周瓊：「揭開公司面紗」與打破剛兌
作者｜周瓊「中國郵政儲蓄銀行戰略發展部總經理」
文章｜《中國金融》2018年第7期
2018年3月10日，上市公司恒生電子股份有限公司發布《關於控股子公司杭州恒生網路技術服務有限公司所涉行政處罰事宜的進展公告》，披露了控股子公司恒生網路因場外配資違規違法案件被證監會處罰4.4億元但凈資產不足以償付罰沒款的情況。隨後的3月23日，招商銀行發布《關於設立招銀資產管理有限責任公司的公告》，稱設立資產管理子公司「可進一步完善本公司資產管理業務的交易主體地位和體制架構，並有效防範化解主體風險」。
有專家認為，恒生電子如果不代子公司支付罰款，恒生網路公司破產，「會帶來誠信風險」。但是，母公司設立有限責任的子公司，其意義不正在於隔離風險嗎？《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見（徵求意見稿）》規定「主營業務不包括資產管理業務的金融機構應當設立具有獨立法人地位的資產管理子公司」，也是希望藉子公司打破理財業務存在的剛性兌付。
恒生網路如果破產，根據最高人民法院《關於審理企業破產案件若干問題的規定》第六十一條，「行政、司法機關對破產企業的罰款、罰金以及其他有關費用」不屬於破產債權，即罰款罰金可以不再支付。而且行政處罰在法律上具有相對性，作出處罰的機關不可能再找它的母公司承擔。
不過我們從中引申出要討論的問題是——在子公司不能償還債務時，母公司是否要代其償債？
從三個層面分析這個問題。
第一，「有限責任」是公司法的基石。公司是獨立的法人，以其法人財產為限承擔有限責任，股東以其出資為限承擔有限責任，《公司法》第三條也是這麼規定的。所以，一般情況下，除非事先提供擔保，母公司作為股東，並沒有法律義務替子公司償債。
第二，「揭開公司面紗」是例外情形。「揭開/刺破公司面紗」（piercing the corporate veil)，或稱「公司法人人格否認」制度，是指在某一具體法律關係中的特定情形下，為了防止公司獨立人格的濫用，保護債權人的利益和社會公共利益，而暫時地否認公司的獨立人格，打破股東的有限責任，讓股東承擔連帶責任。國外這一制度最早的判例是1905年美國訴密爾沃基冷藏運輸公司案，發展至今立法和司法實踐已比較完善。中國在2005年修訂公司法時首次增加這一條款。《公司法》第二十條規定，「公司股東濫用公司法人獨立地位和股東有限責任，逃避債務，嚴重損害公司債權人利益的，應當對公司債務承擔連帶責任」。《民法總則》第八十三條同樣規定：「營利法人的出資人不得濫用法人獨立地位和出資人有限責任損害法人的債權人利益。濫用法人獨立地位和出資人有限責任，逃避債務，嚴重損害法人的債權人利益的，應當對法人債務承擔連帶責任。」十餘年的司法實踐中是否「揭開公司面紗」的判例均積累了不少，但還是缺乏全國統一的司法解釋，目前只有2009年上海市高級人民法院頒布的《關於審理公司法人人格否認案件的若干意見》 ，明確了公司法人人格否認案件的審理原則、認定標準等。認定標準主要是「公司存在資本顯著不足，或者股東與公司人格高度混同，或者股東對公司進行不正當支配和控制情形的」。
第三，出於道義或聲譽承擔責任是自主選擇。在法律上母公司並無償債義務時，有時母公司出於「道義」、維護自己聲譽等其他考慮，而主動願意替子公司償債。向子公司提供融資者總是傾向於認為母公司有「隱性擔保」，母公司的實力雄厚有降低子公司融資成本的作用。子公司出現償債困難時，母公司是任其違約，由此引發聲譽風險、未來融資成本上升等風險，還是承擔債務，承受當期損失，取決於母公司對代償利弊的權衡。母公司代償有利於子公司債權人，不利於母公司股東。
給子公司還債的一個經典例子是美國運通：1963年，美國運通子公司的倉庫，為聯合食用油公司（簡稱「A公司」）存放的色拉油開出倉單，A公司以此質押貸款。A公司因參與食用油期貨交易虧損破產，債權人想處置色拉油時發現其中大部分是海水，便要求倉庫承擔責任，估計總損失高達1.5億美元，子公司無力償付。債權人找到美國運通，美國運通的首席執行官克拉克認為，「對於一家名字出現在旅行支票上的公司而言，公眾的信任就是立命之基」，決定對「色拉油欺詐」負責，發公告稱「美國運通感到在道義上應當竭盡全力處理善後事宜，以保證美國運通始終如一的負責形象，確保這次出現的問題能夠圓滿地得以解決」，打算補償倉庫的債權人6000萬美元以求息訟。克拉克因此還遭到美國運通股東們的起訴，他們稱克拉克把他們的資產「恣意揮霍」在了一種「華而不實」的道德義務上。美國運通為子公司償債是個短期利空（影響當期利潤）、長期利好（樹立公司品牌信譽）的行為，宣布之後美國運通股價狂跌，但後來逐步回升。
但「子債母不還」的例子更多，包括很多實力雄厚的大企業。20世紀80年代拉美債務危機中，花旗銀行給委內瑞拉的一家美國通用電氣公司的全資子公司的貸款，由於沒有套期保值，在委內瑞拉貨幣貶值之後無力償還。貸款之前通用電氣只給銀行出具了安慰信，法律上並無約束力。花旗銀行總裁還是通用電氣公司的董事會成員，這都不能阻止通用電氣拒絕為子公司償還花旗銀行的貸款。
由於現代經濟中企業集團日益增多，存在複雜的控制關係，母公司將資產負債在子公司間騰挪，利用子公司的有限責任損害債權人利益的情況也屢見不鮮，更需要關聯交易公允性、揭開公司面紗等法律制度予以規範約束。
2015年國企天威集團債券違約，是我國首例公募債券違約，其全資母公司為央企中國兵器裝備集團公司。雖然這類事件被認為有利於打破國企債券「剛兌」的觀念，但需要分析其具體情況。兵裝集團2013年對天威集團進行了資產置換，將尚能盈利的輸變電業務置出，置入了大量已經虧損的新能源業務，這是使天威喪失償債能力的主要原因。這一案例還在處理過程中，債權人似有理由主張適用《公司法》第二十條，要求兵裝集團承擔債務。
從國外情況來看，工商企業讓子公司違約的情況較多，而金融控股公司，特別是銀行，讓子公司和旗下特殊目的載體（SPV）、結構性投資實體（SIV）破產的情況似乎較少。因為信用是金融機構賴以生存的根基，金融機構的子公司如果出現問題，母公司不予以支持，可能會引起市場對母公司償債能力的懷疑。母公司旗下子公司的融資成本會大大提高，甚至會引起對母公司及其子公司的擠提。例如，次貸危機中，許多銀行的SIV無法償付到期負債，部分發起銀行出於聲譽考慮，將SIV資產和負債全部轉入表內。2007年，滙豐和花旗銀行先後分別將350億美元、490億美元表外SIV資產入表。2007年8月至2009年末，由於金融危機導致以往少見的貨幣市場基金跌破1美元面值的情形普遍出現，至少有36支美國基金和約26支歐洲基金接受了發起人或母公司的支持；至少有2家基金公司依賴於母公司的資產負債表、從美聯儲獲得流動性以應對贖回，至少有2家基金公司把貨幣市場基金合併到自己的資產負債表上。
而且金融機構不能償債、破產的外部性大，各國監管機構一般會對金融機構的股東增加額外的要求。對銀行股東，美國規定，當銀行子公司陷入困境時，銀行控股公司應當提供注資來維持銀行子公司的清償能力；如果數家存款機構受同一家控股公司控制，被視同於同一家銀行的分支機構，處於健康運營狀態的存款機構的資產可以被聯邦存款保險公司用於抵消為清算另一家倒閉的子公司所支付的成本。我國2018年1月頒布的《商業銀行股權管理暫行辦法》，也規定「商業銀行主要股東應當根據監管規定書面承諾在必要時向商業銀行補充資本，並通過商業銀行每年向銀監會或其派出機構報告資本補充能力」。對基金股東，我國《貨幣市場基金監督管理辦法》也規定了和國外類似的發起人或母公司支持條款，「貨幣市場基金遇到下列極端風險情形之一的，基金管理人及其股東在履行內部程序後，可以使用固有資金從貨幣市場基金購買金融工具」。
銀行設立資產管理子公司，將資產管理業務與銀行傳統的表內存貸業務隔離，有利於更清晰獨立核算，起到一定的風險隔離作用。但「打破剛兌」主要依靠的還是產品的凈值化管理和投資者適當性管理，做到「賣者盡責、買者自負」。一定程度上能依託銀行母公司的品牌、客戶、網路等，是銀行系資產管理子公司的特色和優勢，銀行對資產管理子公司負有股東責任。從國外金融控股或銀行控股公司來看，有的資產管理子公司實際上相當於銀行的資產管理板塊/事業部。二者完全的風險隔離可能難以做到。
（責任編輯 紀崴）
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