華朔股份估值變幻多端 營業收入疑點重重
紅刊財經 王宗耀
到目前為止，距離浙江華朔科技股份有限公司（以下簡稱「華朔股份」）2017年9月份披露招股說明書已經過去半年有餘，根據證監會披露的上交所主板首次公開發行股票正常審核狀態企業基本信息情況表來看，該公司的IPO申請已進入反饋階段，按照以往慣例來看，該公司應該會披露2017年全年財務報表，即該公司可能在近期將會披露更新版招股說明書。
就現有招股說明書內容來看，華朔股份表面上有可比數據的經營業績在報告期內（2014年~2017年1~6月）出現了持續增長，但實際上《紅周刊》記者在仔細分析後發現，該公司持續增長的營業收入數據真實性存在著很大疑點，與此同時，其歷次股權更迭中，還存在著股權價值變化多端等現象，而對於此，招股說明書中並沒有給予合理的解釋。
整體估值出現多次異常變化
根據招股說明書的介紹，華朔股份此次曾進行過數次股權轉讓和增資，《紅周刊》記者在梳理其相關股權更迭信息時發現，該公司每次股權變更和增資時的股權價值均不相同，金額出入非常巨大，而據此核算出的公司整體估值也是差異明顯，讓人難以理解。
華朔股份前身為寧波華朔模具機械有限公司(簡稱「華朔有限」)，根據招股說明書介紹，華朔有限於2011年8月進行了第一次股權轉讓，其中香港泉峰將其持有華朔有限40%股權計100萬美元出資額轉讓給了泉峰控股，轉讓價格為465.66萬美元。按照此次轉讓價格測算，當時的華朔有限整體估值為1164.16萬美元。
時隔兩年後，也就是到了2013年10月，華朔有限進行了第二次股權轉讓，泉峰控股將其從香港泉峰接手的華朔有限40%的股權，又以706.95萬美元，轉給了華力實業。照此次股權轉讓價格計算，華朔有限整體估值變更為1767.38萬美元，相比兩年前升值了600餘萬美元。相較此後估值的異常變化，企業這次在經營了兩年後股權有所升值是完全是可以理解的。
2015年12月，華朔有限又進行了一次增資，其註冊資本由250萬美元增至700萬美元，華科控股以等值人民幣450萬美元認繳本次新增註冊資本。奇怪的是，僅通過本次450萬美元的增資，華科控股便持有了華朔有限64.29%的股權。如果按照這一出資和持股比例計算，則2015年12月華朔有限的整體估值還不足700萬美元，這相比2年前的2013年10月的估值縮水了1000多萬美元，這種現象非常奇怪？難道該公司因經營不善而導致資產縮水了？事實上，從華朔有限年報披露的經營情況來看，該公司當時的業績仍保持著持續增長的，而這個角度看，此次增資結果很不合情理。
不合理之處還不僅於此，在一個月後的2016年1月份，待華廣投資和華駿投資增資華朔有限時，情況又有新的變化。根據招股書披露的內容，本次增資使得華朔有限註冊資本由700萬美元增至837.56萬美元，其中，華廣投資以等值人民幣216萬美元認繳本次新增註冊資本74.07萬美元，溢價部分列入華朔有限資本公積；華駿投資以等值人民幣185萬美元認繳本次新增註冊資本63.49萬美元，溢價部分列入華朔有限資本公積。此次增資後，華廣投資持有華朔有限8.84%的股權，華駿投資持有華朔有限7.58%的股權，照此增資情況計算，華朔有限當時的估值應在2440萬美元左右。
這就讓人奇怪，就在前後一個月時間，華科控股兩次增資所帶來的估值結果竟然有著天差地別，一個是估值尚不足700萬美元，而另一個估值則變成了2440萬美元，兩者之間相差了1740萬美元,這是為什麼呢?對此,招股書中卻無合理解釋。
隨著華朔有限自2016年6月整體變更為股份有限公司後，華朔股份在2016年9月又進行了增資，其中聯毅捷投資以2500萬元人民幣認購了華朔股份3.06%的股權，金朔投資以2100萬元人民幣認購了華朔股份2.57%的股權，永欣壹期以1000萬元人民幣認購了華朔股份1.23%的股權，王宏慧、謝偉忠、葉閏八也分別以440.67萬元、137.16萬元、81.65萬元人民幣認購了華朔股份0.54%、0.17%、0.10%的股權。經過此次增資，華朔股份的股本由此次的6925萬元人民幣增至7500萬元人民幣，溢價部分計入資本公積。
在此次增資中，根據新增資股東的認購資金額和所持的股權比例計算，此時華朔股份的整體估值已經高達8.16億至8.17億,這距離2016年1月份增資時僅僅只過去8個月。2016年1月時，華朔股份的整體估值為2440萬美元（按照2016年9月1日1美元兌6.5785元人民幣的匯率計算，此時該公司估值為1.61億元人民幣），如今飆升到8.17億元人民幣，估值升值幅度短期內超過了4倍，如此快速的升值實在令人生疑。
然而待到2017年6月華朔股份再一次股權轉讓時，其估值又突然出現大幅下滑，顯得非常蹊蹺。2017年6月21日，華力實業與華科控股簽署《股權轉讓協議》，華力實業將其持有的華朔股份826.81萬股股份以4364.80萬元轉讓給了華科控股，而此時華力實業的持股比例為11.02%，也就是說，按照此次股權轉讓的價格計算，華朔股份整體估值為3.96億元。相比2016年9月時8.17億元的估值，在僅僅過去了數月，華朔股份的整體估值被貶值了一半多，這又是怎麼回事呢？
華朔股份從其前身華朔有限開始，每次股權轉讓或者增資時，整體估值都在變化，時高時低可謂是變幻多端，這些交易的背後到底進行著怎樣的資本運作，我們不清楚，單從公司每次股權變化公司估值的變化來看，其背後的故事絕對不簡單。但不管如何，對於異常的估值變動，華朔股份既然想要上市融資，其在上市前能否給投資者一個更為清楚明了的解釋呢？
營業收入存疑
招股書披露，華朔股份是一家主要生產汽車類、燃氣表類、機電設備類壓鑄件並從事相關模具開發的鋁合金精密壓鑄件製造企業。從該公司披露的營收及利潤情況來看，其2017年上半年實現的營業收入佔2016年營業收入的51.44%，而凈利潤則佔2016年凈利潤的28.11%。如果按照年化後的數據來看，其2017年營業收入增長緩慢，凈利潤相比2016年出現大幅度的下滑，也就是說該公司2017年的業績並不樂觀。在2015年和2016年兩年中，該公司的營業收入均有所增長，分別增長了10.90%和7.70%，增長速度並不算快，然而其凈利潤卻有不錯的增長，漲幅分別為57.98%和29.03%，遠遠超過了營業收入的增長。營業收入增幅不大，但凈利潤卻大幅增長，對於其中的原因，我們並未從招股說明書中找到合理的解釋。
另外，2015年華朔股份營業收入增幅為10.90%，增速並不算快，不過該公司的應收賬款增幅卻並不慢，其應收賬款從2014年的1.14億元增長到了2015年的1.43億元，增幅達25.81%。而2016年在其營業收入增幅為7.70%的情況之下，應收賬款增加到1.60億元，增幅達到11.69%，增幅超過了營業收入的增幅。應收賬款的快速增長，誠然是受營業收入增長所影響，然而如果增速過快，則很有可能說明其存在為了促肥業績而過度放寬了信用政策大幅賒銷的可能，而這無疑會增加企業應收賬款的風險，不排除其有應收賬款回收困難的風險。
與此同時，在華朔股份持續增長的營業收入背後，《紅周刊》記者還發現該公司披露的營業收入數據存在著不小的疑點：
1. 出口收入與出口退稅不符
出口業務是華朔股份重要的收入來源，就拿其前五大客戶來說，幾乎全部都是境外客戶。其中2014年度、 2015年度、2016年度和2017年1～6月，華朔股份出口銷售額分別為3.05億元、3.50億元、3.91億元和2.04億元（見表3），分別占同期主營業務收入的 63.77%、66.07%68.51%和69.66%。其收入的大部分來自於境外收入。既然以出口業務為主，自然也就會有出口退稅產生。根據招股說明書介紹，2014 年度、2015年度、2016年度和2017年1～6月，華朔股份收到的出口退稅金額分別為1794.32萬元、2601.61萬元、2301.93萬元和1939.07萬元，由此推算出的出口退稅金額占其出口金額的比例則分別為5.89%、7.44%、5.89%和9.49%。
另外，華朔股份在其招股說明書中表示，根據財政部、國家稅務總局發布的《關於出口貨物勞務增值稅和消費稅政策的通知》（財稅[2012]39號）和國家海關總署發布的《中華人民共和國進出口稅則》等規定，公司增值稅出口退稅適用稅率為17%、15%和13%。既然如此，正如上文我們所計算的，華朔股份出口退稅占出口金額比例最高的2017年1～6月該比例也僅為9.49%，而其所適用的稅率最低卻為13%，很顯然，華朔股份的出口退稅金額占出口額的比例是遠遠低於其出口退稅適用稅率的。
從產品構成來看，華朔股份的產品主要為鋁合金精密壓鑄件，還有少量注塑類產品和模具產品，其中並不存在免稅產品，而既然如此，那麼其出口退稅金額占出口金額的比例為何會遠低於其出口退稅適用的稅率呢？對於此疑問，在該公司的招股說明書中，我們並沒有找到合理的解釋。當然，出現這種情況，也有可能會是因為出口金額虛高所致，而倘若如此，我們則有理由懷疑華朔股份的營業收入很可能是存在水分的。
2. 營業收入與現金流不匹配
當然，這不是其營業收入數據不合理的唯一證據，《紅周刊》記者核算髮現，華朔股份披露的營業收入還得不到現金流數據的支撐。
以2015年為例，根據華朔股份披露，其當年實現營業收入52967.72元（見表4），其中出口收入34989.91元，那麼其境內收入應該為17977.81萬元。其中華朔股份國內銷售部分需要按17%的稅率計繳增值稅，因此算上增值稅影響，則其2015年營業收入的含稅收入應該為56023.95萬元。
因企業的收入會形成應收債權或者以現金方式收回，華朔股份有如此多的營業收入，那麼該公司應收債權和回款情況又如何呢？
根據華朔股份披露的相關財務數據，2015年其應收票據年初和年末數據均為0，不存在新增情況，而應收賬款新增了2941.48萬元，因此，該公司當年應該收回的現金為53082.47萬元。然而從該公司現金流量表反映的數據來看，其當年銷售商品、提供勞務收到的現金金額為49747.28萬元，另外2015年預收款項減少了352.98萬元，扣除這部分因素的影響，則其實際收到的現金相比起應該收到的現金收入差了2982.21萬元。
2016年的情況又是如何呢？2016年，華朔股份實現營業收入57046.40萬元，其中出口收入39077.93萬元，則境內收入應該為17968.47萬元，算上增值稅，其2016年的含稅營業收入合計應該為60101.04萬元。而當年華朔股份應收票據不存在新增情況，應收賬款則新增了1675.85萬元，因此該公司當年現金收入部分應該為58425.19萬元。不過其現金流量表中，銷售商品、提供勞務收到的現金為55145.57萬元，而當年預收款項則增加了270.75萬元，扣除預收款項因素的影響，相比之下該公司實際收到的現金比應該收到的現金相差3550.38萬元，也就是說該公司仍然有大量收入得不到現金流的支撐而不知所蹤了。
實際上，照此推算後《紅周刊》記者發現，華朔股份2017年1～6月的收入也存在類似問題，大約有2200多萬元的營業收入得不到現金流的支撐。這樣看來，連續數年華朔股份的營業收入都存在既沒有形成應收賬款等債權，也沒有以現金方式收回的情況，再結合我們上面所分析該公司出口金額數據存在的疑點，那麼該公司的營業收入的真實性就很值得懷疑了。
舊版招股說明書存在諸多疑點得不到解答，在華朔股份即將披露的新版招股說明書中能否得到答案呢？對此，我們將保持持續關注。
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