原油進入新周期，儲量低增長，油企高利潤

過去一個月的美股受貿易糾紛的影響，波動率繼續加大，上周標普上揚了2%，中美的貿易摩擦和之前的判斷差不多，在還沒有實質性傷害之時，各自找台階下了。一個更加開放的中國，對於想自力更生、勤奮工作的中國老百姓，肯定是利大於弊的。由於油價反彈，上周能源板塊上漲了6%，領跑大盤。對於油價，我是一直很警惕的，2014-16年，依靠頁岩油的爆發，原油價格深度回調，也提供給中國一個良好的低通脹環境。然而進入2018年以後，低油價的好日子看來是要終結了。

因為高企的油價，自2003-2013年，進入了一個全球油氣資產的資源擴張周期，無論在新的地理領域和技術創新（包括頁岩油、超稠油、北極油田等），都有質的突破。高盛跟蹤的全球445個頂尖能源項目(Top Projects)在2017年底的儲量已經達到5300億boe（桶原油當量）。不過這個周期當中，成本的上升也非常迅速，年化達到10%，而產量卻經常不能達標，每年的產量都至少低於預期10%。擴張時期最好看的指標，肯定就是儲量的不斷提升了，只是由於成本上升，產油量的不達預期，使得原油生產商的業績也很疲軟，看來07年A股上市的中石油也是受制於大環境，才越走越熊啊。

隨著擴張周期的結束，新的能源擴張受限制時代也已經開始，其明顯特徵包括進入壁壘提高，儲量增長變少，成本開始下降，更高的產出，以及綜合來看對於原油生產企業更好的利潤率。在LNG和深水油田領域的整合已經非常明顯，赫芬達爾壟斷指數在深水油田已經從之前的11%上升到20%，這也使得過去一年該領域的成本下降了15-20%。此外在加拿大油砂田，北海等地區，因為更為嚴峻的融資成本和市場准入門檻，也使得整合勢在必行。類似現在這樣的時間段，和上世紀90年代非常接近，是原油生產商們的黃金時期。

在整個石油生產板塊，唯一還處於自由、分散競爭的領域只有頁岩油了，赫芬達爾指數目前還低於3%。所有權過於分散的頁岩油使得其很難通過提高物流環節效率、基建更新、以及大數據的分析來降低成本。這也使得頁岩油是唯一的主要子板塊當中，其邊際生產成本從2016年的54美元/桶，上升到現在的56美元/桶，主要的原油邊際產量也屬於頁岩油。

自從2014年，受到頁岩油的衝擊，油價崩潰後，很多高成本的原油都被逼出了市場，2012年的時候，盈虧平衡的原油價格非常廣泛，從57-92美元/桶。而經過了行業集中、簡單化、以及成本下滑，使得盈虧平衡的油價已經收窄到51-57美元/桶了，從而之前被擱置的高成本儲量中的大概一半，1350億桶原油，重新有了商業開採價值。2017年的油氣最終投資決定(FIDs)是560億美元，到2019年預計提高到1470億美元。因為在2020年代，全球將會需要更多的大型、長期的油田來支撐需求。

我確實也蠻佩服高盛自2003年開始，連續15年獨立統計全球最重要的油氣田（Top Projects），根據他們的研究，2017年是第一年，TopProjects項目的油氣儲量首次出現了下滑，因為雖然傳統油田儲量因為新的勘探上升了50億桶，但是頁岩油的儲量，首次下滑了180億桶，主要集中在Midland區域，因為在該區域，根據最新的數據，油氣比(GOR)大幅下降，使得Midland的頁岩油儲量下滑了150億噸，而反之頁岩氣的儲量大幅上升。Top Projects大概佔據一半的全球油氣資本性支出規模，以及60%的未來油氣產量。

隨著開採量的持續上升，原油的可開採壽命回落到低於40年了。

2018-19年，非歐佩克國家的原油和天然氣產量依舊強勁，每天可能達到140萬桶，但在2020年後會迅速下滑，其下滑的原因主要還是頁岩油的衰退，以及之前投資規模的周期性變化。和傳統油田不一樣，頁岩油田在到達產量頂峰後，在隨後的兩年內，產量會迅速下滑80%以上，而目前新的頁岩油田的補充明顯不足。此外最終投資決定(FIDs)在2011-13年期間見頂，同時也隨著2014年油價的崩潰而大幅回落，也意味著很多長期的大型油田目前已經在最好的產油生命周期中，未來也會衰減。預期到2025年，需要歐佩克多增加4-800萬桶/日的產量來彌補這塊下滑。

從地區來看，未來印度可能是原油新增需求的主要來源，這樣不奇怪，人口一直在增加，因為人均壽命比較短，所以人口結構也不錯，早在十多年前，就有很多投資者看好印度，覺得它會馬上超過中國，隨著中國的經濟基數越來越大，印度的增速超過我們也屬正常，我也希望印度人的收入能高一點，也能買得起咱中國貨，分攤一點我們的貿易順差。

全球石油行業的整合，放在中國國內可以叫做供給側改革了，而且通過增加融資成本、和市場准入門檻來形成行業整合，和我們現在的房地產行業頗為相像。小開發商尋求被收購或者至少是和大開發商搞合作開發，已經是個趨勢了。最近周圍有錢的朋友們很忙碌，通過註冊的公司，在上海的各個樓盤搖號，蠻可惜的，即便是低於二手房市場價的翠湖天地，離筆者的消費水平還是太遠，只能感慨開發商的讓利補貼了富裕的人們。確實很多政策都是錦上添花的，極少有雪中送炭的，譬如這個周末超預期的海南新政，讓氣候宜人、環境優美、投資氣氛濃郁的美麗瓊州立馬又上了個台階，有個同事最近剛在三亞買了房，真佩服他的眼光。

祝好運，偉峰

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