國泰君安國際×港股交易參考×丘鈦科技 TMT行業

業績略低預期，良率/單價/客戶供應份額待肯定。

丘鈦科技(01478.HK)為中國領先的攝像模塊及指紋識別模塊製造商。短中期來看：I)產品結構持續改善，II)良率持續改善。但單價(ASP)提升受不穩定因素影響。建議投資者長期持有，但短線投資者可在9.0-13.0港元作區間操作。

17年全年業績，略低於市場預期：丘鈦科技2017年收入同比增長59.1%至79.39億元(人民幣?下同)，主要是攝像模塊ASP大幅提升和指紋識別模塊出貨量增長285%。(但增長略低於市場預期，主要受下半年出貨影響，包括來自三季度產能規劃失誤，及四季度廠商庫存調整影響，使能利用率不足。)毛利同比增長109%至8.83億元，毛利率同比上升2.6個百分點至23.4%，主要是雙攝像頭模組的佔比提升至16.6% (16年：7.2%)。 (但增長低於市場預期，主要是下半年毛利率環比下降1.8個百分點，主要是新工藝用於生產雙攝和生產小型化模組，良率正在爬升階段。) 營運開支費用同比增長0.9個百分點至4.4%，主要是研發費用率上升0.9至3.4%和三季度招聘費用增加。凈利潤同比增長129%至4.36億元，凈利潤率同比上升1.7個百分點至5.5%，每股盈利同比增長116%%至0.398元，派末期息7.8分，全年派息比例約20%。

18年目標：攝像模塊出貨量增長10-20%/指紋識別模塊出貨量增長20-30%。丘鈦在2017年業績指引無法達標後，公司調整18年增長目標分別為：攝像模塊出貨量增長10-20%，指紋識別模塊出貨量增長20-30%。以及預計18年底產能擴張計劃將攝像頭模組產能從每月3,000萬件擴充至每月4,500萬件，當中包括約每月1,000萬件的雙攝像頭模組產能，全年資本開支5-6 億元，低於2017年9億元規模約40%。客戶方面，公司將積極提升在華為和小米的供應鏈份額，特別是公司目前在攝像頭模組供應上分別只佔華為的(1%-3%)和小米的(10%-15%)，因此增長空間潛力廣闊。

國內手機雙攝滲透率提升 + 客戶結構優化後，公司產品結構持續改善，預期ASP將穩步上升：由於受客戶項目周期影響，2018年2月公司10M萬像素攝像模塊產品佔比下降至39%，低於17年的48%。我們預計18年ASP將穩步上升，主要是：I) 市場方面，18年國內手機品牌雙攝滲透率將提升至30-35% (17年：15-20%)，特別是中端機型的持續滲透，並向中低端機型推廣。II) 客戶方面，與新客戶如華為的供應鏈份額穩步增長，特別是環球手機市場開始放緩(17年Q4全球智能手機出貨量首次環比下跌3.2%)。III) 產品結構方面，公司的1,300萬/1,600萬像素攝像模塊產品出貨量佔比持續提升，以及公司希望3D 感測業務於18下半年開始量產。管理層表示3D 感測業務的突破點在於ToF本身的成熟和結構光的成本降低，公司希望明年能實現大規模應用。IV) 公司全面自動化生產，18年產能不變的情況下，工人數量減少35-45%。以上有助帶動ASP進一步提升。值得一提的是，管理層表示未來中低端雙攝分拆成兩個單攝方案出貨，對攝像頭模塊整體ASP升勢有所影響。

估值及建議：目前，市場預計公司18年至19年的收入增長分別為28%和21%，以及每股盈利增長分別為42%和28%。目前公司股價11.12港元，對應18年至19年預測市盈率分別為15.9倍和12.4倍。短中期來看：I)產品結構持續改善，10M萬像素攝像模塊產品和雙攝佔比提升；II)良率持續改善，但ASP受未來不穩定因素影響。目前市場給予公司13.54港元平均目標價，潛在上升空間22%。建議投資者長期持有，但短線投資者可在9.0港元-13.0港元作區間操作。

喜歡這篇文章嗎？立刻分享出去讓更多人知道吧！