國泰君安傳媒授權體銀智庫分享

4月15日，國務院發布《關於支持海南全面深化改革開放的指導意見》。意見指出：支持在海南建設國家體育訓練南方基地和省級體育中心，鼓勵發展沙灘運動、水上運動、賽馬運動等項目，支持打造國家體育旅遊示範區。這也預示著，賽馬產業將迎來快速發展的風口。那麼，目前國內的賽馬產業發展現狀是怎樣的？國泰君安證券分析了目前國內外賽馬產業的發展現狀及相關問題。以下為主要內容：

被遺落的皇冠上的明珠——賽馬行業專題報告

本報告導讀：

賽馬產業具有悠久的歷史與極大的經濟效益，在不少歐美國家中是僅次於足球的第二大體育產業。國內賽馬業亟待商業化與博彩合法化，未來整體產業規模可達萬億。

報告摘要：

賽馬運動經歷了從「國王的運動」到經濟的支柱轉變。賽馬運動是當今最古老的運動之一，在19世紀隨著賽馬彩票的風靡及國際化進程的加速，賽馬運動逐漸實現全球化，並帶來了巨大的經濟效益，是不少國家的支柱性產業。在英國，賽馬是僅次於足球的第二大運動，賽馬業也是國內的第十大產業。馬業對美國經濟的產值貢獻達1121億美元，馬業對國民經濟的貢獻超過鐵路運輸、廣播電視等行業。

賽馬產業鏈以馬匹和賽事為核心，依賴彩票業。賽馬產業鏈的行業跨度非常大，以賽事為核心涉及從上游畜牧業到下游服務業、彩票業等多個行業。極具觀賞性的賽馬賽事是賽馬產業鏈的核心，而馬彩成為賽馬產業的主要收入來源。由於政策的限制以及資本投入不足,我國在賽馬產業鏈下游多個馬業服務領域處於起步階段或者尚未成熟階段，國內賽馬產業鏈的空白尚待填補。

國外賽馬產業各有千秋，值得國內取其精華。英國作為賽馬運動的發源地，賽馬場發展成熟，是純血馬的搖籃。美國的賽馬業得益於完善的體制和繁榮的博彩業，雄踞全球領先地位。日本賽馬業採取中央（JRA）和地方（NAR）分別管理體制，馬彩銷量高居第一。JRA利用完善的賽馬管理體制運營頂級賽事，致力於打造完整的賽馬產業鏈，而NAR則負責統籌地方賽事，為日本賽馬注入活力。香港賽馬會則以其獨特的非牟利性質管理方式，打造獨具特色的香港賽馬。

國內賽馬產業篳路藍縷，前景光明，賽馬彩票值得期待。商業賽馬作為現代賽馬發展的必經之路在國內亟待發展。國內賽馬行業的市場規模巨大，中國馬產業2014年的市場規模約為100億元，未來馬業服務將成為賽馬行業的重點增長領域。隨著政策密集落地，國內賽馬業持續看好。2016年8月，農業部提案中明確了充分利用現有資源，引導我國賽馬組織、企業與國外賽馬組織、企業交流合作，促進我國賽馬賽事的發展。同時，隨著賽馬運動在國內的蓬勃發展以及馬彩對於賽馬運動長期的積極推動作用，國內關於開放馬彩的態度逐漸轉向積極。2016年8月，國家體育總局的體育彩票發展的「十三五規劃」中提到將推進賽馬彩票研發作為重點任務，馬彩被首次納入彩票發展規劃。如以世界第一馬彩大國日本馬彩銷量的1/10計算，我國內地馬彩業每年可實現銷售收入近 200億元，並提供近十萬個就業崗位。

相關受益標的:平潭發展（落地賽馬場）珠江實業（與香港賽馬會合作）、人民網（互聯網彩票）以及受益貧困縣IPO政策的萊德馬業。

風險提示：馬彩開放不達預期的風險，賽馬行業發展不達預期風險

1. 賽馬產業：從「國王的運動」到經濟的支柱

1.1. 賽馬運動具有悠久的歷史

賽馬運動被譽為「國王的運動」，是當今最古老的運動之一。賽馬是一項比賽騎手駕馭馬匹能力和馬匹奔跑速度的一項競技運動。1174年，倫敦馬市上首次出現比較正式的賽馬活動。13世紀左右，歐洲大陸颳起了賽馬熱。英國皇室是英國賽馬和育馬最大的庇護人，重大賽馬活動的頒獎者亦多是皇室成員。隨著貿易格局的調整，賽馬和英語一樣紮根在了殖民的國家和地區，歷史悠久的賽馬運動以其獨特的魅力長盛不衰。進入19世紀，隨著賽馬彩票的風靡以及國際化進程的加速，賽馬運動逐漸實現全球化。

賽馬運動最初起源於選育馬種的需求，博彩的出現促進了運動發展壯大。在培育優良馬種過程中, 速度是最重要的考量指標。上世紀的歐美農場均保留選擇速度最快的賽馬作為種馬進入種馬場繁殖後代的傳統，以提升馬匹後代的價值。因此每年均由馬會組織大批種馬進行比賽測驗，並以博彩抽取小部分獎金支付賽事開支。為了吸引廣大群眾參與和對於公益事業的支持, 又將大部分博彩資金返還給馬主和投注者。隨著時間推移，馬會的測試比賽逐漸發展成為經典的賽馬賽事，而馬彩的出現使賽馬運動成為一項舉世流行的體育運動。

1.2. 賽馬運動具有極大的經濟效應

賽馬之所以能成為世界流行的體育娛樂項目, 除了本身具備的不確定性、激烈性和可觀賞性之外,其中蘊含的巨大的經濟利益更是其發展的主要動力。以賽事為核心的賽馬運動，所帶來的博彩收入、版權收入、門票收入、贊助收入等直接收入驚人，同時也帶動上游的馬業全產業鏈的發展。

在英國，賽馬是僅次於足球的第二大運動，賽馬業也是英國國內的第10大產業。2007年英國全國賽馬彩票投注總額為160億歐元，其中89%的投注資金共約147億歐元作為回報返還給賽馬彩民。同時賽馬觀眾人數僅次於足球，在2012年賽馬場到場觀眾達558萬人，2013年英國通過媒體電視直播轉播後觀眾超過890萬。

在美國，馬業對美國經濟的產值貢獻達1121億美元。作為美國第五大產業，馬業對國民經濟的貢獻超過鐵路運輸、廣播電視、石油煤炭和製造業。同時，馬業為美國社會提供的全職就業人數達140.4萬，是美國的重要支柱產業之一。

馬會是香港最大的單一納稅機構和最大的僱主。2006年，香港賽馬博彩投注額為600億元，上交稅款124億元，約佔港府整體收入的11%以上。同時，馬會是香港最大的僱主，共聘有4500名全職員工。賽馬同時帶動了周邊的服務業發展，產生了眾多的酒樓、飯店、夜總會等高檔娛樂設施；

日本是世界上最大的馬彩銷售國。從上世紀90年代開始到現在，日本都始終牢牢佔據著世界賽馬彩票年銷售量第一的寶座，在1997年更是創出一年銷售443億美元的歷史記錄。根據國際賽馬聯合會（IFHA）數據顯示，2005年日本賽馬場入場人數達到約810萬人，2007年日本賽馬迷共下注310億美元，幾乎是美國的兩倍。

2. 賽馬產業鏈：以馬匹與賽事為核心，依賴彩票業

2.1. 產業鏈橫跨畜牧業、服務業與彩票業

賽馬產業鏈條十分豐富且在賽馬行業的發展中不斷細化和延伸。看似簡單的賽馬運動本身可以延伸出多個細分產業，且產業鏈的行業跨度大，以賽事為核心涉及從上游畜牧業到下游服務業、彩票業等多個行業。

產業鏈的上游產業主要圍繞馬駒，有育馬、飼料、馬匹交易等產業。一匹賽馬從出生、馬匹交易、飼養訓練、參賽、到退役繁育，經歷的每一個過程都是一個細分且可延伸的產業。

產業鏈的下游產業主要是馬業服務，包括賽事運營、馬術俱樂部、表演娛樂、媒體雜誌、專業服務、金融支持以及博彩競技等一系列賽馬相關直接服務產業和周邊關聯服務產業。馬業服務領域也將成為未來國內賽馬行業市場規模增長的重點。

我國在產業鏈下游多個領域處於發展尚未成熟的起步階段或者尚未發展階段，國內賽馬產業鏈的空白尚待填補。2015年中國馬業的市場規模約為100億元，其中馬業服務佔60億元，約佔60%的市場規模。未來馬業市場規模的最大增長貢獻來源於馬業服務領域，而馬業服務的下游市場增長又將向上對育馬、飼料等上游產業有推動作用。如果預期賽馬專業服務、金融支持和賽馬博彩的引入，那麼馬業市場將得到爆髮式的增長。

2.2.馬匹與賽事是產業鏈的核心

馬匹的培育與交易促進了賽馬行業的交流與繁榮。賽馬的一生主要經歷出生、交易、培訓、參賽、退役和繁育6大階段。馬主作為馬匹的投資者，主要通過配種或拍賣交易獲得馬匹，並聘請馴馬師對馬匹進行培訓。購馬成本在4萬英鎊左右，訓馬成本在2萬英鎊左右。在馬匹進入競賽生涯後（一般為2-10歲），聘請騎師騎乘參賽，獲得獎金收入。馬匹一般競賽巔峰年齡為4-6歲，僅有短短的二年。在退役之後，一般將進入馬場作為種馬進行配種，成績越好的馬匹配種收入也越高。一般種馬每年可配種150次左右，目前世界最高配種費由上世紀80年代中期的名馬蘭草泡沫(Bluegrass Bubble)保持，它的配種費高達驚人的每次100萬美元。因其極佳的速度以及耐力，目前賽馬賽事中普遍採用純血馬進行競賽。英國純血馬是世界上跑得最快的馬，也是世界上最名貴的馬，淵源可追溯到公元3世紀的阿拉伯馬和柏布馬，主要用於賽馬和改良當地品種。

賽馬賽事極具競技性與觀賞性，是賽馬產業鏈中的核心環節。在英美日港等地，經典馬賽舉辦日往往會是當地一個重要的節日，吸引無數愛馬人士及賭客觀賽。賽馬的賽事主要分為平地賽（flat racing）、障礙賽（jump racing）、越野賽（endurance racing）。其中平地賽事是最具影響力的，大部分世界頂級賽事均為平地賽。平地賽是最為流行的一種，平地賽馬的獎金豐厚、賽馬水平高、馬主們的身份地位顯赫。該賽事在平地賽道上進行，賽場一般為橢圓形，比賽距離因不同賽事和不同地區而有較大差異。隨著賽馬運動的普及，賽事的獎金也不斷提升，2011年全球賽事獎金超過28億歐元，2014年 「迪拜世界盃」總獎金額更是超過了為2725萬美金。

表 1:主要國家與地區的經典馬賽（英國、美國、日本、香港）

數據來源：IFHA，國泰君安證券研究

2.3. 彩票是賽馬產業主要的收入來源

由於賽馬賽事極大的懸念性及可觀的回報率，馬彩極具吸引力，成為賽馬產業的主要收入來源。同時，全球每年賽馬彩票的銷售收入佔全球彩票業收入的67%，是名副其實的第一大彩票品種。賽馬博彩業依託於賽馬賽事，而賽馬博彩業豐厚的利潤也帶動了賽馬賽事、養馬、育馬業、畜牧業以及餐飲等相關產業的發展以及賽馬產業在全球範圍內的推廣。根據國際賽馬聯合會（IFHA）所公布最新的相關數據顯示，2007年該組織共舉辦15500場比賽，吸引過億的觀眾到場觀看。共實現賽馬彩票銷售收入890億歐元，摺合人民幣8700億元。2012年儘管是博彩業整體增長低迷，但英國賽馬依舊帶來34.5億英鎊的收入，佔據了英國GDP的1.4%左右。

3. 他山之石：國外賽馬產業各有千秋

3.1. 英國賽馬業：賽馬場發展成熟，純血馬的搖籃

英國作為賽馬運動的發源地，也是純血馬誕生的搖籃。賽馬業在英國擁有三百多年的歷史，是僅次於足球的第二大體育行業，在英國的產業經濟中佔有舉足輕重的位置，是英國的第十大產業。BHS發布的《2013英國賽馬經濟報告》指出英國賽馬行業2012年對英國經濟的貢獻約為34.5億英鎊（約合345億人民幣），直接產生17400份工作（比如騎手，馬工，訓馬師）和67800份外圍產業工作（比如賽馬場餐飲，馬匹運輸，獸醫等）。

英國賽馬業間接支出規模較大，周邊產業興旺。英國賽馬行業主要經濟貢獻分為核心產業、其他直接支出、間接影響三個部分。其中核心產業包括賽馬場、媒體、馬主、育馬支出、博彩收益等賽馬核心產業，其他直接支出主要是馬場外支出，間接支出是包括B2B間接支出和消費者間接支出在內的支出。英國賽馬業的間接支出規模龐大，占賽馬行業總經濟貢獻的6成以上。

表 2: 英國賽馬業的經濟影響（單位:百萬英鎊）

數據來源：BHS，國泰君安證券研究

英國擁有眾多極富盛名的賽馬場，運營業務發展成熟。目前英國共有58家有營業執照的賽馬場在運營中。這些賽馬場半數都是由英國兩大賽馬場運營商JCR (Jockey Club Racecourse), ARC (Arena Racing Company)經營的，餘下的都是獨立運營的賽馬場。在這些馬場中最著名四個平地賽（flat）賽馬場分別是是阿斯科特（ASCOT），艾普索姆（EPSOM），紐馬克特（NEWMARKET）和約克（YORK）。至於速度障礙賽（national hunt），無可爭議的中心則是察汗（CHELTENHAM）和安特里（AINTREE）。2012年英國賽馬場的總盈利約為4.7億英鎊，主要盈利來源為入場門票收入、餐飲、媒體賽事轉播、贊助收入、博彩收入以及其他支出。賽馬場的主要資金流出是賽馬場的經營成本、僱員成本和賽事獎金。

表 3：英國著名賽馬場概況

數據來源：BHS，國泰君安證券研究

3.2. 美國賽馬業：體制完善，博彩繁榮

得益於完善的體制和繁榮的博彩業，美國的賽馬業雄踞全球領先地位。美國每年舉辦10萬多場賽馬比賽，賽事總數佔全球第一。賽馬在美國是僅次於棒球的第二大體育產業，同時美國也是賽馬彩票的第二發達的國家。美國的商業賽馬有完善的體制和法律基礎，且有政策扶持以保證賽馬行業以及整個馬產業鏈的穩定發展。近百年來, 美國賽馬業得到巨大發展, 馬里蘭、肯塔基和紐約的賽馬業一直在全國乃至世界保持領先地位。僅馬里蘭5家賽場博彩數額就可達5.4億美元, 從而形成了完善的涉馬體育運動和涉馬娛樂市場。賽馬行業也產生了極大的社會效應，電影《奔騰年代》講述了在美國經濟大蕭條的年代，賽馬「海洋餅乾」屢戰屢勝，激發了無數處於焦慮和恐慌中的美國人的真實故事。電影《一代驕馬》講述了19世紀美國最偉大的賽馬「秘書處」的光輝故事，它連奪三大賽冠軍的奇蹟至今仍為人流傳。

3.2.1. 立法先行，政策扶持

美國的商業賽馬擁有明確的法律的框架和完善的管理體制。

美國各州均具有獨立的法律框架，獨立管理。賽馬業在州議會有自己的代表和專職議會遊說師，直接參与相關法律的訂立、修改和補充。許多州立法認可了「共利法」（pari-mutuel），如馬里蘭州和肯塔基州規定彩金80%返還投注彩。馬彩與賽馬採取合營模式，以州為單位進行，競猜賽事可以跨洲、甚至跨國。每個州及領地政府負責頒發經營博彩業的許可證，各州的賽馬管理體制有所不同。

美國的商業賽馬擁有十分完善的管理體制，確保公開、公正和公平。美國賽馬業定有嚴謹的賽馬規則，同時對賽馬投注收入的分配有明確的法律規定。同時，每個賽馬場設置賽馬執事委員會，承擔著裁判任務。賽馬執事委員會在多數地方是由政府出面組成，職務由公職人員擔任，裁判員雖成年累月工作在賽馬場，卻是州政府的公務員，與賽馬場沒有利益關係；也有一些賽馬執事委員會，由社會名流賢達人員組成，但也是獨立於賽馬場，與其沒有直接利益關係，以確保賽事的公開、公平和公正性。

政策大力扶持，低稅率和高投注返還率保證商業賽馬的全球領先地位。美國商業賽馬的投注返還率居全球較高水平，稅賦居全球較低水平，遠遠低於中國香港地區13%的稅率。為了鼓勵外國人參與投注，有些州將取消現行的針對外國人投注中獎實施的抵扣30%的規定。美國賽馬業高返還和低稅賦的寬鬆政策使其賽馬業雄踞全球領先地位。

3.2.2. 賽事眾多，賽馬博彩發達

美國每年賽馬達到10萬多次，賽事數量全球第一，是第二位澳大利亞的3倍，相當於第二位到第五位國家賽馬次數的總和。即使是在不太富裕的西弗吉尼業州，一個較小的Charlestown賽馬場2007年就舉辦235場賽事，並向全美和加拿大直播。美國最流行的賽馬是距離3/4英里到2英里的平地場上的純種馬賽馬。其他主要的賽馬形式是駕馭賽馬、障礙賽馬、1/4英里的速度賽馬。

美國賽馬博彩市場規模巨大，是僅次於日本的第二大賽馬博彩大國。美國擁有154家持有商業投注執照的賽馬場，年平均投注總額超100億美元。美國多數馬場實行每周五天的競賽制度，並且全年都進行競猜賭馬活動。美國的賽馬博彩業規模龐大，位居世界第二，僅次於日本。2015年美國賽馬博彩投注額超106億美元，其中場外投注額達95.5億美元，占投注總額的90%，場外投注已經成為最主要的投注方式。

在擁有完善的賽馬運作體制的前提下，美國也形成了完備的馬彩投注形式。美國馬彩的投注類型主要包括單場單馬投注類型、單場多馬投注類型和多場投注類型三大類，三種投注類型的難度依次遞增。馬彩的投注起點不高，一般兩美元起碼下注，如若不能親臨現場，市內投注站也為人們參加賽馬活動提供了極大的方便。

表 4: 美國馬彩投注分類

數據來源：國泰君安證券研究

3.3. 日本賽馬業——中央地方分立，馬彩銷量高居第一

日本賽馬業管理制度十分完善，賽馬產業鏈十分完整而又細緻，無論是賽事總數或賽事等級都處於全球領先水平，賽馬博彩規模居世界第一。每年在全國27個賽馬場舉行超過2.1萬場賽事，其賽事場次僅次於居世界首位的美國，與澳大利亞並駕齊驅。目前，日本擁有年生產純血馬約8000匹的能力，僅次於美國、澳大利亞、愛爾蘭，居世界第四位。

3.3.1. 中央與地方各司其職，形成一體化格局

日本的賽馬實現了中央與地方的分立，差異化管轄。1954年，由政府全額出資的特殊法人「日本中央賽馬會」（JRA）設立，管轄著包括京都賽馬場、中山賽馬場等10個全國國營馬場。此外，各地方賽馬會（NAR）獨立制定賽馬條例，建立地方賽馬場，與中央賽馬形成一體化的格局。賽事方面，日本中央賽馬會（JRA）和地方賽馬協會（NAR）分別舉辦各自不同級別的賽事，並進行監管。彩票方面，JRA根據要求將10%的博彩收入上繳財政，在2013年度上繳財政的博彩收入約為25.1億美元，。NAR 按要求需將博彩收入的25%上繳給地方政府。上繳的25%收入中1.1%繼續用於NAR 的運營，0.1%用於日本政府的金融機構，剩餘的23.7交給當地政府用於賽事運營以及賽事獎金等。

表 5：日本中央與地方賽馬會各司其職

數據來源：JAIRS,國泰君安證券研究

3.3.2. JRA運營世界頂級賽事，打造完整賽馬產業鏈條

日本中央賽馬協會（JRA）從國家層面推廣賽馬運動，進行統籌管理。

打造完整的賽馬產業鏈，推廣日本賽馬文化。中央賽馬協會擁有10個設施齊全的賽馬場，其中東京、中山、京都、阪神、中京五個大型賽馬場包攬了日本所有的G1賽事。日本中央賽馬協會（JRA）打造了從養馬場、訓練中心、賽馬場、休閑娛樂服務、賽事媒體轉播、博彩等，幾乎覆蓋了整條賽馬產業鏈。

軟硬體齊下，為賽馬迷打造頂級服務體驗。JRA的賽馬場設施完善，且致力於為賽馬愛好者提供最好的服務，硬、軟體設施都十分齊全。JRA將一部分舊賽馬跑道改建成為遊樂設施，並在運營正規賽事的同時提供休閑娛樂的賽馬練習場地，區分吸煙和禁煙觀賽區域，進一步提升媒體轉播硬體設備，全方位構建休閑娛樂的硬體設施。在軟體服務方面，提高信息服務質量，優化賽事轉播系統（Green channel），為賽馬初學者提供基礎課程，貴賓服務等一系列客戶服務。

積極拓展賽馬周邊產業，推廣賽馬文化。日本中央賽馬協會於1982年在白井市建立了JRA 賽馬學院（JRA Horse Racing School），所有想要獲得騎師資格的賽馬愛好者都必須在這裡學習。中央賽馬協會還將歷史悠久的賽馬場打造成了JRA 賽馬公園，不僅經營賽事還舉辦各種賽馬錶演活動來加深人們對於賽馬的認識、推廣賽馬文化。除此以外，中央賽馬協會還設立了JRA 賽馬研究機構、兩個訓練農場、賽馬化學實驗室和賽馬博物館。

3.3.3. NAR規範地方賽事，為日本賽馬注入活力

地方賽馬全國協會（NAR）成立於賽馬法重新修訂的1962年，主要為了對地方賽馬進行規範化地統一管轄。NAR賽事由地方賽馬全國協會（NAR）統一管轄，由都道府縣級，3個市町村級以及都道府縣和市町村的代理機構組成的部分事務組合構成的共15個地方自治團體舉辦。2013年由地方機構舉辦的賽事達14353場，其中平地賽事數量佔88.3%，共計1300個比賽日，平均每匹賽馬參加了10.8場賽事。日本賽馬行業發展十分成熟，地方賽事數量雖然近幾年有所下降，但是基本維持穩定。

3.3.4. 全球第一的日本賽馬博彩業

日本賽馬博彩業高居世界第一，場外投注日漸興起。從上世紀90年代開始到現在，日本都始終牢牢佔據著世界賽馬彩票年銷售量第一的寶座，在1997年更是創出一年銷售443億美元的歷史記錄。根據國際賽馬聯合會（IFHA）數據顯示，2005年日本賽馬場入場人數達到約810萬人，2007年日本賽馬迷共下注310億美元，幾乎是美國的兩倍。日本賽馬博彩以場外投注為主，投注渠道多樣化。隨著技術進步，電話投注成為新趨勢，目前日本的電話投注有四個會員系統，分別為A-PAT基礎會員系統、ARS 自動回復系統（針對按鍵式電話）、PAT個人終端、IPAT互聯網投注系統。

3.4. 香港賽馬會——頂級的管理模式與頂級的賽事運營

香港賽馬會是香港賽馬產業的靈魂，管理模式獨具風格。香港賽馬會成立於1884年，1971年正式由業餘機構轉為職業賽馬機構，是全球最大的非牟利性質的賽馬機構，致力於提供世界頂級水平的賽事、體育及博彩娛樂，同時也是香港最大的慈善公益資助機構。2015-2016年度香港賽馬會的總收入高達327億港元，稅收貢獻為206億港元，為香港創造了2萬多個就業機會。

馬會的綜合管理運營模式主要結合世界級馬賽及馬場娛樂、會員事務、有節制博彩及慈善與社區貢獻，形成了獨具風格的經營模式。香港賽馬會的收入主要有三部分組成：盈餘資金的投資回報、會員上繳的會費以及最重要的博彩投注款。馬會秉承非牟利組織的宗旨，將收入的78.6%回饋給了社會，包括上繳香港政府的博彩稅及利得稅、捐贈慈善信託基金和獎券基金。

香港賽馬賽事在國際頂級水平的排名持續拾級而上，巨額獎金刺激打造精品賽事。2000年，為了將香港賽事提升到國際水平，馬會試圖用極富吸引力的獎金將優質的馬種引進香港，初見成效。再次調整獎金額度後，平均每場獎金額度為130萬港幣，這讓香港成為全球賽馬獎金最高的地區。2015年在香港舉行的10項國際一級賽事，全部位列全球排名100 的Group1賽事，其中愛彼女皇杯2014年在全球G1賽事中排名第九位，同時也是香港最頂尖的賽馬賽事。此外，至2016年香港所有的賽事均接受海外馬匹參賽，香港賽馬賽事全面國際化。

香港賽馬會倡導有節制的博彩，憑藉一流的博彩和獎券服務滿足大眾的需求，以此打擊非法賭博。香港賽馬會的博彩收入主要有賽馬博彩、六合彩獎券和足球博彩三部分。香港政府於1973年批准馬會開辦場外投注服務，以解決非法外圍投注問題。此後香港賽馬會相繼推出六合彩獎券和規範化足球博彩，以打擊非法賭博活動。2006/07年度至2015/16年度，即使在全球賽馬活動整體略微下行的形勢下，馬會賽馬博彩的總投注額仍然不斷增長，近三年開始趨於穩定，2015/16年度馬會的賽馬博彩投注額達到1074億港元。

4. 篳路藍縷：國內賽馬產業前景光明

中國賽馬運動的歷史悠久，真正意義上的現代賽馬運動始於1840年，西方國家在中國建立賽馬場，主要以服務上層社會和盈利為目的，現代賽馬由此引入中國。建國以後中國賽馬行業起起伏伏，我國的賽馬行業發展態勢良好，但發展尚不成熟，賽馬比賽形式仍然較為傳統，缺乏商業價值，同時也缺乏法規完善。我國馬業正處在由單一役用向多用途轉變的一個關鍵時期，既面臨著國際、國內兩大市場的挑戰，又面臨著良種馬匹的明顯不足。

與此同時，在資本不斷投入以及政策引導下，賽馬行業前景一片光明。從2002年至今，中國休閑娛樂馬及馬術俱樂部蓬勃興起，通過中國馬術協會、中國馬業協會的不斷努力，資本關注度不斷提升，中外馬業企業家、學者、馬術運動員、教練員、馬獸醫、練馬師、專家教授在不同場合不斷進行交流，馬術和賽馬的專業媒體也不斷湧現，極大地促進了中國馬產業的普及化、市場化、國際化的發展，並促使中國農耕役用馬向全民休閑娛樂馬轉型升級。中國雖然馬匹存欄量位居世界第二，僅次於美國。但馬匹存欄結構上以農用役用馬為主，休閑騎乘馬和賽馬存欄量嚴重不足。中國馬產業迎來了「從農役用馬轉型到休閑騎乘馬和賽馬」的消費升級的轉型期，是一片尚待開發的藍海，而且市場空間巨大，這無疑給馬業企業的發展提供了絕佳機會。

4.1. 國內賽馬業已有基礎但尚不成熟，商業賽馬亟待發展

國內賽馬行業已經具備發展基礎，但是賽馬產業尚不成熟，商業賽馬發展空間巨大。中國發展商業賽馬的腳步自改革開放以來從未停止，商業賽馬發展業跌宕起伏，經歷多次低谷也出現了多次發展高潮。1992年廣州賽馬會成立後舉辦聲勢浩大的商業性賽馬——「廣州馬王賽」，賽馬運動得到了迅速發展，隨後2005年北京通順賽馬場舉辦商業性賽馬賽事也引起了極大關注。2014年國內已有馬術俱樂部和馬術服務綜合體520家，馬具生產企業越有100多家，市場規模約為5-10億，並且有10所大專院校開設賽馬人才培訓相關專業。由此可見國內賽馬行業已經具備了發展基礎。

表 6：國內賽馬行業發展大紀事

數據來源：國泰君安證券研究

從國外賽馬的發展歷程來看，政策引導下的商業賽馬是是現代賽馬業發展的必經之路。相比國外的賽馬行業，我國賽馬活動的形式更為傳統，商業價值偏低，賽事的數量較國外有很大差距。從英美日港等地區的賽馬業發展情況上看，均有相關組織結構對賽馬行業進行規範與指導，並在此基礎上開發博彩等服務業，提升產業鏈價值。國內應在相關法律制度完善的前提下，也需要將金融支持與賽馬博彩引入國內賽馬業，推動國內賽馬業的發展。

4.2. 國內賽馬行業市場規模巨大，馬業服務最具發展潛力

國內馬業服務領域尚有較大空白未涉足，發展潛力巨大。中國馬產業2014年的市場規模約為81.5億元，較2013年增長20%，且2012-2014兩年內增長率均穩定在20%左右。若馬產業市場規模按照每年20%的增長率測算，那麼到2017年馬產業的市場規模將超140億元，若未來國內賽馬博彩競技開放，那麼國內馬產業市場擴張速度將進一步提升。未來整個馬產業鏈市場規模的增長動力將主要來源於馬業服務，馬業服務主要集中在賽事運營、休閑騎乘、馬術俱樂部等下游產業，2014年馬業服務對整個馬產業市場規模的貢獻達58.3%。

4.3. 馬場數量不斷增加，馬場運營尚待提升

隨著國內賽馬產業的不斷發展，國內賽馬場的建設也未曾停止，但因賽事數量不足，仍處於探索階段。國內主要賽馬場分布在廣州、武漢、南京、濟南、成都、北京、上海、太原、呼和浩特等地，其中武漢、成都、南京、廣州、濟南等地建成了可容納上萬人的賽馬場。然而國內的部分賽馬場面臨著經營風險，延伸賽馬下游產業鏈、尋求新的盈利點是國內許多賽馬場急需考慮的問題。

武漢東方馬城：「賽馬之都」躊躇滿志。東方馬城位於湖北省武漢市郊的東西湖區，於2003年正式投入使用，為香港東方神馬集團控股的東方神馬實業(武漢)有限公司運營。東方馬城的核心項目是按國際標準建造的國際賽馬場，賽馬場外圈是沙地跑道，內圈是草地跑道，硬體設施齊全。東方馬城承辦了多場國內重要賽事，並在2011年7月獲批武漢速度賽馬公開賽。素有「賽馬之都」之稱的武漢躊躇滿志，從未間斷過在政策允許範圍內針對開設馬彩的試水，但未曾實現實質性突破。

南京國際賽馬場：十運會曇花一現。南京國際賽馬場位於南京市棲霞區，為十運會的馬術項目而建造，佔地78.7萬平方米，共分為馬廄區、賽道區、看台區等。南京賽馬場的賽道區是亞洲罕見的集馬術、速度賽等四大比賽項目於一體的綜合設施。但是在十運會之後，由於賽馬場維護費用頗高，馬場經營出現問題，十運會後未曾舉辦過賽事，南京青奧會也由於南京國際賽馬場存在產權爭議並未採用其賽馬場，南京賽馬場經營管理方式亟待調整，未來發展成迷。

廣州賽馬場：沉寂十餘年重新啟用。1993年廣州賽馬場落成之時，該馬場佔地33公頃，共設有4個跑道，其規模僅次於香港沙田馬場，名列亞洲第二。啟用後基本保持每周兩次賽事活動。2003年開始廣州市政府將賽馬場部分場地出租，改建為汽車交易市場。2014年廣州市政府宣布賽馬場重新恢復體育用地，汽車企業也將限期遷出，沉寂十餘年的廣州賽馬場終於再次重新啟用。

成都溫江金馬賽馬場：以馬術為支點撬動整條體育產業鏈。成都賽馬場在上世紀90年代商業賽馬輝煌時期，曾與廣州賽馬場齊名，但同樣在短暫的輝煌後被政府叫停。此後，成都賽馬場雖未改建移做他用，但也經歷了10多年的沉寂。2011年，成都賽馬場舉辦了全國矚目的中國馬術節，推廣馬術文化。溫江區計劃用10年時間，投資680億元打造一座「體育運動服務業特色新城」，將國際體育賽事、特色體育活動、體育體驗、體育休閑旅遊整合起來。

4.4. 政策密集落地，國內賽馬業持續看好

作為體育服務業及畜牧業的一部分，賽馬業受到眾多政策的支持。2016年8月26日，農業部在政協十二屆全國委員會第四次會議第3048號提案中明確了將馬產業合作項目列入到農村產業融合試點項目，鼓勵支持國家級行業協會組織加入世界育馬及賽馬競賽組織，行業協會可依據發展需要，充分利用現有資源，引導我國賽馬組織、企業與國外賽馬組織、企業交流合作，促進我國賽馬賽事的發展。通過職業教育改革加快培養符合我國育馬賽馬產業發展需求的高素質技術技能人才。並且提到賽馬競賽表演業不屬於基本公眾文化體育服務體系的範疇，需要依靠社會資本，通過市場運作方式做大做強。作為體育服務業的一部分，賽馬服務業是十分多元化的，馬術表演、賽馬場餐飲服務、賽事轉播、馬術培訓等賽馬服務產業的發展可以將體育與旅遊、傳媒等行業相融合。2016年11月14日，國家體育總局在召開健身休閑產業政策宣貫會，全面貫徹落實《國務院辦公廳關於加快發展健身休閑產業的指導意見》。2016年11月22日，國務院發布《關於加快發展生活性服務業促進消費結構升級的指導意見》，指出要大力發展體育服務業，大力推動群眾體育與競技體育協同發展，加速形成門類齊全、結構合理的體育服務體系。

4.5. 中國馬彩發展之路坎坷，放開靜待良機

雖然近年來國內的賽馬行業發展迅速，但國內賽馬彩票發展之路卻極為坎坷。馬彩行業的開放備受期待，但國內相關行業人士對此似乎欲言又止。馬彩曾經有過多次試水，但也經歷了三次禁令，但這三次禁令一方面表明了國家對馬彩發行的謹慎態度，另一方面也體現了官方希望馬彩規範化發行的意向。國外對於博彩化的商業賽馬普遍為政策管控下的開放態度，既有如英美日本等西方發展發達國家，亦有如巴基斯坦、以色列、伊朗等宗教信仰嚴格的國家。從國外賽馬彩票的發展上看，賽馬彩票在政策的管控下，可以良好的發展並促進賽馬業的繁榮。

表 7：國內馬彩發展歷程大紀事

數據來源：國泰君安證券研究

隨著賽馬運動在國內的蓬勃發展以及馬彩對於賽馬運動長期的積極推動作用，國內關於開放馬彩的態度逐漸轉向積極。2016年國家體育總局的體育彩票發展的「十三五規劃」中提到將推進賽馬彩票研發作為重點任務，馬彩被首次納入彩票發展規劃，這無疑是為我國賽馬行業的發展注入了強心劑。中國馬彩尚待開發，具有巨大的潛力，據業內人士估計，我國內地馬彩業每年可實現銷售收入近 6000億元，並拉動傳統馬業向現代馬業轉型，提供近600萬個就業崗位。

表 8：近兩年馬彩相關政策環境

數據來源：國泰君安證券研究

5. 相關受益標的

萊德馬業：公司位於內蒙古科爾沁右翼中旗，中國最大的非農耕馬繁育公司和馬飼料提供商，同時也是中國規模最大的全產業鏈馬業文化體育公司。萊德馬業是國內市場第一個獲得大規模風險投資的馬業公司，並已按照股份制公司規範運作。受益於貧困縣政策，公司計劃2017年上市。目前，萊德馬業已形成了集「賽馬、育馬、馬匹進口、馬匹牲畜交易、馬飼料種植及深加工，馬術俱樂部連鎖管理」於一體的全產業鏈商業模式，企業綜合實力位居國內馬產業第一位。根據第一賽馬網的報道，受益證監會貧困縣IPO政策，公司計劃於2017年上市。

平潭發展（SZ000592）：7月28日公司發布公告，正與政府有關部門就馬產業相關項目商議籌劃合作事宜。公司為目前A股最純正賽馬標的，且在賽馬產業有實質性行動，兩家賽馬中心落戶平潭，嵐域國際賽馬俱樂部、澳大利亞國際賽馬聯盟，註冊資本分別為1億元、100億元，發展非博彩賽馬活動。同時，公司與平潭綜合實驗區社會事業局簽訂了《戰略合作框架協議書》，雙方將依託平潭綜合實驗區的區域優勢和政策優勢，充分發揮自身優勢，深度開發馬術運動及相關馬產業。

珠江實業（SH600684）：擁有規模相當於200多個足球場的廣州亞運馬術場，是國內首個可舉行國際馬術比賽的場所，曾與香港賽馬會合作成立 「廣州香港馬會賽馬訓練有限公司」，負責亞運會馬術比賽場地的建設投資及運營。

人民網（SH603000）：主營業務為互聯網廣告業務、信息業務、移動增值業務、技術服務。國家隊央媒背景優勢明顯、獨家獲得福彩互聯網全國和各省營銷資質、旗下澳客網也有互聯網體彩+福彩銷售的豐富渠道。2016年公司已中標福彩電話、互聯網銷售推廣方案，在未來馬彩的銷售中，公司有望依託出色的渠道和央媒背景獲得先發優勢。

聲明：報告由國泰君安傳媒 陳筱、陳融團隊調研撰寫。本文為部分節選內容，並由國泰君安證券授權發布。文中研究內容僅代表國泰君安證券觀點。

完

本文由國泰君安證券授權體育BANK發布

轉載請聯繫國泰君安證券

未經允許 請勿轉載

體銀智庫

喜歡這篇文章嗎？立刻分享出去讓更多人知道吧！