辰欣葯業業績高增長有望持續超預期，加碼創新葯研發

一、事件

l業績總結：2017年收入29.6億（16%）、歸母凈利潤3.7億（49%）、扣非後歸母凈利潤3.3億（45%）；利潤分配方案為每10股派發現金1.6元（含稅）。

二、投資要點

l業績含金量高且超預期，大輸液+低價葯提價推動業績高增長。公司業績超出我們預期，尤其考慮到市場開發費增加2.7億（+90%）和研發費用增加0.3億（+31%）仍能保持接近50%的增長，業績含金量極高。公司各項產品基本上都實現了收入和毛利率的明顯提升，估計一方面是因為公司聚焦重點品種，產品結構調整帶來高毛利率產品的收入佔比提高，另一方面是因為部分產品的價格有所提升，如大輸液和低價葯。分業務來看，大輸液板塊實現收入17.1億，增長13%，毛利率提升5.4pp，其中非PVC實現收入7.9億（+10%）且毛利率提升3.2pp、塑瓶實現收入4.8億（+4%）且毛利率提升7.6pp、玻瓶實現收入4.4億（+29%）且毛利率提升8.3pp，各種包裝的大輸液都出現了收入+毛利率明顯提升，我們估計主要原因包括：1）大輸液集中度持續提升，龍頭企業競爭力強，產品價格有所提升；2）產品結構調整，高附加值高毛利率的輸液產品佔比提升。小容量注射劑實現收入5.0億（+23%）且毛利率提升43%，估計是因為以右美托咪定為代表的10多個PP安瓿獨家產品放量。以低價葯為主的膏劑實現收入1.0億（+76%）且毛利率提升33pp，如僅紅霉素眼膏就貢獻收入和營業利潤分別為6390萬和2020萬。

l大輸液反轉+醫保產品放量+低價葯提價推動業績高增長。我們認為公司業績未來3年將保持高速增長且確定性高。大輸液行業集中度持續提升，龍頭企業市佔率和售價有望持續提升，再加上玻瓶和塑瓶向非PVC升級，將帶來大輸液業績實現快速增長。17年多個重磅品種新進醫保正處於高速放量階段，如溴芬酸鈉首仿和右美托咪定獨家PP安瓿，17年合計收入約0.5億，18年估計不低於1.5億，貢獻利潤估計超過0.3億。紅霉素眼膏、金黴素眼膏、左氧氟沙星滴眼液等低價藥品種持續提價，平均提價幅度不低於1倍，將顯著增厚業績。

l持續加碼研發，向創新葯轉型。公司高度重視研發，每年研發費率在5%左右。仿製藥方面，公司開發了首仿溴芬酸鈉、右美托咪定等10多個獨家PP安瓿、海外ANDA製劑。創新藥方面，已有1類抗腫瘤葯和降糖葯獲批臨床，抗結核葯臨床獲批在即，未來仍將繼續加碼創新葯研發以豐富研發管線。公司正在逐步從大輸液向高端仿製葯向創新葯轉型，業績和估值提升空間大。

三、盈利預測

l盈利預測與評級。由於2017年業績超預期，我們上調盈利預測，預計2018-2020年EPS分別為1.14元、1.51元、1.97元，PE分別為21倍、16倍、12倍，業績高增長且估值低，2018年PEG僅0.5，維持「買入」評級。保守給予2018年30倍PE，目標價34.20元。

l風險提示：產品銷量或低於預期的風險、新產品獲批進度或低於預期的風險。

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