聊聊拋售美國國債

總之，先交個底，輿論攻勢勝於拚死搏殺，就跟鬥地主一樣，誰會一上來就出兩王四個二？況且也不是。當真，你就輸了。

美國國債的基本情況

當支出大於收入時就會形成赤字，每年的政府預算赤字累積就形成了國債，按持有者可分為兩大類：公眾持有國債和聯邦政府持有國債。

公眾持有國債，指聯邦政府以外的投資者持有的國債，包括個人、公司、美聯儲、州和地方政府、外國政府，絕大部分可在公開市場上交易

聯邦政府持有國債，包括社保基金、退休基金、醫保基金、Hope Bonds等，只有少部分可在公開市場上交易

2008年次貸危機後頒布了「住房與經濟恢復法案」（Housing and Economic Recovery Act of 2008），為避免類似危機再次發生而引入Hope Bonds，給陷入困境的貸款購房者提供再融資服務

美國國債是由美國財政部以拍賣方式發行（美元則由美聯儲提供），國債發行總量受到國會通過的債務上限（Debt Ceiling）的限制。達到債務上限後，財政部必須等總統與國會就新的財政政策達成一致（調高上限）後才能繼續發新債。債務上限已淪為政治鬥爭的工具，就像從未執行過的限速標誌，過去10年調高了10倍，在2008、2009年就有4次上調，短期內提高債務上限避免了政府債務違約。

可公開交易的國債主要包括以下類型：

短期國債（Treasury bills，1年以內）

中期國債（Treasury notes，1-10年）

長期國債（Treasury bonds，10-30年）

通脹保值債券（TIPS，Treasury Inflation-Protected Securities）

浮動利率債券（FRN，Floating Rate Notes）

拍賣周期和具體時間如下：

目前美國國債總額約21萬億美元：

按持有者來看，聯邦政府持有5.6萬億，公眾持有15.4萬億；

按類型分布來看，中期國債（Treasury notes）、Hope Bonds分列前2位。

https://www.treasurydirect.gov/govt/reports/pd/pd_debttothepenny.htm

中國持有情況

目前，中國持有美國國債1.17萬億美元，是美國最大的海外債權人，如果算上美國國內持有者，美聯儲則是最大債權人（2.9萬億美元）。美聯儲通過3輪QE增持了2萬多億美元國債。

近年來中國持有美債數量一直維持在1.1-1.2萬億美元區間，如果按海外國家持有佔比來看，中國的持有比例呈下降趨勢。

所以，結合巨額的貿易順差來看，中國已經在有步驟的、持續的僅僅維持美國國債凈額，美元增量則用到了其他地方，比如歐日國債、穩定人民幣匯率的消耗、一帶一路資本（也許人民幣能逐漸佔大頭，目前還是美元）、對外援建等。

對外援建的美元也很重要，拿非洲來說，除了吶喊助威以外，還有石油和耕地

具體數據可參見官網：

https://www.fiscal.treasury.gov/fsreports/rpt/treasBulletin/current.htm

美國國債為什麼至關重要

用最簡單的話來說就是：美國國債是全球基準資產，包括了規模、流動性、安全性、回報、對基準利率的影響等方面。

規模和流動性

可公開交易國債規模為14.5萬億美元，根據美國證券行業和金融市場協會（SIFMA，Securities Industry and Financial Markets Association）的數據，美國整體債券市場的規模為40萬億美元（美國股市一路瘋漲規模也才30萬億美元），而國債佔比最大，以國債為基石撬動了抵押貸、公司債、市政債以及各種金融衍生產品，總規模可達數百萬億美元。

流動性通過日均交易量來衡量，交易量大意味著可以在買賣雙方順暢的流通。美國國債的日均交易量基本穩定在5000億-6000億美元，作為對比，日本國債日均交易量為1400億美元（換手率約3%，也趕不上美國國債換手率）。

安全性與回報

投資的回報率與相關風險是對應的，美國國債號稱「無風險」資產還有不錯的回報自然受到青睞，通常用10年期國債收益率來衡量。

債券作為固定收益證券，其價格與收益率成反比。在一個國家，正常情況下，當經濟發展低迷時，人們對安全投資的需求增加，國債價格就會上升，收益率下降；反之，經濟勢頭良好時，人們會在其他地方增加投資以期獲得更大回報，對國債需求降低，價格下降，導致收益率上升。

上圖可見美、德、日3個國家的10年期國債收益差別，美國與德國在2014年以後分化較大，而日本則一直處於低位。原因主要有兩個：第一，美聯儲已經於2014年退出量化寬鬆，而歐盟、日本至今還在繼續，過多的貨幣供應壓制了國債收益率上升；第二，各國經濟復甦程度有差異，國內通脹水平不同，也導致國債收益率有差別。

總的來看，在貨幣可自由兌換的國家裡，這幾個發達經濟體的國債相比於其他國家是安全的，綜合考慮貨幣貶值因素和收益率，美國國債總體表現相當優異。

當然國債收益率並不是越高越好，太高了反而意味出了大問題，比如引發歐債危機的希臘國債，2012年其收益率曾高達約40%，這時候已經沒人敢投資了。

下面統計了近200多年以來世界各國主權債務違約的情況，國債雖安全，投資需謹慎。因此，目前相當大部分境外國債投資為美、歐、日的國債（由於人民幣未自由流通，中國國債持有者里國內買家佔了絕大多數）。

對基準利率的影響

國債收益率的重要性不僅在於了解投資的回報，還被用作許多金融產品的參考，比如抵押貸款利率。這是由於抵押貸款周期通常比較長（10年或30年），通常將抵押貸款利率與10年期或30年期國債進行比較。

由於美國國債在全球的龍頭地位，其收益率就成了全球金融市場和資產價格的基準，是全球利率走勢的最佳風向標。

美國國債收益率，尤其是10年期收益率，又稱「無風險收益率」，就是金融市場上資產定價的「錨」。如果購買非國債的股票、房產等資產，需要承擔額外的風險，因此會要求比國債更高的收益率。如果國債收益率提高，意味著其他資產的收益率都要抬高才能匹配相應風險（否則直接投資國債即可），那資產價格就會相對下跌；相反，國債收益率降低意味著其他資產利率下降，資產價格就會上升。

拋售美債 ≈ 「核彈」威懾 ≠ 實際發射

中國為什麼要買美國國債？中國外匯儲備有多少美元資產，做了哪些投資？

中國官方只公布總的外儲（截至3月份為3.143萬億美元），但沒有公開具體數據，從很多估算來看，美元佔比在不斷下降，目前約60%左右，歐元佔到20%，英鎊、日元占餘下20%。大致測算一下，美元資產總量約1.88萬億，其中美國國債1.17萬億，剩餘7100億美元則用作其他類型債券（比如兩房債）、股市以及現金。

可見有37%外儲投資了美國國債，根本在於其具備的優勢：規模大、流動性好，在安全的基礎上收益還不錯。

買美國國債（其實是買美元）還有一個目的：維持人民幣匯率相對貶值，有利出口貿易。中國央行通過強制結匯買入美元、賣出人民幣，增加了對美元的需求，使美元相對人民幣升值，對維持貿易順差很重要。而央行除了留一部分現金使用，其餘美元拿去投資，美國國債就是首選。

梳理一下邏輯：

出口企業賺到美元-->央行強制結匯買入美元、賣出人民幣-->美元投資-->大部分美國國債-->人民幣匯率相對貶值-->更利於出口貿易

拋售美國國債會帶來哪些後果？

既然美國國債有諸多優勢，那為什麼又會賣出呢？除了用作制衡手段以外，總結起來就是兩大原因：分散投資降低風險 + 需要美元消費。

-分散投資，基本就是將美元資產轉為歐元、英鎊、日元資產，美元帝國：肆虐五十年（下）里提到美國國債壓力使美元有貶值趨勢，外匯儲備多元化是很有必要的，中國已經在這麼操作了；

-用美元消費，賣掉美國國債獲得美元，要做的事情挺多，前面提到的穩定人民幣匯率、一帶一路、對外援建都需要消耗美元（所以現在推出以人民幣計價的原油期貨，以及一帶一路推動人民幣貸款都在考慮減少美元的使用）。

如果用拋售美國國債當作「核彈」呢？有點道理，但還差強人意，主要是以下原因：損人不利己 + 「核彈」唬人大於實戰 + 容易成啞彈。

（1）損人不利己

站在美國角度：拋售會使美國國債供應增加，價格下跌，收益率上升，前面提到美國國債收益率是全球金融市場標杆，牽一髮而動全身，引起連鎖反應，導致各國債務和融資成本上升，弄不好再把哪個國家拖進債務危機也不一定，不過這種結果各國都會遭受牽連，誰也好不到哪兒去。

站在歐盟、日本等角度：如果拋售成功獲得巨量美元，一定會轉到歐、日資產（首先不會持有如此規模現金，其次沒更好投資標的），賣出美元，買入歐元、日元，就會導致歐元、日元大幅升值，對於德國、日本等貿易順差國是無法接受如此被動升值的，所以會想方設法阻撓中國大量轉移投資。

站在中國角度：即使前面都成功了，美元就會貶值，則對中國出口是個利空，反而有利於改善美國的貿易赤字；在拋售美國國債過程中，債券價格下跌導致外儲本金（包括已賣出和繼續持有的）受損；全世界利率飆漲對中國現階段去槓桿重任是非常不利的，很容易導致刺破房地產及其他債務泡沫，這個結果無論如何要全力避免。

中國持有美國國債數量與美元/人民幣匯率強相關

（2）「核彈」唬人大於實戰

從上面可以看到，拋售美國國債基本就是要「同歸於盡」的架勢，相當於金融「核彈」，不過既然是核彈，便是威懾多於發射，要不美蘇冷戰期間地球早已被炸平上百回了。

拋售作為一種武器，真正起作用的地方在於「核威懾」，可以利用持有的美國國債作為槓桿，形成一種有效的威脅。

就像美國前總統艾森豪威爾曾經說過：「原子彈的最大威力是在發射架上，而不是飛出去以後」。

（3）容易成啞彈

最後來分析一下實際操作層面，也可以得出基本不可能的結論，涉及各方都會想方設法阻止這件事帶來的惡劣影響。

想要拋售成功，必須先過美國這關，畢竟得去美國債券市場上買賣。如果美國認定這是一種敵意行為，會不會出手制止？比如暫停交易等等，另外國會、美聯儲在這種情況下會不會聯手擴大美國債務上限？美聯儲可以吃進中國拋掉的部分，相當於再做一次量化寬鬆，降低對市場利率的衝擊。

要是美國秉著大公無私的精神沒有干涉拋售呢？下面就輪到歐、日出場了。歐盟，尤其是德國，以及日本是不願看到歐元、日元被動大幅升值的，中國把如此巨額美元換成歐元、日元（前提是歐、日央行不出手干涉的話），那麼德、日一定會把歐元、日元換成美元去補美國國債的空缺，這樣一來就會出現一個相當有趣的現象：拋售的結果就是中國與德國、日本互換了持有國債。

結語

中國從來不是寧為玉碎、不為瓦全的愣頭青國家，犯不上因此斷送自我發展的大好局面。如此操作容易與美、歐、日同時結下樑子，相當於把可能的幫手直接送到對手陣營，這事不是這麼玩的。

因此，可以說不到最後一刻，或者目前就沒有這個可能，中國會採取損人不利己的、也可能達不到效果的極端手段：拋售美國國債。更有可能的是，慢慢出售持有的美國國債，優化外匯儲備配置。

當有人再叫囂拋售美國國債來還擊的時候，別被煽風點火跟著瞎起鬨，也許這只是一種不一定那麼管用的威懾：「同歸於盡？門都沒有」。

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