彩生活：物管服務保持穩健，平台生態圈進入增量貢獻期

事件：

彩生活發布2017年度業績公告：2017年，公司實現營業收入、歸屬上市公司股東凈利潤分別為人民幣16.29億元、3.21億元，分別同比增長21.4%、70.8%，攤薄每股收益人民幣0.32元，銷售凈利潤率21.5%、攤薄ROE18.6%。截止2017年底，彩生活管理小區2385個，通過合約和顧問協議管理面積4.36億平米，彩之雲平台累計服務面積9.00億平方米。

投資要點：

收入、毛利穩健增長，凈利潤增幅超預期。2017年公司營業收入、毛利分別為人民幣16.3億元、7.3億元，同比增長21.4%、24.7%，。歸屬上市公司股東凈利潤增長70.8%，超出市場預期，主要受益於穩健增長的收入和毛利，以及毛利率提升和管理費用率的下降。公司2017年整體毛利率水平44.9%，較2016年提升1.3個百分點，其中物業管理服務、工程服務、社區租賃銷售和其它增值服務的毛利率分別為35.2%、58.5%、82.0%，其分部溢利貢獻分別為47.1%、10.1%、42.8%。除了整體毛利率的提升外，公司管理費用率在2017年繼續有所下降。

物業管理服務進入穩健增長期，新委聘將成為公司新增管理項目主要來源，平台輸出模式更多體現為對增值業務量的貢獻。2011年以來公司物業管理服務收入CAGR59.5%，主要源於公司在2014-2015年間的收併購活動。2017年物管服務收入總額人民幣12.3億元，同比增長16.3%，貢獻營收75.6%。隨著公司戰略決策轉變，大幅減少對物管公司收購活動，使得酬金制收取的物管費收益於2017年基本維持穩定。新委聘項目將為公司新增物業管理項目的主要來源，且新委聘項目以包干製為主，2017年包干制物管費收入人民幣9.1億元，同比增長20.2%。截止2017年底，公司通過合約和顧問協議管理面積4.36億平方米，其中有收益面積2.76億平方米。

增值服務放異彩，業務轉型優化成果進一步顯現。2017年報「社區租賃、銷售及其它增值服務」對凈利潤增幅貢獻顯著，業務轉型在對公司收入結構優化、經營效率提升上的效果進一步顯現。一方面，線上推廣服務和租賃信息系統軟體使用費、辦公室分租及其它增值服務收入分別較2016年增加人民幣63百萬元/60百萬元，增幅分別為85%/231%，表明平台生態圈企業（E能源、E停車、E租房等）從收入的增量貢獻上開始有了積極的體現，彩之雲平台對集團的經營價值已經顯現；另一方面，社區租賃、銷售及增值服務的毛利率為82%，遠高於物業管理服務毛利率水平，高毛利率業務收入增長加快助力公司凈利取得超預期增長。從分部溢利貢獻來看，增值服務2017年達到42.8%，較2016年同期的30.2%大幅提升，且逐漸逼近物業管理服務的溢利貢獻。

平台生態圈部分產品和服務初步進入貢獻期，多個儲備產品和服務蓄勢待發、預計為公司未來盈利潛在增長點。截止2017年底，公司線上平台APP累計註冊用戶1034萬人，活躍用戶349萬人。公司平台服務面積達9億平方米，目前為國內服務面積最大的社區服務平台企業。全年平台累計成交金額人民幣76.1億元，同比增長241%。在龐大的社區用戶基礎上，隨著產品滲透率的提升，E能源、E停車、E租房、E理財等部分產品已初步進入收穫期，開始對集團貢獻收益。除此之外，公司孵化的E電梯、E維修、E廣告等產品逐漸得到市場認可、目前處於積極推進期，有望在未來貢獻收益，為公司盈利的潛在增長點。

萬象美預計將於2018年中報並表，多元化項目結構將提升公司盈利能力、增加公司綜合競爭力。萬象美涉及132個項目，64.1百萬平米面積，2017年1-10月其營收、凈利潤分別為人民幣12.4億元、2.35億元。萬象美主要為萬達物業管理資產，本次100%股權交易對價人民幣20.13億元，相當於2017年PE7.1倍，預計將於2018年中報並表。萬象美的併入將使彩生活進入高端市場及商辦市場，對彩生活品牌影響力和多元化項目承接能力的提升有重要意義。

盈利預測和投資評級：上調至買入評級預計公司2018/2019/2020年歸屬上市公司股東凈利潤分別為人民幣3.69億元/4.85億元/6.50億元，攤薄EPS分別為人民幣0.28元/0.37元/0.49元，以3月20日收盤價計算，對應動態PE為19.8倍/15.1倍/11.3倍。公司將於2018年中報並表萬象美物業，基於審慎原則不考慮萬象美凈利潤增長的情況下，2018/2019/2020年歸屬上市公司股東備考凈利潤分別為6.51億元/7.67億元/9.32億元，對應備考PE分別為11.2倍/9.5倍/7.8倍。考慮到公司業務轉型順利推進、平台生態圈潛在價值以及萬象美並表預期，結合當前估值水平，上調彩生活公司評級至買入，建議投資者積極關注。

風險提示：1）經營業績不達預期風險；2）收購失敗風險；3）資產負債率提升；4）股價波動及流動性風險。

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