第一上海：予丘鈦科技「買入」評級

丘鈦科技（1478, 買入）：2017 年凈利潤增速略微低於市場預期，產品結構大幅優化

2017 年凈利潤增速略微低於市場預期

受益於攝像模組 ASP 大幅提升和指紋識別模組出貨量倍數級增長，公司錄得收入同比增長 59.1%至 79.4 億元，符合市場預期。凈利潤增長 128.7%至 4.36 億元，略微低於市場和我們的預期。下半年受累於行業庫存調整和產能利用率不足，毛利率環比下降約 1.8 個百分至 10.3%。隨著近期行業庫存進一步改善和新機集中推出，預計上半年毛利率有望環比錄得改善。公司各項費用率保持穩定，唯研發費用同比有明顯增加，經營性現金流凈流入強勁。公司全年派息比例約 19.5%。

攝像模組產品結構大幅優化，帶動 ASP 快速提升

雖然 2017 年下半年受到行業影響導致攝像模組出貨量同比下降 13.6%，但 13M 及以上像素模組出貨量佔比環比進一步提升至 52.5%（全年綜合提升 24.8 個百分點至 48.2%），帶動 ASP 環比提升 20.7%至 37.3 元（全年綜合攝像模組 ASP 同比增長42%），全年攝像模組收入錄得同比增長 38%。我們預計今年公司產品結構將繼續受益雙攝滲透率快速提升、1600W 像素的普及以及 3D Sensing 下半年開始的批量生產，帶動 ASP 進一步提升。

2018 年攝像模組出貨量目標 10-20%

公司經歷了 17 年業績指引下修後仍無法達標的教訓，我們預計今年的業績指引公司是在更充分考量下作出：攝像模組出貨量同比增長 10-20%和指紋識別模組出貨量同比增長 20-30%。我們認為出貨量增長高於智能手機行業增速來自於公司於其下遊客戶的份額進一步提升。公司預計到今年底擴產攝像模組產能至不超過 45KK，其中包括雙攝 10KK，全年資本開支 5-6 億元，低於 2017 年 9 億元規模。

目標價 15.50 港元，維持買入評級

我們繼續看好手機光學市場的持續升級和不斷新增容量，公司今年將繼續加大雙攝、1600 萬像素和小型化攝像模組的出貨佔比，從而帶動 ASP 提升，同時今年自動化率大幅提升對於生產效率和利潤率有積極影響，另外指紋識別模組業務預計今年仍能保持穩定規模。我們預計受益光學行業景氣度，公司 2018-2019 年凈利潤率每年能夠保持至少 20%的增速。我們維持目標價 15.50 港元，為 18 年和 19 年 24倍和 20 倍 PE，較昨日收市價有 31.10%的上升空間，維持買入評級。

重要風險

1）雙攝和 3D 產品滲透率低於市場預期 2）國內手機銷量低於預期 3）攝像模組競爭加劇 4）潛在資產注入存在不確定性

轉載自:騰訊證券

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