2017年上市公司收購藍皮書
目錄
一、2017年上市公司收購（控制權變更）簡述
二、收購人分析（買家是誰？）
三、收購價格分析（收購一家上市公司大概需要多少錢？）
四、上市公司收購（控制權變更）的方式 （買的方式有哪些？）
五、收購完成之後，上市公司的安排（買完之後，幹啥？）
六、滬深兩地交易所問詢函/關注函涉及的主要問題分析（控制權收購過程中會碰到什麼監管障礙又如何解決？）
七、2018年控制權轉讓市場預測——上市公司收購市場將更為活躍
八、虞律併購的系列報告
一、2017年 上市公司收購（控制權變更）簡述
根據虞律併購的統計，2017年度上市公司收購（控制權變更）交易涉及的上市公司共69家（統計標準為在2017年開始或者結束的控制權變更交易），其中有8家上市公司終止了交易，另有7家上市公司的交易還沒有最終完成（截止到2018年3月7日），完成家數為54。在這69家上市公司的控制權變更的交易中，涉及哪些不同的交易方案？ 哪些交易方案最受市場青睞？滬深兩地交易所的問詢函及關注函主要關注哪些問題？上市公司及交易各方又是如何回復這些交易所的問詢的……虞律併購會在今天開始的這一系列：「讀懂交易所|上市公司控制權變更系列」中一一為大家解答。
今天這篇文章，虞律併購從宏觀的角度出發，為大家梳理2017年度上市公司收購（控制權變更）市場的整體狀況。
二、收購人分析（買家是誰？）
從收購人的類型來看，有特定產業背景的實業公司佔比44.12%，為收購人的第一大來源，投資類公司及投資類有限合夥佔比分別38.24%及14.71%；直接以自然人作為收購人的交易僅有兩單，佔比為2.94%。具體構成情況請見下表：
注意：中體產業，兩次公開徵集受讓均以「未能產生符合條件的意向受讓方」而告終。
從收購人的構成比例可以看出，實業類收購主體佔有最大的比例，是最受監管層歡迎的一類收購主體，符合監管層希望藉助併購重組實現產業轉型升級的發展趨勢。對於沒有產業背景，僅想獲得上市公司平台的投資類收購者來說，收購上市公司的難度相對較有產業背景的收購方要大，另外，虞律併購不建議直接以自然人作為收購主體發起上市公司控制權收購。
三、收購價格分析（收購一家上市公司大概需要花多少錢？）
通過對2017年上市公司收購（控制權變更）的交易方式及相應的披露信息進行分析總結，虞律併購發現，股份協議轉讓方式、股份協議轉讓+表決權委託方式以及間接控股（上市公司控股股東發生結構性變更）方式這3種方式涉及的交易數量最多，在69單交易中佔比也是最高的，佔比達89.71%，並且相關的價格信息披露亦較為全面和完整。因此，接下來虞律併購就以這三種交易方式涉及的具體交易為樣本，向大家介紹一下上市公司收購（控制權變更）的價格、成本等信息。
註：部分數據存在四捨五入的情況。
四、上市公司收購（控制權變更）的方式（買的方式有哪些?）
（一）股份協議轉讓
2017年，共29家上市公司涉及通過股份協議轉讓的方式進行控制權的變更，佔比42.65%，是市場採用最多的上市公司收購方式。具體涉及的上市公司為希努爾、金萊特、博信股份、中超控股、新華龍、四川金頂、奧維通信、江泉實業、明家聯合、夢舟股份（鑫科材料）、信邦製藥、勝利股份、東北電氣、哈工智能（友利控股）、棟樑新材、宏創控股（ST魯豐）、東方銀星、霞客環保、共達電聲、億晶光電（尚未完成）、深天地A（尚未完成）、同洲電子（尚未完成）、斯太爾（尚未完成）、長春經開（尚未完成）、長航鳳凰（終止）、榮華實業（終止）、華菱星馬（終止）、哈空調（終止）、中體產業（終止）
（二）股份協議轉讓加表決權委託
2017年，共18家上市公司涉及通過股份協議轉讓加表決權委託的方式進行控制權的變更，佔比26.47%。具體涉及的上市公司為：金洲管道、聖陽股份、青松股份、通達動力、揚子新材、匯冠股份、華平股份、開能環保、綿石投資、步森股份、保齡寶、延華智能、龍星化工、美達股份、曙光股份、江蘇神通、ST生化（控股股東振興集團協議轉讓股份+表決權委託）、西安飲食（尚未完成）
（三）間接控股：上市公司控股股東發生結構性變更
2017年，共14家上市公司涉及通過「間接控股：上市公司控股股東發生結構性變更」的方式進行控制權的變更，佔比20.59 %。
具體交易方式以及涉及的上市公司為：
1.股份協議轉讓+間接控股（收購方以股份協議轉讓的方式收購上市公司控股股東的控制權，實現間接控制上市公司）：九有股份、華塑控股、祥源文化（萬家文化）、ST九昌、海越股份、海虹控股、龍凈環保、ST烯碳、中毅達、美爾雅（終止）、宏達股份（終止）
2.承債+間接控股（收購方以承債的方式收購上市公司控股股東的母公司，實現間接控制上市公司）：尤夫股份
3.增資+間接控股（收購方向上市公司控股股東增資並獲得控制權，實現間接控制上市公司）：升達林業
4.間接控股+一致行動人增持（收購方通過股份協議轉讓獲得上市公司第一大股東的控制權之後，通過一致行動對上市公司增持的方式獲得上市公司控制權）：獅頭股份
（四）其他方式
1.表決權委託協議
（1）涉及的上市公司：威華股份和凱瑞德（2017年度第一次控制權變更、終止）
（2）交易基本情況（以威華股份為例）
上市公司股東李建華先生和盛屯集團於2017年6月15日簽署了《表決權委託協議》，李建華先生將其持有的威華股份51,475,200股（占公司總股本的10.49%）對應的表決權以及提名和提案權委託給盛屯集團行使。
本次表決權委託完成後，盛屯集團將在持有公司4,000萬股股份的基礎上，通過表決權委託的方式取得公司10.49%股份（即51,475,200股）對應的表決權，合計將實際支配公司表決權所對應的股本占公司總股本比例為18.64%，將成為可支配公司最大單一表決權的股東。表決權委託完成後，公司的控股股東將由李建華變更為盛屯集團，實際控制人由李建華變更為姚雄傑。（2016年6月，盛屯集團曾經協議受讓威華股份原實控人李建華持有的8.15%股份，嚴格來說，本次控制權變更亦可以理解為「股份協議+表決權委託」中的一步，但是虞律併購主要以單獨導致控制權變更的交易為研究樣本，在這裡稍作說明。）
2.一致行動人協議
（1）涉及的上市公司：凱瑞德（2017年度第二次控制權變更）
（2）交易基本情況
上市公司股東張培峰與公司股東任飛、王騰、黃進益、郭文芳共同簽訂了《關於凱瑞德控股股份有限公司的一致行動協議》（以下簡稱「協議」）。根據協議安排及各方持股情況，上述一致行動人共持有公司股票（股票簡稱：凱瑞德 股票代碼：002072）21,685,383 股，占公司總股本的 12.32%，超過了公司原控股股東的控股比例，公司實際控制人發生變更。
3.國有股權無償劃轉
（1）涉及的上市公司：英特集團、營口港、大連港、大西洋（未完成）
（2）交易基本情況（以英特集團為例）
上市公司實際控制人中國中化集團公司擬將其控股子公司旗下浙江省華龍實業集團有限公司、浙江華資實業發展有限公司、浙江華龍房地產開發有限公司、浙江東普實業有限公司合計持有的本公司股份 58,248,906 股（占本公司總股本的28.08%）無償劃轉給浙江省國際貿易集團有限公司。
本次劃轉前，劃入方浙江省國際貿易集團有限公司及其全資子公司浙江匯源投資管理有限公司、浙江華辰投資發展有限公司合計持有本公司股份 55,115,066 股，占公司總股本的 26.57%；實施本次無償劃轉後，劃入方及其全資子公司浙江匯源投資管理有限公司、浙江華辰投資發展有限公司將合計持有本公司股份 113,363,972股，占公司總股本的 54.65%，將觸及要約收購，劃入方將向中國證券監督管理委員會申請豁免其要約收購義務。
截止2017年12月15日，上市公司國有股份無償劃轉事項已通過商務部對本次中國境內經營者集中簡易案件反壟斷的審查（商反壟初審函[2017]第232號），並已取得國務院國有資產監督管理委員會《關於中化藍天集團有限公司向浙江省國際貿易集團有限公司無償劃轉部分企業產權有關問題的批複》（國資產權[2017]1198號）和中國證券監督管理委員會《關於核准豁免浙江省國際貿易集團有限公司要約收購浙江英特集團股份有限公司股份義務的批複》（證監許可[2017]2271號）
2017年12月25日，上市公司收到國貿集團的通知，國有股權無償劃轉事項在中國證券登記結算有限責任公司完成了證券過戶登記手續，中國證券登記結算有限責任公司出具了《證券過戶登記確認書》，確認浙江華資實業發展有限公司、浙江省華龍實業集團有限公司、浙江華龍房地產開發有限公司、浙江東普實業有限公司分別所持英特集團2410.2000萬股、1300.6263萬股、1099.6502萬股、1014.4141萬股股份無償劃轉給國貿集團的過戶登記手續已辦理完畢，前述股份在過戶前後均為無限售流通股，過戶日期為2017年12月22日。
4.「仲裁式」控制權轉讓
（1）涉及的上市公司：美麗生態
（2）交易基本情況（以美麗生態為例）
上市公司控股股東深圳五嶽乾坤投資有限公司（以下簡稱「五嶽乾坤」）的股東深圳市盛世泰富園林投資有限公司（以下簡稱「盛世泰富」）收到由北京仲裁委員會出具的《裁決書》（（2017）京仲裁字第0729號裁決書）：嘉誠中泰和中建投協助盛世泰富將其持有的五嶽乾坤50.98%的股權變更工商登記至盛世泰富名下。
本次權益變動前，五嶽乾坤持有公司17,636萬股股權，占公司總股份的21.55%，為公司控股股東，深圳市天一景觀投資發展有限公司（以下簡稱「天一景觀」）持有五嶽乾坤股權比例為39.86%，為五嶽乾坤的控股股東，鄭方先生持有天一景觀股權比例為56%，鄭方先生為公司實際控制人。
本次權益變動後，盛世泰富持有五嶽乾坤股權比例為50.98%，超過天一景觀持股比例，為本公司控股股東第一大股東。蔣文先生持有盛世泰富股權比例為51%，超過鄭方先生間接持有五嶽乾坤股權比例，公司實際控制人變更為蔣文先生。
5.北京利爾（交易方式未披露，交易已終止）
（五）涉及到「要約收購」的上市公司
ST生化（浙民投天弘發起要約收購）、希努爾、營口港、大連港、大西洋（未完成）
五、收購完成之後，上市公司的安排（買完之後，幹啥？）
在獲得上市公司的控制權之後，收購人的安排有很多，但其中最值得我們探討的就是重大資產重組，實際上，很多上市公司在控制權變更之前就已經開始了重大資產重組，上市公司的控制權發生變更更多的時候是作為一系列交易中一步。通過對2017年度69單控制權變更交易的分析，虞律併購發現在很多控制權變更交易開始之前或者結束之後，上市公司都有重大資產重組事項開展。例如：哈工智能（友利控股）、通達動力、開能環保、步森股份、龍星化工、海虹控股、尤升林業、四川金頂、棟樑新材、宏創控股（ST魯豐）等等，這其中有很多交易還被交易所以問詢函/關注函的方式關注過。至於這些「控制權變更+重大資產重組」交易是否構成是「類借殼」，交易所在問詢函/關注函的主要關注要點是什麼以及上市公司如何實現它的「保殼」與「買殼」，虞律併購會在這一系列的後續文章中為大家做專項分析。
六、滬深兩地交易所問詢函/關注函涉及的主要問題分析（控制權收購過程中會遇到什麼監管障礙？由如何解決？）
在2017年度69單控制權變更的交易中，一共有49家項交易收到了兩地交易所的問詢函和/或者關注函，通過虞律併購對問詢函/關注函的分析，我們將其中涉及到的問題分為兩類：
第一類為普遍性、高頻問題，即該問題具備一定的普遍性，只要滿足一定的條件，大部分交易幾乎都會被問詢到；
第二類為特殊性問題，即根據控制權變更的交易方式、交易結果以及交易過程中遇到的對可能交易產生影響的事項而具有特殊性。
（一）問詢函/關注函涉及到的普遍性、高頻問題
（二）問詢函/關注函中涉及到的特殊問題
1.通過股份協議轉讓加表決權委託的方式實現控制權變更的
（1）請說明作出本次股份轉讓以及委託表決權安排的原因及合理性，是否符合相關法律法規的規定；
（2）委託表決權的行為是否實質構成股份轉讓，相關主體是否違反股份限售承諾；
（3）請核實並詳細說明本次出讓及受讓委託表決權是否存在或擬針對本次委託設置資金或有其他的形式的對價安排，並請說明對價的詳細情況、定價及依據、支付約定及支付情況等。
2.通過公開徵集受讓方的方式實現控制權變更的
（1）請轉讓方詳細說明籌劃股權轉讓事項的決策過程；
（2）請轉讓方說明是否就股權轉讓事項與任何各方進行對接、洽談和磋商等。我部關注到，公開徵集方案中對擬受讓方設置較多條件，請轉讓方說明相關受讓條件是否指向明確的意向受讓方。
（3）請轉讓方補充披露盡職調查的主要內容、時間安排，遴選的主要標準及程序。
3.通過表決權委託協議的方式實現控制權變更的
（1）本次表決權委託的具體原因
（2）表決權委託協議有效期的影響因素
（3）本次表決權委託的相關股權的後續安排，包括但不限於減持計劃、股票質押融資安排，表決權的委託是否受該等股票被質押、凍結等事項的影響。
（4）請結合表決權委託的情況，說明上市公司的控股股東或實際控制人的認定情況，上市公司控制權是否存在不穩定性的風險並做好風險提示。
（5）請說明本次控股股東委託所持股票投票權的安排對公司的影響。
4.通過一致行動人協議的方式實現控制權變更的
（1）一致行動人擬採取穩定公司控制權的具體措施，是否存在未來12個月內的增持計劃。
（2）一致行動到期後對公司控制權的影響及具體應對措施。
（3）公司董事長與公司現任其他董事、監事、高級管理人員之間是否存在構成一致行動關係的具體情形。
（4）本次協議簽署後，對你公司董事、監事、高級管理人員的調整計劃。
（5）公司獨立董事、財務顧問、律師對本次簽署一致行動人協議的行為是否符合《上市公司收購管理辦法》第五十一條的規定發表明確意見並說明具體理由。
5.控制權變更交易終止涉及到的問題
（1）具體說明終止本次股權轉讓事項的原因或轉讓交易存在的障礙因素等。
（2）終止本次股權轉讓事項對你公司生產經營活動以及發展規劃的具體影響。
（3）公告稱，若雙方對本協議未盡事宜未能達成一致，任何一方可以提出終止本協議，無需承擔違約責任。請公司說明前期停牌、簽署本次協議和披露此股份轉讓框架協議是否審慎，是否存在可能誤導投資者的情況，並充分提示本框架協議簽署雙方可能隨時終止協議的風險。
6.轉讓方的股份被司法凍結涉及到的問題
（1）請補充披露解除司法凍結的具體安排。
（2）請補充說明司法凍結對股份協議轉讓事項及你公司控制權變更的影響。
（3）請補充說明上述事項可能對你公司生產經營、控制權穩定性等方面產生的影響，並充分提示風險；你公司在保持獨立性、防範大股東違規資金占用等方面擬採取的措施。
在接下來的日子裡，虞律併購將以交易所的問詢函/關注函為視角，從交易所提出問題的方法、角度，上市公司回復的方式、角度入手，分析交易所提出這一問題的原因，關注的要點，把握上市公司回復的方式，涉及的主要方面等等。
友情提示：為了讓讀者能夠對我們這一系列的文章能夠有一個大致的了解，虞律併購已在下文第八部分「八、虞律併購的系列報告」中將所有文章的標題列出。
七、2018年控制權轉讓市場預測—上市公司收購市場將更為活躍
2018年，上市公司控制權轉讓市場將更為活躍，原因有二，第一，目前IPO的監管趨嚴，財務指標要求走高，申報數量明顯減少，大量徘徊在IPO邊緣的公司將選擇通過併購重組的方式注入上市公司；第二，退市制度改革將使得不少經營狀況不佳，面臨退市壓力的公司原實控人將選擇通過控制權轉讓的方式退出市場，即時止損。預測的具體事實依據如下：
2018年3月2日，證監會在其發布的修改《關於改革完善並嚴格實施上市公司退市制度的若干意見》（以下簡稱《若干意見》）公開徵求意見中，明確要求強化交易所退市主體責任，制定重大違法退市實施規則。隨後，滬深兩地交易所迅速出台了退市細則，明確規定了上市公司重大違法強制退市的情形：
1.IPO時文件造假；
2.重組上市時文件造假；
3.披露的年度報告造假；
4.違規披露、不披露重要信息罪（觸犯《刑法》第161條）；
5.最近60個月內，因信息披露被行政處罰3次以上的（觸犯證券法193條）；
6.交易所根據上市公司違法行為的事實、性質、情節及社會影響等因素認定的其他情形。
隨著退市新規的最終制定與實施，越來越多的公司面臨退市的危險，因此，原實控人出讓的意願增強，市場中的殼將增加。
八、虞律併購系列報告
（一）虞律併購
「虞律併購」由上海市錦天城律師事務所合伙人虞正春律師創立，專註於上市公司併購重組的分析研究，具體包含三個系列分析報告：（一）讀懂證監會|上市公司重大資產重組反饋意見核心問題解析，該系列報告已經全部發布，詳細內容請搜索「虞律併購」公眾號；（二）讀懂交易所|上市公司收購（控制權變更）監管意見解析，這份報告的具體內容請見「提前預告」。第三份報告基於知識產權的考慮，暫不公布報告名稱，待報告完成後再向市場發布。
（二）上市公司控制權變更系列文章提前預告
1.讀懂交易所|上市公司控制權變更系列普遍性問題1：資金來源
2.讀懂交易所|上市公司控制權變更系列普遍性問題2：後續計劃
3.讀懂交易所|上市公司控制權變更系列普遍性問題3：交易定價問題（溢價、折價）
4.讀懂交易所|上市公司控制權變更系列普遍性問題4：關聯關係/關聯交易
5.讀懂交易所|上市公司控制權變更系列普遍性問題5：收購人的財務狀況
6.讀懂交易所|上市公司控制權變更系列普遍性問題6：收購人的結構、產權控制權關係（合夥、信託或其他資產管理方式等）
7.讀懂交易所|上市公司控制權變更系列普遍性問題7：收購的目的、原因、背景
8.讀懂交易所|上市公司控制權變更系列普遍性問題8：股份質押
9.讀懂交易所|上市公司控制權變更系列普遍性問題9：上市公司控制權（維護措施等）
10.讀懂交易所|上市公司控制權變更系列普遍性問題10：公司治理、公司經營
11.讀懂交易所|上市公司控制權變更系列普遍性問題11：信息披露義務
12.讀懂交易所|上市公司控制權變更系列普遍性問題12：前6個月內買賣上市交易股份的情況
13.讀懂交易所|上市公司控制權變更系列普遍性問題13：是否為一攬子交易
14.讀懂交易所|上市公司控制權變更系列普遍性問題14：承諾履行情況，是否違背
15.讀懂交易所|上市公司控制權變更系列特殊性問題1：通過「股份協議轉讓+表決權委託」實現控制權變更涉及到問題
16.讀懂交易所|上市公司控制權變更系列特殊性問題2：通過「公開徵集受讓方」實現控制權變更涉及到的問題
17.讀懂交易所|上市公司控制權變更系列特殊性問題3：通過「表決權委託協議」實現控制權變更涉及到的問題
18.讀懂交易所|上市公司控制權變更系列特殊性問題4：通過「一致行動人協議」實現控制權變更涉及到的問題
19.讀懂交易所|上市公司控制權變更系列特殊性問題5：「控制權變更交易終止」涉及到的問題
20.讀懂交易所|上市公司控制權變更系列特殊性問題6：「轉讓方的股份被司法凍結」涉及到的問題
21.讀懂交易所|上市公司控制權變更系列案例分析1：從億晶光電看「信息披露義務」
22.讀懂交易所|上市公司控制權變更系列案例分析2：從中毅達看「實際控制人認定」
23.讀懂交易所|上市公司控制權變更系列案例分析3：從10封關注函看ST生化搖擺不定的命運
24.讀懂交易所|上市公司控制權變更系列案例分析4：控制權變更+重大資產重組
附：「虞律併購」三大核心法律服務產品內容介紹
核心產品一：上市公司重大資產重組法律服務
服務內容：
（一）作為上市公司律師
1.協助上市公司確定重組轉型方向，利用自身資源為上市公司挑選境內外可併購的優質標的
2.全程參與項目談判，確定交易架構
3.對標的公司進行法律盡職調查
4.起草相關法律文本，如框架協議、保密協議、股權轉讓協議、增資協議、業績對賭協議、表決權委託協議及一致行動協議等
5.協助上市公司履行相關的審批監管義務
6.出具相應的法律意見書
7.協助項目交割及併購後的整合管理
（二）作為被收購方律師
1．協助被收購方挑選合適、靠譜的購買方
2．全程參與項目談判
3．協助被收購方確定出售方式、作價方式、出售價格
4．必要情況下對上市公司的相關法律盡職調查
5．起草、修改相關法律文件
6．協助被收購方履行相關的審批監管義務
7．協助項目交割及整合管理
核心產品二：上市公司控制權收購法律服務
服務內容：
（一）作為收購方律師
1．協助收購方挑選擬出售控制權之上市公司
2．起草收購草案
3．參與全程的項目談判
4．幫助收購方擬定符合監管要求的收購方式、收購價格及後續整合計劃
5．對上市公司進行必要的盡職調查
6．起草、修改相關的法律文件
7．協助收購方完成收購後的公司治理架構搭建
8．協助收購方完成上市公司業務轉型及整合
（二）作為上市公司律師
1.協助上市公司大股東及實控人確定出售的初步計劃
2.協助上市公司挑選真正有實力且有良好整合計劃的收購方
3.對收購方進行必要的盡職調查
4.全程參與項目談判
5.起草、修改相應的法律文件
核心產品三：併購基金法律服務
服務內容：
1.協助上市公司、上市公司大股東及實際控制人、基金管理人確定併購基金設立方案
2.協助基金髮起人確定併購基金的投資發展方向及操作思路
3.完成基金的備案手續
4.起草、修改基金的全套文本
5.協助基金管理公司完成投資標的的盡職調查
6.協助併購基金通過IPO、併購等方式完成退出
「虞律併購專註併購 」
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