Spotify：一隻音樂獨角獸的非典型IPO

最近幾天，美股市場最熱的話題，非音樂流媒體Spotify(PreIPO:SPOTIFY)莫屬。

作為全球矚目的獨角獸公司，這一世界音樂流媒體領頭羊，正以其特立獨行的上市方式，引得華爾街一片震動。

與傳統理念中的投行主導IPO不同，Spotify擬將於今年4月2日，以「直接上市」這種罕見的上市方式，跨入紐交所的大門。

這意味著，Spotify放棄招募股票認購者這一傳統過程的同時，那幫原本擠破頭的投行們已失去了分享承銷利潤的機會。

過去10多年來，直接上市的情況極少。納斯達克市場自2006年以來僅出現過6宗直接上市交易。而如果美國證監會（SEC）批准紐交所有關修訂上市規則的提議，則Spotify將成為紐交所成立以來，首家實現直接上市的公司。

01

Spotify成長史

Spotify成立於2008年，總部位於瑞典。在歐洲主要國家、美國、墨西哥、日本、新加坡、泰國、越南和中國香港均設有辦事處。

該公司的音樂資料庫中有數千萬首音樂資源。註冊用戶可以通過兩種方式獲得音樂收聽權：支付訂閱費或者接收平台發送的廣告。

該公司與大量硬體分銷商和內容授權商建立了夥伴關係，以期增強用戶體驗，並幫助音樂創作人推廣他們的作品。

Spotify創始人為丹尼爾·艾克和馬丁·洛倫佐，他們兩人目前分別持股25.7%和13.2%，其他主要投資人包括索尼音樂娛樂公司（持股5.7%）、著名創投TCV（持股5.4%）、老虎基金（持股6.9%）以及騰訊（持股7.5%）。

Spotify開發的音樂和博客流媒體系統，能支持廣告和訂閱的收費模式，同時能針對用戶的喜好，進行音樂資源的個性化推送。

美國唱片業協會去年年中發布報告稱，截至去年6月30日，美國流媒體產業的訂戶數量同比增長了50%。

截至2017年底，Spotify的「Premium」產品，服務的訂戶數量達到了7100萬；該公司所有產品線的月活躍用戶數（MAU）則為1.59億。

公司管理層表示，其業務規模約為最大競爭對手Apple Music的兩倍。

Spotify2017年上半年流媒體平台收入32億美元，同比增長48%。訂閱收入增長61%，廣告收入增長37%。

02

直接上市的意義

在直接上市中，擬上市企業繞開IPO，轉而直接在交易所掛牌。股票出售數量以及出售價格均由現有股東決定。但另一方面，投資者也會對購買數量和購買價格有自己的判斷。

迄今為止，選擇直接上市的公司中，多數是小微企業和房地產投資信託（REITs）。Spotify則是一個例外，據外媒去年底報道稱，在最近一輪投資中，該公司的估值約為190億美元。

儘管選擇直接上市，但Spotify也必須接受與其他上市公司同樣的交易所和SEC監管規定，一旦不能滿足相關規定，也可能面臨退市的風險。

對擬上市企業來說，選擇直接上市有以下幾個方面的理由。

首先，從財務的角度來看，由於省掉了承銷環節，公司可以節省投行費用（對大型IPO來說往往會超過1億美元）。

其次，直接上市不涉及發行新股。如果企業在上市的時候並不伴隨融資需求，可以不必發行新股，轉而將持有股票的部分或全部出售給投資者，從而也避免了現有的股東權益被稀釋。

但硬幣的另一面是，擬上市企業將因此放棄投行所能提供的服務，包括發布研報、做市機制以及路演。

與此同時，直接上市中的股票投資者不受禁售期的約束，可以隨時拋售股票。

如果Spotify直接上市獲得成功，將為更多考慮繞開IPO的私營企業趟出一條路子，否則，就將重演谷歌(NASDAQ: GOOG) 2004年荷蘭IPO時的暗淡景象。

在市場人士看來，Spotify選擇直接上市的原因，主要在於對於棘手的債務結構的忌憚，以及防止公司股權在傳統首次公開募股中被過度稀釋。

2016年，Spotify通過發行可轉換債券，從TPG和Dragoneer等私募公司手中募集到10億美元資金。根據當時簽訂的協議，如果Spotify的首次公開募股被推遲，這些私募公司能夠以很高的折扣把公司債券轉換為股票。

市場分析師表示，這正是Spotify尋求快速上市的主要原因。

03

基本面及潛在風險

現如今，大眾獲取音樂資源的途徑變得更加豐富。但在許多人眼裡，音樂內容平台的盈利能力往往受到懷疑，因為普通人為音樂內容付費的慾望並不十分強烈。但聲田改變了這種局面。

分析師認為，Spotify的盈利能力，在於其訂戶數量相對於兩大競爭對手蘋果(NASDAQ:AAPL)和亞馬遜(NASDAQ:AMZN)的競爭優勢。

目前，Spotify全球範圍的訂戶數量約為7000萬，蘋果和亞馬遜約分別為3000萬和1600萬。

下面顯示了三家公司音樂業務每月收費的對比：

另外，Apple Music和聲田版權庫中的音樂作品數量均為4000萬首，而亞馬遜則為200萬首。Apple Music和聲田免費試用期分別為3個月和30天。

然而，與許多內容平台一樣，Spotify也面臨著版權糾紛的風險。

Wixen音樂出版公司去年12月底指控稱，Spotify侵犯了該公司10,784首歌曲的版權，要求為每首歌曲支付15萬美元的賠償金，總金額高達16億美元。

如果指控屬實，Spotify有可能喪失全球三大唱片公司的授權。

與此同時，Spotify還與一些音樂人士達成了總計4300萬美元的版權糾紛和解。

該公司面臨的另一個風險是，能否在2019財年實現正的EBITDA。如果成本依然按照目前86.35%的增速上升，實現這個目標的難度很大。

當然，對於投資者來說，最應注意的風險在於：因為沒有傳統的路演和投資銀行扮演穩定劑的角色，Spotify上市首日的股價波動幅度肯定會大於其他企業上市首日的股價波幅。

Spotify在招股說明書中提到了這一問題，警告稱「與傳統的由承銷商負責的首次公開募股形式相比，我們的上市方式無法提供同樣的安全保障。股價可能會出現快速下滑。」

喜歡這篇文章嗎？立刻分享出去讓更多人知道吧！