東江環保：危廢主業持續推進 業績增速符合預期

公司 2017 年度業績實現營收 30.99 億元，同比增長 18.44%，凈利潤 4.73 億元同比下降 11.32%，主要是上年轉讓子公司股權產生了1.54 億元的非經常性投資收益，扣非凈利潤 4.64 億元， 同比增長22.23%，公司業績符合預期。

公司點評

公司聚焦危廢主業，核心業務實現高增長

公司核心業務工業廢物處理處置業務工業廢物資源化利用業務分別實現營收 11.67 億元、 11.82 億元，營收佔比已達 75.78%， 增長幅度分別為 38.44%、 49.33%，高出公司營收增速水平，是公司未來業績增長的主要動力。

核心業務的高增長一方面得益於公司積極推進危廢項目。 公司在2017 年內建設完成了湖北天銀（焚燒 2 萬噸/年及物化 1 萬噸/年、綜合利用 3 萬噸/年）、珠海永興盛（焚燒 9100 噸/年及物化 950 噸/年）、東莞恆建（物化 2.65 萬噸/年、綜合利用 9.65 萬噸/年）項目， 目前公司危廢資質總量達到 160 萬噸。另一方面公司產能利用率較高，填埋滿負荷、焚燒業務利用率超過 90%，而物化業務因當地工業結構調整，產能和市場需求沒有較好銜接導致利用率較低，整體利用率達到 64%，看好後期產能利用率繼續提升帶來的業績持續改善。

綜合毛利率下滑，預期未來毛利率能維持穩定

公司綜合毛利率為 35.88%，下降 0.24pct， 主要系兩項核心業務廢物資源化利用和處置出現不同程度下滑，資源化利用毛利率27.28%，下滑 5.64pct， 廢物處理處置 47.74%，下滑 2.24pct。 毛利率下滑主要考慮一方面公司 2017 年新投入的運營項目較多，試運行期的調試生產拉低運用效率，抬升了單位廢物處理成本， 且公司物化業務部分產能由於當地工業結構調整釋放不足。另一方面公司拓展珠三角外區域業務， 華東華北等重工業化區域處理成本均高於華南地區，對整體毛利率也有影響。

考慮 2018 年危廢處理市場的高景氣度， 同時預期公司能夠銜接好產能和市場需求，穩定運營， 加強費用管控， 毛利率有望維持穩定。

危廢產能持續推進，項目版圖不斷擴張

公司持續推進危廢產能擴張， 2017 年收購了多項優質項目， 同時， 公司與海螺創業、韓國德山實業簽訂戰略合作協議，發展水泥窯協同處置危廢及廢有機溶劑回收業務。項目建成後公司合計將新增資質約 51 萬噸。公司 2017 年股權收購佛山富龍環保、 東莞豐業，繼續穩固珠三角龍頭地位。公司廣東省外區域的營收佔比已達 42.09%，同比增長 25.86%， 2017 年公司通過收購唐山曹妃甸、 簽約四川綿陽危廢處置項目等， 項目版圖向京津冀擴張， 實現西南地區的戰略布局，區域布局進一步深化。

公司創新融資渠道，降低資金成本，資產負債率處在合理水平

公司充分利用環保金融政策，加大綠色產業的投入。 1）公司以控股子公司虎門綠源污水處理收費收益權為基礎資產，發行資產支持證券，實際融資人民幣 3 億元； 2） 公開發行第一期綠色公司債券，發行規模為人民幣 6 億元； 3） 與廣東省廣晟金融控股有限公司簽訂設立產業併購基金框架協議，總規模人民幣 30 億元，母基金規模為5.5 億元，公司認繳 5,000 萬元； 4）公司非公開發行 A 股股票方案目前已取得廣東省國資委批複及公司股東大會審議通過，此次非公開發行擬向包含廣晟公司在內的不超過十名合格投資者發行股票，擬融資規模 23 億。

豐富的融資渠道帶來公司發展所需的充足資金， 提供強勁發展動力。目前公司資產負債率為 53%，相對行業處於一個比較健康的負債率水平。

風險因素

市場競爭風險，項目進度不達預期風險等。

投資建議：

未來六個月內， 「謹慎增持」評級。

我們預測 2018-2019 年公司實現歸屬母公司的凈利潤分別為 6.29億元和 8.22 億元，同比增長 32.72%和 30.75%，相應每股收益為 0.71元和 0.92 元，對應的動態市盈率為 21.01 倍和 16.07 倍。我們認為，公司在手優質項目豐富，產能規模和利用率均有提升預期，業績持續增長， 首次給予公司「謹慎增持」評級。

（上海證券）

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