表外融資增長持續回落
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中國3月份社會融資規模增量1.33萬億元，前值1.17萬億元人民幣。
中國3月新增人民幣貸款11200億元人民幣，預期11755.0億元，前值8393.0億元。
中國3月M2貨幣供應同比8.2%，預期8.9%，前值8.8%。
原標題：央行調統司司長阮健弘：一季度社融結構呈現三特點 債市融資功能有效恢復
來源：上海證券報·中國證券網
中國證券網訊（記者 李丹丹）央行13日公布的數據顯示，2018年一季度社會融資規模增量累計為5.58萬億元，比上年同期少1.33萬億元。央行調統司司長阮健弘13日指出，社會融資規模變化從結構看有三方面特點：
一方面，對實體經濟投放貸款同比多增。一季度對實體經濟發放的人民幣貸款增加4.85萬億元，同比多增3438億元。
另一方面，債券市場融資功能有效恢復。一季度企業債券凈融資5371億元，同比多6877億元。阮健弘指出，這主要有三點原因，一是年初以來各類債券發行利率逐步回落；二是市場長端利率下降；三是以前通過非標渠道融資的企業開始回歸債券市場，融資需求上升。
第三方面，表外融資明顯多減或者少增。一季度，委託貸款減少3314億元，同比多減9661億元；信託貸款增加758億元，同比少增6591億元；未貼現的銀行承兌匯票增加1221億元，同比少增5581億元。
［一］海通姜超、梁中華【金融數據點評】貨幣融資雙降，經濟下行承壓！
①社融增速大降。
3月新增社融總量1.33萬億，同比少增7863億，社會融資規模存量增速繼續大降至10.5%。從結構上來看，金融強監管下表外非標融資繼續受到明顯壓制，3月委託、信託貸款、未貼現銀行承兌匯票直接萎縮了2500多億，同比少增1萬億以上，是社融增長最主要的拖累。對實體發放貸款增加1.15萬億，同比也少增百億，對比表外融資的大幅萎縮，說明絕大部分融資需求難以從表外向表內轉移。債市情緒回暖、疊加季節性因素，3月信用債凈融資大幅提高至3440億，但對社融支撐作用也非常有限。
②企業融資繼續下滑。
3月新增金融機構貸款1.12萬億，同比多增了934億。其中居民部門貸款增加近5600億，短貸和中長貸環比均有回升，但同比依然少增了近2400億，說明居民部門也開始了去槓桿，房地產市場將持續降溫。3月企業中長貸增長近5000億，同比少增近500億，考慮到非標融資的回落，企業部門整體融資繼續大幅度下滑。
③M2增速大降至8.2%。
社融增速大降、貨幣創造活動放緩，再加上財政存款投放弱於去年同期，3月M2同比增速大降至8.2%。在控制宏觀槓桿率的政策背景下，整體融資環境收緊，預計M2仍將保持個位數低增長。3月M1同比增速回落至7.1%，M0增速大降至6.0%，春節因素消退後均回歸常規增長。
④融資增速下行，經濟逐步承壓。
年初以來金融監管全面封堵非標融資、通道業務，社融增速從去年末的12%下降至當前的10.5%，預計年末有下降至10%甚至以下的可能。考慮到融資和經濟的對應關係，今年名義GDP增速可能會降至8%附近，經濟下行壓力會逐步體現。3月CPI同比大幅回落至2.1%，PPI繼續降至3.1%，均意味著貨幣、融資低增時代，通脹整體也會趨於下行。
［二］【中金固收】流動性狹義松、廣義緊的格局延續，利率進一步分化
——3月金融數據點評
作者：陳健恆，唐 薇，但堂華，朱韋康
央行公布3月金融數據：3月新增人民幣貸款1.12萬億元，人民幣各項貸款餘額同比持平於12.8%；3月社會融資規模為1.33萬億元，餘額增速從11.2%降至10.5%。M2同比增速從8.8%降至8.2%，M1從8.5%回落至7.1%。
3月的信貸數據再次驗證我們此前流動性「狹義松、廣義緊」的觀點：當前的流動性格局已經從2017年的「廣義緊+狹義緊」逐步轉向2018年的「廣義緊+狹義松」。即銀行間貨幣市場流動性整體較為寬鬆，R與DR之間的利差收窄；不過實體經濟的融資環境整體偏緊，體現在3月信貸數據中社融餘額增速降至歷史新低、M1同比增速從前期20%的高位回落至8%以下且低於M2，表明企業資金收縮的信號較為顯著。
儘管近期貨幣市場刻畫的狹義流動性明顯好於預期，不過，由於各種監管政策仍導致流動性的摩擦性上升，因此狹義流動性的寬鬆並不容易馬上且順暢的傳導到廣義流動性。體現在社融結構中，非標轉標較為明顯，信貸、債券等佔比和凈融資整體回升，而委託貸款、信託貸款收縮較為顯著。不過非標轉標過程中，嚴監管如MPA、流動性管理辦法、資本充足率約束或增加回表的制約；此外，部分銀行近期跟我們反饋信貸額度較緊，也是整體社融增速回落的原因之一。狹義松、廣義緊，在債券市場上也出現了回購與存單、短端與長端、債券與非標收益率等的背離。從歷史來看，廣義流動性的松，就是融資需求減弱，配合貨幣政策主動向銀行體系注入便宜且充裕的負債來緩解負債壓力，重新激活貸款創造存款的良性循環。而這就當前而言，仍需要時間。關注在廣義緊、融資環境收緊過程中對經濟的負面作用。具體來看：
一、貸款符合預期，居民貸款小幅放緩，企業貸款長期化
在擺脫春節因素的影響後，3月份貸款增量符合我們預期，達到1.12萬億，略高於去年3月的1.02萬億，主要是企業貸款的增長拉動。分部門來看，3月居民貸款增量5733億，低於去年同期的7977億；企業貸款增量5653億，高於去年同期的3686億。在居民槓桿提高過快，監管希望控制居民杠杠的情況下，居民中長期貸款增量3770億，低於去年同期的4503億，表明房貸額度收緊；在貸款期限方面，居民短期貸款佔比在嚴查消費貸、現金貸之下保持基本穩定，在35%左右；但是企業短期貸款佔比延續下降，僅僅達到829億元（佔到企業總新增貸款的15%），遠低於去年同期的1920億。嚴監管下表外轉表內，實體對貸款的依賴開始增強，央行也允許貸款階段性升高來避免通道和非標等融資收縮對經濟造成的負面影響，故實體信貸將繼續保持增長，但是目前銀行感受信貸額度仍不夠寬鬆。
二、M1增速低於M2，實體經濟資金收縮信號
3月，M1同比從去年同期的18.8%回落至7.1%，M2同比增速從去年同期的10.6%降至8.2%。近年來，由於表內轉表外，導致M2的意義在下降；但M1所刻畫的企業存款確是實體經濟較好的觀察指標，因為反映了企業的生產意願和流動性狀況。2017年一季度至今，M1增速不斷回落，且年初以來快速下行，表明企業資金或流動性狀況有明顯的收緊，與嚴監管下廣義流動性緊格局有較大的關係。歷史上來看，M1絕對水平較低或M1回落明顯快於M2的時候，對應經濟基本面均偏弱，比如，2008年、2011年。
存款方面，存款餘額增速3月從2月的8.6%小幅回升至8.7%，3月新增人民幣存款1.5萬億（去年同期1.27萬億），主要是今年3月財政存款投放減少，居民與企業的新增存款仍偏弱，與上文提到的廣義融資環境偏緊有一定的關係。近期，易綱行長在博鰲論壇上回答未來是否上調基準利率一問時表示：針對目前國內利率「雙軌制」，最佳策略是讓市場利率與基準利率這兩個軌道逐漸統一，增強商業銀行對存貸款利率的自主決定性。近期，市場利率定價自律機制機構成員召開會議，討論關於放開商業銀行存款利率自律上限的事宜。若逐步有效放開，或有助於增強表內負債的競爭力、降低銀行存款壓力，也有助於表外轉表內，不過對銀行的表內成本將提升，抑制對債券配置需求。
三、表外融資繼續萎縮，信用債發行復甦
3月社融增量1.35萬億，較去年同期下降7863億。其中，人民幣貸款3月增加1.14萬億，一季度貸款總計增加4.85萬億，與去年同期相差不大。但表外業務繼續收縮，其中委託貸款下降1850億元，收縮幅度為歷史最高；信託貸款下降357億元，未貼現的銀行承兌匯票下降318億元。表內貸款額度緊張且利率上浮，疊加表外業務繼續收縮，企業對債券融資需求增加。與此同時，債券市場利率3月出現一波下行，而貸款和非標利率並未回落，3月信用債發行大幅放量，發債成本優勢再度顯現，單月公告發行8512億元，企業債券凈融資恢復至3798億元，為16年下半年以來單月最高；非金融企業境內股票融資61億元，仍相對低迷。
［三］【招商宏觀】閆玲點評金融貨幣數據：企業表內貸款融資仍強、但存款增長顯疲態
1） 3月M2同比增速降至8.2%，低於預期。企業存款增長乏力，同比增速降至歷史低位，M1同比增速顯著回落至7.1%。3月財政存款下降4803億元，降幅低於去年同期7670億元，拉低M2約0.1個百分點。銀行吸收存款壓力仍大，但二級市場流動性與超儲率回升更為相關。預計2018年M2仍將個位數增長，這是央行衡量宏觀槓桿率走勢的重要指標，M2維持低增仍有重要的宏觀意義。
2） 3月貸款增加1.12萬億元，企業表內融資需求不弱，居民加槓桿的增速放緩。貸款增量符合預期，同比增速12.8%，與2月持平。政策繼續支持資金流向實體經濟，企業中長期貸款新增4615億元，在全部貸款的佔比回落至41%，佔比仍處於高位，這也與央行銀行家問卷調查2018年一季度貸款需求指數升至70.9%一致。居民加槓桿的增速放緩，居民按揭貸款新增3770億元，在全部貸款佔比34%，新增量連續11個月低於去年同期值。
3）3月社融增量1.35萬億元，表外融資增量由0增長轉向萎縮，直接融資回暖。存量同比增速從11.2%回落至10.5%，當前社融統計存在一定低估，地方政府專項債券、以及ABS融資等均沒有納入。延續表外非標融資向表內轉移的趨勢，表外非標融資快速萎縮，下降2525億元。其中，委託貸款受政策影響最大，為-1850億元，委託貸款和未貼現承兌匯票分別為-357、-318億元。隨著債市回暖、以及非標轉標，企業債券融資新增3440億元，回升至近15個月最高值，加上境內股票融資404億元，在全部社融的比重升至29%。
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