可權，提高系統重要性金融機構德監管要求，並加強衍生品、互換和證券化監管。

英國雙峰監管體系。英國於2009年開始金融監管改革，2009年，英國財政部部長提出由英格蘭銀行負責實施全面的審慎監管，成立消費者保護機構專門負責行為監管，2010年，英國政府提出了具體的金融監管改革方案，2013年，准雙峰型金融監管模式正式在英國實施。英國的准雙峰監管改革是以英格蘭銀行為主導，並賦予其在維護金融系統穩定中的核心地位。具體構架是：在英格蘭銀行下設審慎監管局（PRA）,並單獨設立金融行為監管局（FCA），直接向英國財政部和議會負責，形成由審慎監管局和金融行為監管局構成的准雙峰監管模式。其中，審慎監管局對各類金融機構進行審慎監管，確保金融系統穩健發展，金融行為監管局則負責對金融機構業務行為實施監管，保護金融消費者權益。

三、此次機構改革的影響及意義

（一）兩會合併的現實影響

央行的監管許可權進一步擴大。國務院機構改革方案中的銀行和保險業監管機構合併，以及將制定銀行和保險業法律與監管基本制度的職責劃入央行的舉措，符合我們此前「預計未來央行的監管許可權將進一步擴大」的判斷。我們認為，中國金融業的混業經營趨勢不可阻擋，但此前在分業監管的框架下，監管空白和監管真空共存。在以往的金融宏觀調控和監管體系下，貨幣政策是總量政策，盯著價格穩定、經濟增長和就業等總量指標；微觀監管主要藉助資本充足率等監管指標，維護個體金融機構的穩健。

貨幣政策與微觀監管之間的橋樑。從貨幣政策來看，物價穩定並不能保證金融穩定，2003年到2007年次貸危機前，全球的CPI增長基本穩定，但房價和股市的上漲卻積累了巨大的風險；貨幣政策是總量政策，對某個具體的板塊難以調節。此外，個體金融機構的穩健不等於整體穩健，存在「合成謬誤」的可能性。一旦發生系統性金融風險，各方面就要迫使央行行使「最後貸款人」的職責，但我國的金融監管是「鐵路警察、各管一段」，一些交叉性的金融產品，在每個監管部門的職責範圍內看起來都是合規的，但跨市場跨行業後，就積累了高槓桿，同時央行也無法獲得除了銀行業以外的其他金融部門的實時數據，無法對風險進行預警和防範。因而，在貨幣政策與微觀機構監管之間，存在著一道鴻溝，我國給出的答案是以「宏觀審慎監管」來彌補這道鴻溝。

（二）此次機構改革的意義

第一、將「監管姓監「落到實處。長期以來，我國的金融監管部門同時負責監管和行業發展職責，在這兩個相衝突的目標的權衡中，經常是重發展、輕監管。同時，金融監管部門負責制定各自部門的法律和基本監管規則，導致畫地為牢甚至不同法律之間的相互衝突。此番明確將銀行業和保險業重要法律法規草案和審慎監管基本制度的職責劃入央行，有助於剝離金融監管部門的行業發展職責，使其專心負責監管，將」監管姓監「真正落到實處。央行是宏觀審慎監管的主要執行者，由央行來負責法律和監管規則的制定，能避免不同法律的各自為政甚至相互衝突。

第二、有助於落實「三個統籌「。《中共中央關於制定國民經濟和社會發展第十三個五年規劃的建議》的說明中提出了三個統籌：統籌監管系統重要金融機構和金融控股公司，統籌監管重要金融基礎設施，統籌負責金融業綜合統計。[2]去年全國金融工作會議後成立金穩委，以及此番將銀保行業的重要法律與審慎監管基本制度的職責劃入央行，有助於央行從宏觀審慎的視角對系統性重要金融機構和金融控股公司進行規制，並加快金融業綜合統計的實施步伐，金融基礎設施割裂的現狀也有望得到改善。

第三、資管新規、金融控股公司監管條例和銀行理財新規等文件有望加速落地。機構改革塵埃落定後，監管機構會將重心放在一些箭在弦上的新規。資管新規已經完成了意見徵求階段，按照相關官員在「兩會「的表述將適時公布；制定金融控股公司的監管規則也已籌劃多年，目前已不存在監管上的體制性障礙，也將加快落地的進程。待資管新規落地後，為引導商業銀行平穩過渡，銀監會也將出台平穩度過過渡期的指導意見。同時，資管新規只是規範大資管行業的最大公約數，一旦落地，銀行理財新規等配套細則也將浮出水面。

金融調控和監管格局改革對經濟、金融市場的影響

人民銀行研究局局長指出「中國金融業綜合經營已成趨勢，銀行與保險統一監管是順應這一趨勢的必然選擇。[3]」我們認為，金穩會的成立旨在加強金融監管體系的協調，填補分業監管的漏洞，而當下銀行與保險的統一監管，意味著對監管體系缺陷的修改已經拉開序幕，在金融業綜合經營已成趨勢的大背景下，我國金融監管體系還將進一步修改與完善，相應的，針對體系變革的監管政策也將大概率予以出台和更新。

就實體經濟而言，為實體經濟服務是金融的天職，金融監管體系的完善有助於金融服務於實體經濟，通過金融監管協調，整合全市場資金，將空轉的流動性引入實體經濟，提高實體經濟的投資效率、降低成本，有效遏制金融過度投機，防止金融發展偏離正常軌道、脫離實體經濟奢談金融，我們認為長期來看金融監管體系的形成對實體經濟具有支撐作用。

就股票市場而言，金融監管加強下非標回表、存量資產補提撥備資本等操作加大了銀行再融資壓力，然而此次金融機構改革對銀監會和保監會予以合併，證監會仍然肩負著金融監管職能，對證券市場留有一定的發展空間，疊加今年實體經濟較為穩健，綜合來看，我們認為當下金融監管體系的改革對股票市場的影響較為中性。

就債券市場而言，強化金融監管統籌協調，利於健全對影子銀行、互聯網金融、金融控股公司等監管，能夠更全面的掌握資金動向以及槓桿情況，就當前情況來看，監管加強的力度和完善的方向已較為明確，對債市的資金規範起到了一定的邊際作用，但就資金存量來看，當前資金的槓桿仍處於較高水平，尚未完全解決，疊加18年來實體經濟不弱，通脹具有向上的壓力，我們認為後期債市具有一定的壓力。

就金融機構而言，央行在金融監管中的重要性上升，以及此次銀監會和保監會合併為中國銀行保險監督管理委員會，並將銀監會和保監會的監管職責劃入中國人民銀行，使銀、保兩會只負責發展，與監管分隔開，利於監管政策的同一制定和實施，我們認為在將來監管體系日益完善的環境下，激進的金融機構發展空間將逐步受到限制，穩健經營的金融機構發展空間會更大。

來源：明晰筆談

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