除了上市首日破發 主打精品小班的精銳教育還有不少問題要擔憂

近期，民辦教育機構又出現了新一波赴美上市潮。繼尚德機構（STG.N）上市之後，美股又迎來一隻教育股。

3月28日晚間，精銳教育（ONE.N）正式在紐交所上市。據悉，此次發行價為每股11美元。開盤價後股價破發後低開5.76%，收盤企穩於10.8元/股，跌1.82%。需要留意的是，精銳教育與嗶哩嗶哩（BILI）同一日登陸紐交所，雙雙破發。截至當日收盤，精銳教育市值為17.6億美元。

除了股價破發，精銳教育要擔心的事情還有不少。

精銳教育主要定位於K12的精品教育。招股書顯示，精銳教育創建於2007年，為富裕家庭（代表年收入在10萬-25萬之間以及超過25萬元的家庭）提供高端K-12課後教育服務，業務範圍覆蓋0-18歲的教育培訓。

實際上，精銳教育曾試圖衝擊A股。早在2016年，天神娛樂旗下的併購基金「富達投資」發公告稱準備投資精銳5億元人民幣，獲取其27.37%的股份，由此估算，精銳教育的估值大概為18.27億元。同年，精銳教育與松發股份（603268.SH）進行資本重組，試圖登陸A股，結果交易雙方未能就交易最終價格及支付方式等條款達成一致，精銳教育進軍A股受挫。

翻閱財報，精銳教育的收入以及利潤增長勢頭良好。2015、2016、2017年財年，精銳教育的凈營收分別為10.89億元人民幣、15.29億元人民幣、20.58億元人民幣，凈利潤分別為5610萬元人民幣、1.89億元人民幣、2.59億元人民幣。

身處K12教育行業，無論是外界還是自身，都免不了與新東方（EDU.N）以及好未來（TAL.N）進行一番比較。在精銳教育的招股書中，不難發現精銳教育將新東方以及好未來等公司視為競爭對手。

但是對比三家的業績以及收入規模，精銳教育和上述兩家公司的營收和體量比還有不少差距。

財報數據顯示，2016年新東方收入規模為123.51億元人民幣，好未來為71.71億元人民幣。與此同時，精銳教育2016年收入為15.29億元。根據招股書顯示，精銳教育在42個城市擁有225個學習中心，而好未來的學習中心達到579個，新東方學習中心總數達899家。

除了體量上的差異，精銳教育與兩者在業務模式上也存在不少差異。同屬K12教育領域，三家的策略各不相同。

新東方的培訓模式為大班化教育，其擴張策略是分校校長負責制、加盟制。這一模式適應早期的無差別對待教育。好未來則以小班教育在課外輔導領域異軍突起。好未來的班型以25到30人為主，擴張方式是品牌自營。對比他們，精銳教育的受眾群體則更為「小眾」。精銳教育主攻1V1個性化及10人以下小組課模式，強調主動學習及多元互動。但是同樣價格不菲。

精銳教育的招股書上顯示，K12課外輔導服務和幼兒教育服務的每課時收費水平分別從2016財年的188.3元人民幣、127.9元人民幣，增加到2017財年的192.9元人民幣和136.7元人民幣。綜合凈利率方面，精銳教育三年內的凈利潤率分別為5.14%、12.23%、11.8%，凈利率都要略高於好未來以及新東方。

事實上，精銳教育不斷投入巨資所深耕的精品小班化教育領域，也是新東方和好未來一直所垂涎的一塊業務。

精品小班化教育是所有教育機構的趨勢之一。諮詢公司rost＆Sullivan將中國K12課外培訓市場三種的班級形式情況進行了預測：一對一主要針對高收入家庭，2017年一對一板塊的市場規模估計為人民幣558億元，總收入為14.2％，市場份額為14.2％。2017年至2022年，一對一課堂的收入將以11.4％的複合年增長率增長，這可能是課後教育類別增長最快的一類。同時，小班課的收入複合年增長率約為9%，普通班級複合年增長率為8.6％。

好未來旗下品牌智康也是重點一對一精品授課。目前，好未來的收入佔比中，培優小班收入佔總收入的82%，接下來就是智康一對一的收入，佔比達到了9%。根據好未來的估算，2018年全年智康一對一的報名人次將超過70萬。

因此，精銳教育所處的精品授課領域，競爭者日益增多。

除了通過切入高端市場這一高毛利率的領域，精銳教育還通過負債以及投資來進行擴張。需要注意的是，近三年的財務數據顯示，精銳教育的資產負債率極高。三年的資產負債率分別為128%、99%以及86%，根據2018年Q1數據顯示，資產負債率進一步升高，達到了110%。

負債組成中，短期借款是負債的主要組成。至於借款的用途，可以從精銳教育激進的擴張找到答案。招股書顯示，精銳教育的學習中心數量由2015財年的117個增加到2017財年的195個。截至2017年11月30日，精銳教育在國內的學習中心達到了225個，其擴張步伐有不斷加速的趨勢。

除了激進的財務投資，對外投資布局方面，精銳教育也有所不同。

招股書顯示，精銳教育在2015至2017年間，對外投資了早幼教公司貝貝幫、在線1對1品牌一米輔導、社區化教育共享平台私塾家等，進入了國際學校、在線教育、社區託管等領域。

身處教育行業，政策上的影響難以消除。關於這一點，精銳教育也在招股書中指出，公司受「民辦教育促進法」「新高考改革」、教育部等四部委「校外培訓機構專項治理行動」、上海市「一標準兩辦法」（《上海市民辦培訓機構設置標準》《上海市營利性民辦培訓機構管理辦法》和《上海市非營利性民辦培訓機構管理辦法》）等政策與法規的影響。

此外，根據2016年11月上海市教委的通知，從奧運數學競賽和英語水平測試等比賽獲得的證書和獎品不得作為義務教育階段學校（包括小學和中學）入學的基礎。2018年2月13日，教育部辦公廳會同其他三級政府機關發布了「關於緩解中小學生課餘負擔和課餘訓練機構實行特殊管理的通知」，旨在通過對課外培訓機構進行檢查和整改，減輕中小學生課後負擔，並規定中小學校不得根據學生在課外培訓機構的輔導表現招收學生。這些都會對精銳教育的招生產生影響。

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