2021年有機發光材料市場總量達到30億美元

摘自：申萬宏源：萬潤股份 (002643)——三大主業驅動業績穩健向上，OLED 材料有望高速成長

1. 公司概況：三輪驅動，精細平台型公司布局完善

1.1 顯示材料起家，三大業務板塊搭建完成

公司形成顯示材料、環保材料、醫療大健康三大業務板塊。萬潤股份成立於2012 年，公司以顯示材料液晶單體、中間體起步，依託核心有機純化技術，不斷進行多元化業務布局，目前公司已形成三大業務板塊：顯示材料、環保材料、醫療大健康。

顯示材料：公司顯示材料主要包括高端TFT 液晶單體材料和OLED 材料。公司高端TFT液晶單體銷量佔全球市場份額15%以上，是國內唯一一家同時向國際三大主要TFT 混合液晶生產商Merck、Chisso 及DIC 長期供應TFT 液晶材料的廠商，也是全球液晶龍頭Merck 液晶單體的唯一供應商；OLED 材料方面為國內行業龍頭，收入規模國內最大，同時率先將產業鏈從中間體延伸至單體環節。

其他功能性材料：公司堅持在OLED 材料及器件、電子化學品等高端功能性材料方面持續研發，技術儲備豐富，PI 單體材料、光刻膠材料已初具收入規模。

1.2 盈利能力維持高位，業績穩健增長

業務呈現多元化，近年業績穩健增長。公司2013 年以前業務過於集中在液晶材料，伴隨著環保材料、醫療大健康等新業務進入收穫期，公司自2015 年開始重回快速增長通道。公司2017 年實現營收24.56 億，同比增長33.0%，歸母凈利潤3.85 億，同比增長20.9%，業績增長主要來自於環保材料持續放量及MP 並表。公司最近5 年收入複合增長率為26.3%,歸母凈利潤複合增長率32.7%,整體增長穩健。

盈利能力維持高位。公司自2011 年上市以來，毛利率始終維持在30%以上，由於高毛利環保材料業務佔比提高，公司2016 年毛利率更是上升至40.83%的歷史高位。公司在新業務選擇上並不盲目，進入領域均是護城河很深的高端精細化學品，一方面依託自身核心有機純化技術，另一方面綁定下游優質客戶如Merk、Chisso、Johnsonmatthey 等國際知名企業，從而保障盈利能力維持在高位。

圖3：2013-17 年收入CAGR 26.3%

圖4：2013-17 年歸母凈利潤CAGR 32.7%

2. 顯示材料：液晶材料穩定增長，OLED 材料迎來高速發展期

平板顯示技術按照技術路線可分為自發光與非自發光技術，二者區別在於非自發光技術主要是利用外部背光源，通過偏光片、濾光片等控制光線從而實現不同的顯示效果；自發光技術無需背光模組，外加能量直接作用於可自發光的材料從而實現顯示。目前TFT-LCD已成為最主流的非自發光技術，AMOLED 是OLED 技術的主流產品，廣泛應用於手機、平板電腦等小尺寸平板顯示中。

圖7：平板顯示技術分類情況

TFT-LCD 產業因其規模大、技術相對成熟、市場廣闊，還將作為顯示行業的中流砥柱；而OLED 作為朝陽產業，目前主要應用於中小尺寸，但發展迅速、潛力大，成長前景廣闊。目前在大尺寸平板顯示應用上，短期內OLED 工藝技術的成熟度和成本尚不能與TFT-LCD 形成競爭；OLED 由於構造簡單、更輕薄、可實現柔性顯示與透明顯示等優點，在手機、平板電腦等中小尺寸平板顯示中滲透率不斷提升，同時還具有響應速度快的優點，可有效降低因顯示屏響應時間差造成的暈眩感，在一些新興應用領域（VR 設備，智能手錶等）上，OLED面板有望成為智能設備製造商的優先選擇。

2.1 液晶材料需求平穩增長，市場空間廣闊

大尺寸化驅動液晶面板出貨面積增長，2007-2017 年CAGR 12.4%。液晶電視是液晶面板的第一大應用領域，在整個液晶面板的市場中佔據超過60%的面板需求。電視機屏幕的尺寸變大，伴隨的是對液晶電視屏需求的增長。除此之外，手機、平板等電子消費品雖然佔比相對較小，但對高清顯示面板的需求貢獻同樣可觀。2007 年全球大尺寸液晶面板出貨面積5561 萬平米，2017 年增長至17939 萬平米，年複合增長率12.4%。

圖8：2007-2017 年大尺寸液晶面板出貨面積CAGR 12.4%（千平方米）

液晶面板生產企業逐步向大陸轉移。隨著國內京東方、華星光電、深天馬等企業不斷加大投入力度，同時日韓企業逐漸推出市場（三星宣布月產能160K 的七代線L7-1 在16 年年底全部關閉，LG 也宣布逐步將6 代線等關閉），國內液晶面板產能持續提升，2016 年產能佔全球約28%。京東方、華星光電和中電熊貓三個面板廠商的液晶電視面板出貨量達到7673 萬片，合計市佔率達到30%。出貨數量超過台灣地區，僅次於韓國，排名全球第二。2017 年開始，隨著京東方和惠科等新的產線逐步量產，中國面板廠在全球液晶電視面板市場的佔有率將會持續穩步提升。

液晶材料成本佔比低，客戶粘度高。液晶材料占液晶面板成本約3.5%，成本佔比低卻是液晶面板的核心組成部分。液晶材料作為化學合成的材料，一旦混入意外未知雜質，造成的損失往往難以估量，因此下游製造廠商都偏好穩定成熟的上游材料供應，對價格的敏感度較低。顯示材料行業因進入壁壘和附加值較高的特性，其行業利潤水平在LCD 產業鏈中處於較高的位置，約為35-40%。從目前市場整體變動趨勢看，由於下游面板大廠京東方、華星光電、中電熊貓為代表的本土企業陸續建設了8.5 代液晶面板線，使得大尺寸的電視面板供應有了一定的保障，拉動了液晶材料的需求和價格，未來液晶材料的行業利潤仍將維持在一個均衡狀態。

液晶材料市場空間超百億。根據Witsview 的數據，2016 年全球LCD 面板出貨量約為1.7 億平方米。按照液晶面板的需求規模同液晶材料的比例關係，約80%的有效使用面積及每平方米有效面積對應4.5g 液晶材料的用量，即每平方米液晶面板3.6g 液晶材料計算，2016 年LCD 液晶材料需求規模約615 噸，預計所對應的液晶單體和混合液晶市場規模分別約25 億和67 億元。隨著液晶面板出貨增速的提高，液晶材料市場將進入加速發展期，對於以萬潤股份等為代表的國內液晶材料供應商來說是一大利好。

國內廠商主要集中在前端環節。液晶材料在製造過程中有三個主要環節：液晶中間體製備、液晶單體合成及提純、混合液晶配製。液晶材料生產具有較強的客戶壁壘與技術壁壘，目前TFT 混合液晶的專利主要集中在德國Merck，日本Chisso 和日本DIC 三家公司手中，三家公司的TFT 液晶的銷售額佔全球TFT 混合液晶銷售額的90%以上,國內混晶企業主要有和成顯示、八億時空、誠志永華。其他國內廠家主要集中在單體與中間體環節，採取定製生產模式，在全球專業分工的背景下應運而生，目前萬潤股份是國內唯一一家同時給三大TFT 混晶廠商供貨的供應商，Merck 作為全球最大的混晶廠商配套有液晶單體產能，未來將不再擴產單體產能，目前約10%左右的液晶單體通過外購而得，基本都是從萬潤股份採購，未來外包比例有望進一步增加。

2.2 OLED 產業化進程加快，市場需求加速

OLED 行業進入快速增長期，智能手機成為主要驅動力。造價一直是決定OLED 能否實現爆髮式增長的核心因素，隨著技術進步，目前小屏OLED 造價已下降至與LCD 相同的水平，且下降趨勢仍將延續。成本的降低促使OLED 屏幕在手機、可穿戴設備等領域的應用不斷推廣。2017 年全球OLED 面板出貨量5.63 億片，其中智能手機應用佔比約74%。

韓國企業壟斷市場，國內面板廠商加速追趕。目前OLED 面板由韓國三星和LG 主導，全球市佔率超過95%，。2016 年AMOLED 手機面板主要供應來自於SDC，佔比約99%，三星手機出貨量佔OLED 面板智能手機約70%，而LG 在中大尺寸佔據絕對優勢。OLED 光明的行業前景吸引國內外廠商的投資熱情，2017-2019 年AMOLED 新增投資將達650 億美元，佔全球顯示面板新增投資的60%。國內面板廠商正在奮起直追，深天馬6 代線於2017 年4 月20日率先點火，2016 年京東方投資1000 億元在成都、綿陽建設兩條6 代柔性AMOLED 面板生產線，成都生產線於2017 年十月開始量產，良品率正在爬坡中。2018 年3 月9 日京東方再次宣布投資465 億建設重慶第6 代AMOLED（柔性）生產線項目。此外華星光電、深天馬等也積極新建柔性OLED 面板生產線，2018 年中國相關產線開始投產，產能基本是翻兩倍以上的增長。對比LCD 產業，國內OLED 起步時間、產業配套、人才積累均有很大提高，未來韓系廠（三星、LG，技術優勢）和大陸廠（京東方，華星光電，深天馬，和輝光電，國顯光電等，資金優勢）將主導全球OLED 產業，UBI Research 預計2020 年全球OLED 產能50%左右在韓國，40%左右在大陸，剩餘在日本和台灣地區，而大陸面板廠市佔率將達到10%~15%。

圖14：2016-2021 年OLED 產能分布

圖15：2020 年大陸OLED 產能有望接近40%

有機發光材料需求快速增長，龍頭企業驗證行業趨勢。OLED 產品總成本佔比中，有機材料占 8%左右。隨著OLED 行業的迅速發展，有機發光材料需求隨之快速提升。據UBIResearch 預測，2017 年OLED 發光材料市值為9.5 億美元，到2021 年發光材料市場總量達到30 億美元，CAGR 33.3%。行業快速增長在相關材料公司業績中已得到體現，目前有機發光材料主要由美、日、韓三國廠商主導，美國UDC 是全球領先的OLED 材料供應商，目前已擁有授權和審批的專利技術4000 多項，公司主要收入來源為材料銷售與專利授權，三星與LG 均為公司大客戶。公司2017 年實現營業收入3.4 億美元，同比增長68.8%，其中材料銷售收入實現翻倍增長。UDC 業績快速增長從側面印證OLED 產業化進程明顯加快。

海外企業壟斷終端材料，國內企業由中間體和粗單體等前端材料逐漸起步。由於發光材料單體專利技術基本被日韓和歐美企業壟斷，國內企業目前主要提供中間體、粗單體等前端材料，並逐漸成為海外終端材料企業的供應商。受益於OLED 行業的快速發展，國內企業同樣將進入快速發展期。

2.3 公司是國內顯示材料領先廠商

公司是國內液晶材料龍頭。公司高端TFT 液晶單體銷量佔全球市場份額15%以上，是國內唯一一家同時向國際三大主要TFT 混合液晶生產商Merck、Chisso 及DIC 長期供應TFT液晶材料的廠商，也是全球液晶龍頭Merck 液晶單體的唯一供應商。

OLED 材料國內規模最大，九目化學擬引用戰略投資者加速發展。公司早在OLED 材料興起之時就開始布局OLED 材料產業鏈。目前公司旗下擁有九目化學與三月光電兩家子公司，其中九目化學自2005 年成立至今，在產品結構上已從最初的基礎中間體原料，逐漸拓展至單體材料環節，主要客戶包括 DOOSAN、LG 化學和 DOW 化學等；三月光電自2013 年成立以來，專註於 OLED 顯示和照明材料、器件的研發、生產和銷售。2016 年九目化學和三月光電合計實現收入約1.2 億元，2017 年度OLED 材料業務收入大幅增長，較上年度增長約一倍。此外，公司公告擬引入不少於2 家且不超過7 家戰略投資者以現金方式對九目化學增資，增資金額不低於1 億元，目的是為九目化學引入社會資本、帶來社會資源，擴大九目化學經營規模，提升產品市場份額，並提升九目化學的技術、管理水平和盈利能力，將九目化學打造為功能性材料領域的優秀企業；同時解決九目化學的資金需求，增強其自身抗風險能力，未來九目化學在OLED 材料領域的發展有望實現加速。

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