2018年藍蓮花十大配對交易策略
藍蓮花研究出品，首發日期：2018年1月9日
中國互聯網公司之間一直存在著激烈的競爭，如今愈演愈烈之趨勢更是前所未有。藍蓮花認為移動互聯網用戶數量增勢趨於平穩是造成競爭加劇的最主要原因。因此，互聯網公司正在使用「非用戶的緯度」來競爭，比如（1）規模，（2）流量/營銷費用，（3）生態系統，（4）聯盟，（5）線下整合。這些現象使我們想起了尤為相似的2011到2012年間的PC端互聯網公司之爭。彼時，三家中等市值公司，奇虎，唯品會（VIPS US, BUY，TP US$15）,還有歡聚時代（YY US，HOLD，TP US$103），引領著市場潮流。但歷史不會完全重演。這一次，在這個24小時在線的時代，得益於龐大的用戶數據以及整合線上線下的OMO（Online-Merge-Offline）商業模式，騰訊與阿里巴巴成為了引領市場的兩大巨頭。
因此，我們的第一個配對交易將在騰訊（700 HK, BUY, TP HK$508）和阿里巴巴（BABA US, BUY, TP US$185）之間展開。我們相信，2018年騰訊的表現會更勝一籌。
我們對配對交易的定義較為寬泛，贏與輸、雙贏、或雙輸均被劃為此次配對交易名單，以市值進行排名。如果讀者有任何見解，歡迎與我們探討。
騰訊 vs 阿里巴巴：騰訊將直面阿里巴巴的挑戰
這是因為微信已經進入了商品化階段。微信已經相當於一個私人瀏覽器———這個瀏覽器幾乎涵蓋所有用戶需求，這是奇虎一直想做而做不到的事情。除此之外，微信並不僅僅是瀏覽器，它還包括了例如支付、OMO、社交媒體等強大功能。
儘管騰訊的股價在2017年已經上漲了115%，遠超阿里巴巴同期91%的增幅，但我們知道騰訊的管理層並不以股價的表現來評判他們的表現。在2017年，騰訊的生態系統與商業模式面臨多重挑戰，（1）在B2C領域，阿里巴巴擠壓京東（JD US, BUY, TP US$50），（2）在房地產領域，阿里巴巴對58同城（WUBA US, HOLD, TP US$62）施壓，（3）在遊戲領域，網易（NTES US, BUY, TP US$400）對騰訊發起挑戰。在某些領域，騰訊從對手上學到很多東西，比如移動端千人千面，數字化營銷，以及「新零售」。同時，在某些領域騰訊也需要直面競爭，例如來自絕地求生（Player Unknown Battle Game）>的衝擊。
既然騰訊需要打起反擊戰，那麼這戰該如何打呢？我們相信它會通過微信。通過（1）微信小程序，（2）更多來自深圳總部的直接介入。
對騰訊來說，微信的全面介入恰逢其時，而不是像之前一樣僅僅作為一個旁觀者。2017年，阿里四面樹敵，但阿里在「千人千面」、大數據（數字化營銷）以及新零售上的成功，對騰訊是一個警鐘。值得一提的是，我們認為微信小程序上的酒店預訂與搜索在將來會扮演一個十分重要的角色。原因很簡單，微信是一個瀏覽器，這意味著它扮演的角色是一個可以承載任何信息的移動端。這同時意味著它也擔負著對所有信息的排名與檢索。現在微信正專註於擴充信息，使其成為萬能的信息源，微信甚至在鼓勵對「所有信息」的去中心化。彼時，微信推出自己的排名與檢索系統將是毋庸置疑的。我們注意到許多酒店採用了微信的小程序。微信小程序對應的場景是「用完就走」，消費者不需要下載額外的手機軟體來完成低頻率的操作，酒店預訂就是這一場景的完美闡釋。目前，微信鼓勵酒店商家自建微信公眾號來進行酒店的市場推廣。可以預見，微信的對酒店的滲透力會遠高於手機和PC端軟體。在未來三到五年，微信小程序對攜程（CTRP US, BUY, TP US$58）造成的挑戰不可小覷。微信搜索現在已經在削弱百度（BIDU US, BUY, TP US$285）的市場佔有率，雖然目前尚未影響到百度的收入。
在我們看來，將自身的資源聯合起來，騰訊，微信，微信小程序聯合一致，將會使騰訊受益頗多。這也會使除了阿里巴巴之外的所有電商玩家受益。騰訊的合作夥伴會不會比騰訊更受益呢？非常可能。阿里巴巴是否會尋求其他合作夥伴，以來對抗騰訊的挑戰呢，亦非常可能。
騰訊 vs 網易：騰訊也會應對來自網易的挑戰
藍蓮花分析師楊子瀟認為騰訊會擊退網易在「大逃殺」類遊戲上的進攻。但是，我們承認網易在新的手游研發與國際化上取得了突破。競爭激發了參與者的潛能。這些競爭使得中國互聯網行業邁向國際化，這也是為什麼我們對許多配對交易的公司給出了買入的評級。
為什麼騰訊能在「大逃殺」類遊戲上打敗網易？這是因為「大逃殺」類的遊戲現在被市場高估。此類遊戲勢必會演進，並終將向社交性、組隊性與玩法豐富性上靠攏。而社交性與組隊性恰恰是騰訊的優勢。遊戲與娛樂是微信小程序上最大的類別。前30大小程序上，9款小程序屬於遊戲，這還不包括騰訊視頻。H5遊戲與視頻都起到了增加用戶粘性的作用。騰訊強大的粘性會使得網易更難在市場上搶佔更多份額。
阿里巴巴 vs 騰訊：阿里巴巴與騰訊的戰場會轉移到線下
現在我們要來講講阿里巴巴如何抵禦騰訊的進攻，答案就是線下。如果騰訊不對京東施以援手，或者支持力度不夠，線下同樣也是京東抵禦阿里進攻的答案。所以，答案都在線下，都在物流。
目前，京東的物流收入與它的費用已經基本持平了，京東物流作為京東電商的輔助力，它本身就不應該賺取利潤，儘管這不是物流業的常態。物流行業中的順豐控股（002352 CH，HOLD，TP RMB55），百世物流（BETI US,BUY，TP US$19.2）都是盈利或者即將盈利的。受助於京東在獲客上的幫助，京東物流也應該盈利。2017年順豐控股的毛利率為19%。為什麼京東物流不能有同等水平的毛利率呢？如果是這樣，那麼京東物流將會比京東大多數的產品線擁有更高毛利率，同時也會緩和投資者對於京東與阿里之爭的憂慮。
目前，就GMV而言，京東自營與平台模式基本對半，這意味著京東半數以上的GMV可以在非常短的時間內（0.5-1.5天）送達，而另一半則與阿里巴巴一樣，必須得等待4-5天的物流才能送達。為了打敗京東，阿里巴巴必須提高送達速度，至少得比目前加快50%。為了這樣做，阿里必須擁有自己的倉庫，最直接的方式就是有自營收入。2017年第三季度，阿里的自營收入（包括盒馬鮮生和銀泰）已經占其國內整體國內電商收入的6%。此比重也將持續上升，雖然伴隨著毛利率的下降，但是我們認為，從長遠來看，此業務將強有力地支持阿里競爭力的提升。
百度 vs 今日頭條：百度需要提高防禦能力
雖然今日頭條還未上市，我們認為它有足夠的影響力進入配對交易的列表。儘管近期監管對今日頭條產生了負面影響，但我們相信百度與頭條之間的競爭格局並沒有因此而改變。此競爭格局在於移動時代的變革，即內容遠比排名機制重要。百度依舊沒有學會如何去充實內容以及吸引讀者閱讀。這是因為從PC端搜索出身的百度，內容都是唾手可得。但是沒有內容，無論是搜索或者是新聞推送，都是無源之水，無本之木。
百度的AI技術是對百度保持買入態度的重要原因，在AI技術中，我們看好百度的自動駕駛技術。在自動駕駛技術中，我們看好百度的高精度地圖。在搜索領域，百度在流量上的領先地位只是暫時的，頭條正在依靠其對視頻，社交，與音樂的全方位掌控快速的追趕上來。。信息流領域，頭條在內容方面已經開始顯現出優勢，但是我們還沒看到百度對此有強烈的回應。百度的改革之路仍沒有完成。管理層需要同時著力於進攻（自動駕駛）與防禦（信息流）這兩個領域。
陌陌 vs YY：陌陌需要快速地提高它的學習曲線
在2017年陌陌股票上漲了31%而YY卻上漲了198%。這裡基本的原因是陌陌的變現能力十分之低。陌陌在17年第三季度僅有13%的環比增長，而第四季度的指引顯示，環比增速僅為5-9%。與之形成鮮明對比的是，YY在第三季度環比增速達到19%，而第四季度公司指引的環比增速為10-13%。換句話說，陌陌收入的增長的緩慢已經持續了三個季度。依靠犧牲利潤來擴大收入的手段並不能使投資者買賬。
照理來說，陌陌(MOMO US, BUY, US$38)是一個社交工具，而YY是一個語音工具，陌陌應該有更多的流量去變現。這已經不再是真的了嗎？我們並不認同。陌陌的問題是在於對公會的管理。從我們的渠道得知，陌陌的公會對內容的貢獻很小，僅僅是花錢去購買流量。這對陌陌而言僅能產生短期的收入，公會之間必須有競爭才能促使收入更快增長。目前，陌陌的公會之間沒有足夠的競爭。
如果2018年，陌陌仍舊不能處理好與公會的關係，其增勢就只能依靠於額外的變現方式，例如視頻廣告。
宜人貸 vs 趣店：宜人貸在網貸行業中被低估
網路借貸是否從根本上改變了借貸的模式？對於優質的客戶，是的，但對於次級的客戶，目前仍不是如此。對於優質客戶，方便快捷是主要的賣點，而對於是誰提供貸款，只要足夠便捷，那麼就足夠了。對於次級貸款，便捷是個悖論。對於次貸來說，低頻的用戶才是優質的用戶，而對於低頻的用戶，快捷就不是需要考慮的問題了。
面對像騰訊還有阿里巴巴這種流量大戶，優質的客戶的市場容不下其他競爭者，在次級貸款中，宜人貸相比其他公司，擁有更合理的貸款額度與貸款期限。但是目前為止，宜人貸(YRD US, BUY, TP US$51)的市值僅僅是趣店（QD US, NR）的68%，我們相信，這一情況將會反轉。
百世 vs 中通快遞：快遞行業會不會停止增長？
隨著電商的增長點逐漸轉向新零售，快遞的需求量面臨著放緩的危險。我們認為，微商和二手商品交易能否使快遞行業免於放緩危機還有待觀察。新的市場環境將使得以下玩家收益：（1）可以獨立獲取包裹訂單，（2）能應對不同物流需求的公司。我們認為京東物流、順豐、百世符合上述要求，為此我們看好他們在2018年的表現。
微博 vs 網易 vs 攜程 vs 新東方 vs 58同城：流量交易將會湧現
我們將公司分為需要流量與擁有流量，藍蓮花分析師楊子瀟認為流量將會愈來愈昂貴。騰訊，今日頭條，微博（WB US，BUY，TP US$110）還有百度是四個流量供應大戶。網易，阿里巴巴，新東方，攜程還有58同城是五個流量需求大戶。如果這五家不加入微信小程序，他們必須通過手機廣告與手機預裝來購買昂貴的流量。這與2011年的互聯網PC端十分相似，那些可以有效利用流量的公司將會帶來爆發性的增長。我們認為頭條=奇虎，拼多=唯品會，快手=YY。它們三家都利用不同的產品來打破流量不足的限制。
分眾傳媒 vs IMAX中國：線上流量的稀缺性轉移到線下
如果電影票房表現亮眼，則分眾傳媒（002207 CH，BUY，TP RMB11.4）與IMAX中國（1970 HK，HOLD，TP HK$20）都會間接獲利。分眾傳媒從電影院廣告中獲利，而IMAX中國則從電影的IMAX技術中獲利。日漸激烈的技術競爭，使得中國巨幕公司、杜比公司、巴克公司正在蠶食IMAX中國的市場份額。如果中國電影票房表現不盡如人意，分眾傳媒仍可以獲利。這是因為如今線上流量都掌握在巨頭手中，那麼線下廣告流量就顯得更為重要。
比亞迪 vs 吉利：比亞迪更勝於吉利
藍蓮花分析師湯林鵬認為吉利（175 HK, NR）電動車現在的主力是低價的知豆車型，補貼佔據整車價值的比重較大，如果2018年電動車補貼提前退撥，這將嚴重影響吉利銷量。2018年電動車的補貼退撥主要針對的是行駛里程小於200km與價格在6萬到8萬人民幣之間的電動車，而吉利的電動車型大多在這一範圍。由於，比亞迪（1211 HK, NR）的電動車平均售價在10萬到15萬人民幣之間，受影響程度相對較小。2018年比亞迪將對第三方車廠供應電池，比如廣汽集團和梅賽德斯-賓士，這同樣對比亞迪有正面影響。
來源：藍蓮花研究機構（截至2018年1月8日）
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