柏文喜：李國慶與俞渝的「噹噹」資本局
近日，運營18年的噹噹網「賣身」海航系旗下的上市公司「天海投資」，除了讓噹噹網聯合創始人、CEO李國慶發出「天地孤影任我行，世事蒼茫成雲煙」的感慨之外，也讓我這個噹噹網多年來的鑽石卡用戶有些不勝唏噓。
記得2006年夏天，在一次央視錄製由馬斌主持的一個節目的現場，第一次遇到作為嘉賓的噹噹網聯合創始人俞渝。那時噹噹剛剛獲得DCM、華登國際、和Alto Global聯合進行的2700萬美元第三輪融資，俞總意氣風發，洋溢著興奮與愉悅的樣子依然記憶猶新呢。
可就是這一對創業天團、黃金搭檔，竟然將噹噹含辛茹苦撫育十八年後賣與他人。從兩人多年來的對外表述看，創業初期的攜手以對以及夫妻搭檔的信任無間不等於企業發展過程中的始終「路線一致」和戰略默契。所以才出現了「李國慶想讓噹噹獨立上市，妻子俞渝想賣掉，但是在噹噹俞渝掌管了財政大權，更有話語權，最終還是老婆說了算」的業內說法，也就出現了在2005年時噹噹銷售收入4.4億元而京東商城才不過3000萬元，僅次於淘寶位居第二，而到了2015年噹噹最後一次發布財報，京東的營收已經變成了噹噹18倍的結局。
常言道「清官難斷家務事」，夫妻檔這搭子事兒還真的無法判定誰對誰錯，誰是誰非和誰優誰劣。但是企業內部經營的意見不一致給雙方帶來的衝突以及給企業發展帶來的困擾是不言而喻，不然馬雲當年也不會讓創業史上居功甚偉的夫人退居幕後甘當賢妻良母去專職相夫教子了，也不至於李國慶在3月6日在朋友圈發出了一條意味深長的帖子：「所謂的婚姻就是……有時候很愛他……有時候想一槍崩了他………大多時候是在買槍的路上遇到了他愛吃的菜……買了菜卻忘記了買槍………回家過幾天想想還得買槍………」
先放下夫妻檔創業的默契與困擾這茬事兒不論，況且咱也論不清楚，咱們來看看噹噹到底是怎麼從當年的中國電商第二淪落為現今誰還記得李國慶和噹噹網，並「賣身」給風雨飄搖中的海航系下的「天海投資」這一境地的。
也說李國慶與俞渝1996年相識美國，並在三個月後閃電結婚後次年歸國，夫妻搭檔辦起了亦步亦趨於亞馬遜、以出版和圖書發行為核心業務的電商企業--中國版的亞馬遜「噹噹網」，並迅速發展為網上消費電商第一，獲得了風險投資的青睞。2004年2月，科文公司、老虎基金、IGG、盧森堡劍橋集團、亞洲創投的等第二輪投資於噹噹，噹噹網當年的銷售額差不多達到了1億元人民幣。那時的噹噹引起了亞馬遜的注意力，擬以1.5-2億美元收購噹噹，李國慶夫妻異議，而新浪網的總裁汪延也勸李國慶儘快賣掉。
李國慶對於亞馬遜的拒絕讓6年後的噹噹以中國B2C第一股的桂冠登陸美國並市值達到23億美元，一時風光無兩。2010年12月9日噹噹在紐約交易所掛牌時，李國慶對紐交所主席說：「我能不能敲兩下？」 對方自然很詫異，說我們敲一下是開市，再敲一下就是閉市，引起混亂怎麼辦？李國慶不緊不慢解釋道，「我們的名字叫什麼？叫噹噹，應該敲兩下。」對方看出他渴望的心情，最終允許了，說道：「好吧，你就敲兩下。」於是李國慶就史無前例巧了兩次鍾：「當——當———」。
亞馬遜被李國慶拒絕後卻攜資本之威，轉頭選擇了卓越網並借之快速切入中國市場，成了噹噹揮之不去的強勁對手。而隨著圖書之外的領域也如火如荼的發展起來，同樣標準化程度高、運輸也較為方面的3C類電商中出現了京東這個陷噹噹於永遠的噩夢之中的競爭對手。2010年10月，當劉強東發出一條微博說京東的每本書要比競爭對手便宜20%時，，李國慶卻立刻回擊：「圖書總共就這300億的市場，你跟我整個什麼勁，既沒戰略，又不懂事。」可是被李國慶認為不懂事的京東卻是以自己的延伸業務來與噹噹的主營業務打價格戰，導致噹噹的主營圖書業務應收和利潤都受到了嚴重影響。
到噹噹最後一次發布財報的2015年第三季度，其營收已下降到京東的十八分之一了。呵呵，在李國慶眼中既無戰略又不懂事的京東從業務規模上來看，早就已讓噹噹出局了。被迅速邊緣化的噹噹，當初拒絕被亞馬遜收購，後來又拒絕了百度與騰訊的投資，皆因股權比例和交易價格而失之交臂。被拒絕的騰訊選擇了投資京東，以2.14億美元投資獲得京東上市前在外流通普通股的15%，並送上拍拍網和易迅網作為「嫁妝」。李國慶對騰訊與京東合作的表示不看好，他的微博上評價到：「失敗率95%」，而如今京東市值已超600億美元，但噹噹退市時的市值已不到京東的1%了。
事到如今，無論是為其他創業者提供借鑒，還是從投資案例分析研究的角度，我們都不妨有必要從資本的角度對李國慶與俞渝的噹噹版資本故事來一番馬後炮式的評析。
噹噹網的資本故事中的失誤，筆者認為主要在兩個方面：戰略迷失和管理認知沒有實現及時轉換。
就戰略方向而言，本為亦步亦趨學習和模仿亞馬遜的產物，從事的行業又是高度競爭的行業，那麼在業務線選擇方面，在塑造企業核心競爭力和業務板塊之間就要有所取捨；在面臨多輪融資可能使創始人的控股權被削弱的情況下，在企業的可持續發展與創始人控股權之間同樣也要有所取捨。如果一味地死守原有的業務範圍而忽略了企業規模的成長，在激烈的競爭中終歸會被邊緣化，貌似可以固守的利潤區域在競爭對手的擠壓下也會迅速失去，而規模的快速成長卻可以不斷鞏固企業的市場地位並為最終盈利和勝出創造出時間和空間。
就當初噹噹與京東在圖書發行領域的那場「戰爭」而言，京東以3C為核心業務，卻以3C業務構建的交易平台所支持的圖書發行來對撼噹噹的主營業務，自然會對噹噹的主營業務市場份額造成極大的損害。
而噹噹在延伸業務線、進入百貨業務時並非以戰略版塊或者競爭性版塊的定位進入，而是以謀取會計利潤的機會性進入，自然會導致對於百貨業務的進退失據以及對於主營的圖書業務的逐步失守。
就持續融資帶來的創始人股權被稀釋進而可能失去企業控制權而言，阿里的A、B股同股不同權的設置很好地解決了這個問題，但前提是你的企業必須有足夠的投資吸引力，讓投資人甘願只作一定意義上的財務投資人。
還是常言說的好，進攻是最好的防守，發展才是硬道理，可惜人在局中迷，只緣身在此山中。
就管理認知而言，上市企業和非上市企業的管理目標是不一致的，而噹噹在上市之後卻未能及時實現這一管理目標的轉換，仍然是以未上市企業的管理認知來操持一家上市公司，辛苦歸辛苦，但是卻最終被資本所拋棄。
一般而言，私營企業（非上市公司）以利潤為企業經營管理的目標，以股東的利潤能夠落袋為安為追求，並以現金流為企業經營的基本核心。但是企業上市以後則以市值管理為目標，以企業價值的可持續增長為目標。因為股東的利益都體現於股價的之中，當然現金流依然是支持企業持續發展的基礎，但是上市公司獲取和平衡現金流的方式和工具要比私營企業豐富得多，因為上市公司的流動性和資信狀況要比私營企業好得多。
市值是投資者以對於企業發展的信心為基礎，是對企業戰略和企業管理用鈔票進行投票的結果。企業市值不只是以當期的會計利潤為基礎，這也就是亞馬遜上市以後能夠一直虧損七年、京東至今虧損卻市值看漲的原因。以是否盈利為判斷標準來取捨業務，在未上市時是正確的，但是對於上市公司而言卻應及時轉向以提升企業核心競爭力和可持續發展能力支持下的市值發展為目標，並為之而堅持不懈，還須與投資者保持良好的溝通，以獲取投資者的理解與支持進而維持和維護公司的市值。若仍然以私營企業的管理認知和心態來運營上市公司，那麼這家公司註定會失去投資人的支持，也註定會被資本市場所拋棄。
從創業到上市成功，再到美股退市和已無更多選擇下的「賣身」，噹噹真是成也李國慶與俞渝，敗也李國慶與俞渝。劉勝軍老師在聽聞噹噹「賣身」海航系的「天海投資」時，還好意提醒這筆交易要謹慎，因為海航系正處風雨飄搖之中為人所共知。我想以李國慶與俞渝的睿智與眼力不應該不知道這一點，而且恐怕也知道「天海投資」還想以噹噹那點兒殘存的價值去推動「天海投資」的市值進而幫海航系解圍盡一臂之力呢。
希望我是多慮了。
至於俞渝在回復吳曉波的微信長文中大講噹噹的絕對優勢，說「賣家電噹噹不如京東，賣書噹噹杠杠的」並引用朋友的話「千億京東，利潤不如百億噹噹」和大訴文化情懷來聊以自慰，則依然難掩噹噹的資本困局。否則噹噹何必不再堅持「杠杠的」賣書業務，而願意以如此的身價下嫁給風雨飄搖中的海航系呢？
中國企業資本聯盟副理事長 柏文喜原創 授權博志成轉發
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